公司发布2025H1业绩预告：报告期内，公司预计实现归母净利润5.90-6.50亿元，同比增长59-76%（重述前），同比增长10-21%（重述后），扣非归母净利润5.75-6.35亿元，同比增长56-72%。 其中，25Q2单季度预计实现归母净利润4.05-4.65亿元，环比增长119-151%，扣非归母净利润4.04-4.64亿元，环比增长136-171%，业绩超预期。 备注：公司于2024年完成同一控制下中化蓝天集团有限公司、桂林蓝宇航空轮胎发展有限公司的企业合并，根据要求对上年同期财务数据进行了重述：24H1重述前归母净利润为3.70亿元，重述后为5.36亿元。 制冷剂产品量价齐升，特品业务订单逐步恢复，民品领域市场逐步打开，25Q2业绩环比显著增长。 25年以来，制冷剂内外贸价格持续上涨：1）内销方面，根据百川盈孚数据，25Q2主流制冷剂R32/R125/R134a均价环比提升5680/1775/3131元/吨至49824/45264/47698元/吨；2）外贸方面，根据氟务在线、卓创资讯及我们统计的数据，R32/R125/R134a均价环比上涨7052/1924/4415元/吨至50291/44868/47659元/吨，带动公司业绩环比显著增长。24以来公司特品领域受到客户定价、结算机制改革以及政策性等因素影响，订单显著下滑，导致相关子公司营收、利润快速下滑，但25Q2以来订单逐步恢复，预计25H2有望对业绩带来更好的支撑。近年来，公司高端制造化工材料产品进一步向民品领域拓展，如海化院的海洋涂料、航空涂料，西北院的密封型材，曙光院的航空轮胎，黎明院的聚氨酯材料等产品进展显著，民品领域的快速拓展有望成为板块增长新动能。 氟聚合物、锂电材料等业务持续承压，一体化协同增强竞争优势；重点项目按计划有序推进，产品体系进一步丰富。近年来，氟聚合物、氟橡胶、锂电材料（六氟磷酸锂、电解液等）行业竞争持续加剧，导致全行业盈利持续承压，25Q2产品价格仍维持底部运行，拖累公司利润。公司作为国内领先的氟化工企业，尤其在中化蓝天并入后，业务基本涵盖整个氟化工产业链，一体化整合协同效应有望逐步显现，辅以持续的提质增效行动，竞争优势有望进一步体现。根据公司2024年报披露，报告期内共有9各项目建成投产，其中10万条/年高性能民用航空轮胎项目建成我国首条规模化民航胎生产线，1000吨/年全氟烯烃项目机械竣工，2.6万吨/年高性能有机氟材料项目机械竣工，西南电子特气项目顺利开工，随着重点项目的有序推进，进一步完善了公司产品体系，多板块布局有望推动公司业绩更稳健发展。 投资分析意见：氟聚合物、氟橡胶以及锂电材料业务持续承压，下调公司2025-2026年归母净利润预测分别为16.06、20.32亿元（原值为19.63、25.13亿元），新增2027年归母净利润预测为23.76亿元，当前市值对应PE分别为21、16、14X，根据Wind统计，公司2025-08-04PB估值为1.90X，自2025-08-04至今三年平均PB估值中枢为3.67X，维持“增持”评级。 风险提示：1）新产能释放不及预期；2）产品价格大幅下跌；3）原材料价格大幅上涨。

公司发布2025H1业绩预告：报告期内，公司预计实现归母净利润2.60-2.80亿元，同比增长719-782%，扣非净利润2.47-2.68亿元，同比增长770-844%。其中，25Q2单季度公司预计实现归母净利润1.52-1.72亿元，同比增长280-330%，环比增长41-59%，扣非净利润1.51-1.72亿元，同比增长297-353%，环比增长57-79%，单季度业绩超预期。公司业绩持续释放，主要原因为：1）主要产品销量、价格持续上涨；2）参股公司业绩上涨带来投资收益增加；3）持续工艺优化、降本增效。 主营杀菌、杀虫剂产品量价齐升兑现利润，25Q2业绩同、环比再次显著增长。公司核心产品：1）百菌清、代森锰锌：受益巴西大豆锈病爆发影响，拉动百菌清、代森锰锌高性价比杀菌剂需求增长显著，相关企业订单充足，库存紧张，带动价格持续上行，根据中农立华原药价格，25Q2百菌清均价2.91万元/吨（YoY+65%，QoQ+4%），代森锰锌均价2.63万元/吨（YoY+5%，QoQ+3%）；2）阿维菌素、甲维盐：随着氯虫苯甲酰胺专利到期，产能扩张导致价格快速下行，性价比再次凸显，但由于抗性增强带动了广谱、低毒特性的阿维菌素系列产品复配需求，此前相关厂家因产品价格低位导致开工、库存偏低，供给有限导致价格稳步上行，根据中农立华原药价格，25Q2阿维菌素均价51.15万元/吨（YoY+32%，QoQ+6%），甲维盐均价71.77万元/吨（YoY+33%，QoQ+8%）。 值得注意的是，虽然从市场报价角度看25Q2价格环比提升有限，但因签单一般会提前，所以我们认为从成交价格角度看，25Q2环比提升更为显著。此外，代森锰锌原材料乙二胺前期价格上涨后持续回落，带来积极影响。 战略布局生物合成法向，引入AI建设创新创制平台，同时携手巴斯夫推进新农药产品国内落地。从战略布局角度看，公司重点布局“生物合成”方向，搭建合成生物学实验室。 2024年12月，公司与绿信诺生物签署《战略合作协议》，双方将基于AI+合成生物学制造平台，聚焦以小肽挖掘、分子改造及合成生物学技术为底层技术的新型小肽生物农药，这也是公继与上海植生优谷、厦门昶科生物RNA生物农药、噬菌体产品合作开发之后，“合成生物”战略的又一重要落地举措。2025年2月，公司公告与苏垦生化合资设立新农药研发创制平台德彦智创，借助AI工具提升创制药开发效率，其中公司持股51%。2025年3月，德彦智创与巴斯夫签署战略合作框架协议，携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程，预计年内将有相关产品落地。 投资分析意见：根据25H1预告及当前产品价格情况，上调2025-2027年公司归母净利润预测分别为5.11、5.59、6.13亿元（原值为4.33、5.02、5.67亿元），当前市值对应PE分别为18、17、15倍，维持“增持”评级。 风险提示：1）下游需求不及预期；2）产品、原材料价格大幅波动；3）行业产能快速扩张。

公司发布 2025H1业绩预告：报告期内，公司预计实现营业收入 17.27亿元，同比增长约14%，归母净利润 2.90-3.20亿元，同比增长 33-47%，扣非净利润 2.73-3.03亿元，同比增长 39-54%。其中，25Q2单季度预计实现归母净利润 1.49-1.79亿元，同比增长9-31%，环比增长 6-27%，扣非净利润1.38-1.68亿元，同比增长6-29%，环比增长2-25%，业绩符合预期。25年以来，公司业绩持续增长，主要原因：1）抛光垫产能持续爬坡放量，成本不断优化；2）氧化铝、多晶硅抛光液持续上量，铜制程抛光液实现订单突破；3）显示材料下游客户产能利用率提升，且公司产品市占率持续提升；4）打印复印通用耗材业务降本增效，收入环比增长。 2025年抛光垫产能持续爬坡，抛光液、PI 材料等新品持续放量，新材料业务营收利润增长显著。报告期内公司半导体材料业务及集成电路芯片设计和应用业务预计实现营收 9.45亿元，同比增长 49%，归母净利润规模同比大幅增长 104%。细分产品看：CMP 抛光垫，国产供应领先地位稳固：25H1收入同比增长 59%，其中 25Q2环比增长 16%，同比增长57%；随着抛光垫产能的持续爬坡以及成本的不断优化，规模盈利能力有望进一步提升； 同时今年 6月公司公告，公司拟以现金受让建信信托持有的鼎汇微电子 8%股权，将进一步增厚公司利润；CMP 抛光液、清洗液，产品布局持续完善：25H1合计收入同比增长56%，其中 25Q2环比增长 16%，同比增长 58%，铜制程抛光液成功实现首次订单突破，同时氧化铝抛光液、多晶硅抛光液产品在客户端陆续上量，预计后续将保持逐季度提升趋势；显示材料业务，PI 类产品市场份额快速提升：25H1收入同比增长 62%，下游显示客户产能利用率提升，公司产品市占不断提高，共同推动板块盈利逐步显现，且随着产品品类的不断拓展迭代，公司客户粘性也将持续增加；封装材料、光刻胶等快速推进：25H1先进封装材料实现收入约 860万元，KrF/ArF 晶圆光刻胶加速推向市场，相关新品在客户端的验证持续推进。值得注意的是，晶圆光刻胶、新领域芯片开发等业务尚处于持续投入期，对公司业绩造成拖累，预计 25H1影响归母净利润超 5000万元。 公司耗材业务以利润为导向，降本增效保障稳健发展。打印复印通用耗材业务 25H1预计实现营业收入 7.8亿元（不含芯片），其中 25Q2收入环比呈增长态势，后续公司仍将进一步通过优化运营效率、提升核心产品竞争力，全力保障传统耗材业务的稳健经营。 投资分析意见：维持公司 2025-2027年归母净利润预测为 6.87、9.73、12.34亿元，当前市值对应 PE 为 39、28、22X，看好公司电子材料平台化布局，维持“增持”评级。 风险提示：1）新项目进展不及预期；2）客户导入不及预期；3）下游需求不及预期。

公司发布2025年半年度业绩预增公告，业绩略超预期。2025年上半年公司预计实现归母净利润5.50~6.50亿元，同比增长45%~71%，中值为6.00亿元；预计实现扣非归母净利润5.01~6.01亿元，同比增长43%~72%，中值为5.51亿元。其中25Q2单季度公司预计实现归母净利润3.03~4.03亿元，同比增长10%~46%，环比增长23%~64%，中值为3.53亿元，业绩略超预期。我们预计25Q2单季度归母净利润同环比增长的主要原因为：改性塑料及特种工程塑料稳步放量，石化板块同比减亏显著。 改性塑料稳步放量，结构优化，海外规模快速增长。25上半年，公司持续加大新产品开发力度，改性塑料产品结构持续优化，市场份额稳步提升，在汽车、电子电工、新能源等行业的销量和毛利均实现稳步增长；同时，公司加速推进全球化布局，海外业务规模快速增长。此外，根据年报，公司积极开拓人形机器人、四足机器人和低空经济等新兴领域，公司研发的超耐温、耐磨PPA和PEEK材料已在人形机器人和机器狗的关键零部件实现应用。 自主可控需求提升，特种工塑加速成长。受益于国内产业链自主可控需求提升，公司特种工程塑料凭借技术优势，在高频通讯及AI设备等领域加速创新应用开发，客户渗透率显著提高，带动产品销量及毛利快速增长。据公司年报，24年6月0.6万吨PPSU/PES项目已投产，1.5万吨LCP项目计划25Q2逐步投产，叠加高温尼龙基本盘支撑，公司特种工程塑料进入加速成长期。 持续推进降本增效，合成改性一体化升级，石化板块有望继续减亏。公司绿色石化板块持续加强与改性塑料板块产业链协同，通过技改升级和工艺优化实现降本增效，并积极开发高端专用料产品以及加快合成改性一体化项目进程，推动经营质量持续提升。随着石化板块生产负荷提高，产品结构调整以及内部技改优化，公司上下游一体化协同优势逐步凸显，板块盈利有望持续好转。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为14.86、19.93、26.33亿元，当前市值对应PE分别为19X、14X、11X，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期；油价大幅波动。

公司发布2025H1业绩预告：报告期内，公司预计实现归母净利润4.91-5.13亿元，同比增长48-55%，实现扣非净利润4.71-4.93亿元，同比增长48-55%。其中，25Q2单季度预计实现归母净利润2.84-3.06亿元，同比增长46-58%，环比增长37-48%，实现扣非净利润2.79-3.01亿元，同比增长45-57%，环比增长45-57%，单季度业绩同、环比增长显著，符合预期。25Q2业绩增长主要原因：1）受益AI算力、高频通讯及新能源汽车、储能等领域快速发展，带动公司先进电子材料及电池材料放量增长；2）公司1000吨/年PPO树脂、1000吨/年多孔碳等先进电子材料及电池材料生产线产能陆续释放，逐步实现满产满销；3）通过布局新领域、开发新应用，公司合成树脂产业市场份额扩大，实现销量的稳步提升；4）大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”持续平稳运行，产能利用率不断提升，报告期内实现减亏。 算力需求拉动高阶PCB需求持续增长，公司高频高速树脂产销持续提升，贡献显著业绩增量。算力需求增长的长期趋势持续，AI服务器作为算力基建，其结构升级将带动上游零部件及材料的需求革新，PCB及CCL价值量提升显著，而CCL的性能则主要通过电子树脂予以实现。公司全面布局M6-M8级高端覆铜板材料，实现电子级酚醛树脂、环氧树脂、双马树脂、PPO/OPE、碳氢树脂等核心产品的全系列覆盖，25年以来订单持续释放，1000吨/年PPO树脂已逐步实现满产满销。此外，在先进电子材料方面，公司1000吨/年多孔碳新产线投产后产能逐步释放，有效满足消费电子与动力电池领域对高能量密度电池的需求，尤其未来在动力电池领域的突破有望带来显著的业绩增量。 大庆生物质项目达产达效持续减亏，传统酚醛、铸造树脂行业底部静待反转。生物质项目方面，大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”持续平稳运行，产能利用率不断提升，在报告期内成功实现减亏，对公司整体业绩提升起到了积极作用，预计后续有望逐步扭亏并实现盈利。传统业务方面，当前酚醛树脂、铸造类材料产业链当前处于价格和盈利底部，公司规模及成本优势行业领先，后续格局若迎来好转也将带来较大的业绩弹性，预计25年也板块有望保持营收与销量的双效增长。 投资分析意见：维持2025-2027年归母净利润预测为12.25、14.71、17.80亿元，当前市值对应PE分别为20、17、14X，维持“增持”评级。 风险提示：1）原材料价格大幅上涨，产品价格大幅下跌；2）生物质项目达产达效不及预期；3）AI服务器市场增速不及预期。

公司发布2025年上半年业绩预增公告，业绩符合预期。2025年上半年公司预计实现归母净利润5.83~6.63亿元，同比增长157%~193%，中值为6.23亿元；预计实现扣非归母净利润4.71~5.51亿元，同比增长160%~204%，中值为5.11亿元。其中25Q2单季度公司预计实现归母净利润3.05~3.85亿元，同比增长139%~202%，环比增长10%~38%，中值为3.45亿元，业绩符合预期。25Q2单季度归母净利润预计同环比增长的主要原因为：制冷剂价格和盈利持续上涨，积层箔与化成箔产能稳步释放，规模效应渐显，成本结构进一步改善。 员工持股计划发布，彰显发展信心。公司此次员工持股计划总额不超过5.38亿元，持有人为包括董事长、高管、核心骨干人员在内的不超过200人，股票购买价格为6.75元/股，2025/26年对应解锁的净利润目标值为10/15亿元，此次持股计划将充分调动员工积极性，促进公司长期健康发展。 三代制冷剂涨价趋势不改，Q3静待维修及出口市场发力。内销方面，根据百川盈孚数据，25Q2主流制冷剂R32/R125/R134a均价环比提升5680/1775/3131元/吨至49824/45264/47698元/吨；外贸方面，根据氟务在线、卓创资讯及我们统计的数据，R32/R125/R134a均价环比上涨7052/1924/4415元/吨至50291/44868/47659元/吨。三代制冷剂自2024年起实行生产配额制，经过一年的运行，厂库和渠道库存消化较为充分，且下游需求旺盛，叠加行业生态、竞争秩序持续改善，制冷剂作为功能性制剂、“刚需消费品”属性与全球“特许经营”商业模式的“基因”的逐步形成，产品价格持续上涨，盈利大幅上升。根据卓创资讯报道Q3长协R32报价5万，R410A报价4.9万，承兑在此基础上增加600元，分别环比Q2提升4000、2000元/吨。6月24日，浙江R32内外贸报价5.4万元/吨（+2000元），R134a内外贸报价5万元/吨（+1000元），R410A内贸报价5万元/吨（+1000元），远高于长协价。Q3是维修及出口旺季，预计制冷剂价格和盈利仍将保持良好向上的趋势。根据公司公告，25年公司三代制冷剂配额5.27万吨，且集中于主流品种，结构较好，有望充分受益于三代制冷剂长景气。 携手中际旭创，打造一体化液冷解决方案。2月28日，公司公告与中际旭创合资设立广东深凛智冷科技（公司持股49%），依托公司方案设计和核心材料及组件的供应能力，合资公司未来将聚焦液冷散热整体解决方案的全球市场推广。公司已具备全氟聚醚中试技术以及六氟丙烯低聚体产业化和商业化落地基础，并具备铝冷板等液冷核心部件的生产能力，掌握成熟液冷解决方案，是市场上少数实现全面提供核心部件铝冷板、关键材料氟化冷却液以及冷板式和浸没式液冷解决方案的头部企业。 联合智元机器人切入具身智能赛道，25H1已实现收入。今年2月，公司与智元机器人、北武院、灵初智能在武汉市携手设立湖北光谷东智具身智能技术有限公司（四者分别持股70%、15%、10%、5%），3月公司与智元机器人在武汉东湖新技术开发区—中国光谷正式签署多项战略合作协议，致力于在东湖高新区打造全国最大最先进、华中首家人形机器人创新中心，并将在光谷建设人形机器人生产线、发布光谷东智全系列机器人产品和具身智能模型，目前已获得湖北省科技投资集团不超过7000万元的具身智能机器人首批订单，25H1具身智能机器人业务已实现营业收入，为公司新增长曲线打下坚实基础。 受益于数据中心与储能行业等行业对于电子元器件需求的持续提升，1H25公司积层箔与化成箔产能稳步释放，规模效应渐显，成本结构进一步改善。公司乌兰察布积层箔项目已于2024年8月顺利投产，其中，积层箔已累积目标客户50余家、送样规格累积超200个，部分客户已实现批量供应；积层箔电容器目标客户已累积超100家、送样规格累积超280个；此外，公司于2024年9月启动了乌兰察布2000万平方米积层化成箔项目，夯实产业链一体化。积层箔是电容器核心原材料电极箔最新代产品，采取全新的制备工艺，理论核心性能——比容量一次性提升40%以上，并且性能进一步迭代空间广阔；随着新能源产业持续增长、AI硬件基础设施建设，未来发电端、并网端、用电端载荷管理需求持续提升，电容器应用市场有望持续增长。公司自2018年起参与积层箔产业化项目，拥有全球独家专利和全球仅有的积层箔工厂，此次产业链升级涉及从上游铝粉到终端产品，积层箔上下游深度绑定进场壁垒极高。 投资分析意见：三代制冷剂配额锁定，行业格局清晰，景气长期向上，同时公司一体化布局积层箔电容器产业链引领产业升级，携手行业头部企业切入液冷及机器人赛道，远期成长空间广阔。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为14.15、17.82、21.37亿元，对应的EPS为0.47、0.59、0.71元，当前市值对应PE为29X、23X、19X，维持买入评级。 风险提示：部分产品行业盈利快速下降风险，电极箔新增产能爬坡进度不及预期风险。

公司发布2025年上半年业绩预增公告，业绩符合预期。2025年上半年公司预计实现归母净利润19.7~21.3亿元，同比增长136%~155%，中值为20.5亿元；预计实现扣非归母净利润19.5~21.1亿元，同比增长146%~166%，中值为20.3亿元。其中25Q2单季度公司预计实现归母净利润11.6~13.2亿元，同比增长122%~152%，环比增长44%~63%，中值为12.4亿元，业绩符合预期。 25Q2单季度归母净利润预计同环比增长的主要原因为：核心业务氟制冷剂价格和盈利持续上涨，以及公司主要产品产销量稳定增长。 制冷剂均价环比继续大幅提升，Q3静待维修及出口市场发力。25Q2制冷剂销量8.48万吨（YoY-10%，QoQ+21%），销售均价40911元/吨（YoY+65%，QoQ+9%），内外贸价格持续上涨。内销方面，根据百川盈孚数据，25Q2主流制冷剂R22/R32/R125/R134a均价环比提升1899/5680/1775/3131元/吨至35879/49824/45264/47698元/吨；外贸方面，根据氟务在线、卓创资讯及我们统计的数据，R22/R32/R125/R134a均价环比上涨311/7052/1924/4415元/吨至33000/50291/44868/47659元/吨。根据公司公告，因二代制冷剂今年生产配额进一步削减，三代制冷剂自2024年起实行生产配额制，经过一年的运行，厂库和渠道库存消化较为充分，且下游需求旺盛，叠加行业生态、竞争秩序持续改善，制冷剂作为功能性制剂、“刚需消费品”属性与全球“特许经营”商业模式的“基因”的逐步形成，产品价格持续恢复性上涨，毛利大幅上升。根据卓创资讯报道Q3长协R32报价5万，R410A报价4.9万，承兑在此基础上增加600元，分别环比Q2提升4000、2000元/吨。6月24日，浙江R32内外贸报价5.4万元/吨（+2000元），R134a内外贸报价5万元/吨（+1000元），R410A内贸报价5万元/吨（+1000元），远高于长协价。根据公司公告，Q3是维修及出口旺季，目前公司已签订的3季度出口交付订单价格保持良好向上趋势。公司三代制冷剂配额国内领先，亦有3.9万吨R22配额，后续有望充分受益二代三代制冷剂价格共振上行。 含氟聚合物同环比小幅修复，含氟精细化学品放量显著。25Q2含氟聚合物材料销量1.19万吨（YoY+5%，QoQ+9%），销售均价3.84万元/吨（YoY+1%，QoQ+0.4%）；含氟精细化学品销量1861吨（YoY+12%，QoQ+72%），销售均价6.12万元/吨（YoY+38%，QoQ-8%）。根据公司23年年报，5000吨/年巨芯冷却液项目一期1000吨/年运行状况良好，随着全氟聚醚和氢氟醚等产品的验证及放量，含氟精细化学品板块附加值有望持续抬升。 氟化工原料量价同比修复，基础化工及石化材料有所放量。25Q2分板块看，1）氟化工原料销量10.06万吨（YoY+12%，QoQ+16%），销售均价3525元/吨（YoY+7%，QoQ-6%）；2）食品包装材料销量1.64万吨（YoY-18%，QoQ+4%），销售均价1.11万元/吨（YoY-1%，QoQ+2%）；3）基础化工及其他销量52.48万吨（YoY+29%，QoQ+19%），销售均价1511元/吨（YoY-5%，QoQ-6%）；4）石化材料销量15.36万吨（YoY+7%，QoQ+18%），销售均价6965元/吨（YoY-8%，QoQ-5%）。 投资分析意见：在全球供给严格约束下，行业格局优化叠加下游需求的增长将带来制冷剂价格和价差的长周期向上，制冷剂作为功能性制剂、“刚需消费品”属性与“特需经营”商业模式的“基因”正在逐步形成，公司涨价弹性大，考虑到制冷剂内外贸价格的持续上行，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测分别为45.56、58.23、75.68亿元（前值为41.63、54.35、71.23亿元），对应EPS分别为1.69、2.16、2.80元，当前市值对应PE为16、13、10倍，维持增持评级。 风险提示：1.下游空调、汽车产量大幅下滑；2.制冷剂价格下跌；3.原料价格大涨；4.新项目进展不及预期。

扬农化工：国内领先农药生产企业，背靠先正达打造高质量发展核心竞争力。公司以菊酯产品起家，扩能拓品实现杀虫剂、除草剂、杀菌剂三大板块的布局，优士化学、优嘉植保、优创植保基地的有序推进支撑公司长期以来的稳健发展，同时中化作物、农研公司的并入增强了公司制剂和创新药研发的能力。依托本土化的科技创新能力、高效的工程转化能力、出色的生产运营能力以及超越合规的绿色发展能力，公司在国内乃至全球农药原药行业脱颖而出，根据24年经营数据披露，公司原药销量9.99万吨，制剂销量3.64万吨，体量规模国内领先。此外，公司作为先正达集团植保业务重要成员之一，发挥与集团内成员在研发、生产、销售和市场拓展等方面的协同效应，发展质量有望持续提升。 扬农化工是典型的周期成长股，预计公司即将进入新一轮增长周期：1）周期性，公司主要产品仿制药属于成熟行业，行业周期、供需变化、库存变化以及产品价格波动对业绩及股价影响明显；2）成长性，公司通过资本开支拓展品类、提升市场份额，通过创新创制优化工艺、推出创制药带动估值提升，自优嘉基地设立以来公司逐步脱颖而出，尤其16年供给侧改革行业洗牌后，一举奠定行业领先地位。展望后续：一、行业层面：全球去库存卓有成效，行业周期触底回升，新一轮整合下“强者恒强”。23-24年农药市场采购需求疲软，去库存成为行业主旋律。25年以来全球市场及企业库存均回归至22年之前正常乃至低位水平。产品价格方面，多数品种已跌无可跌，部分品种出现阶段性供需错配行情，行业触底回暖信号明确。我们预计25年市场将从“去库存”转入“去产能”阶段，行业将经历一定时期的优化整合，具有核心技术和创新能力，以及拥有市场渠道和品牌知名度等核心竞争力的行业主导者将会越来越强，市场份额及影响力将持续提升。 二、公司层面：1）葫芦岛基地开启新一轮资本开支，行业整合下再迎成长周期。在需求刚性且庞大的农药市场进入整合阶段，公司进入新一轮资本扩张期，投建葫芦岛优创基地，目前一期项目已陆续进入爬坡阶段，同时后续多期项目也将复制此前优嘉基地的快速推进节奏，预计未来公司全球市场份额将持续提升。2）核心产品菊酯等价格处于历史底部，公司竞争优势地位稳固，看好产品后续价格弹性。公司拥有从基础化工原料开始的一整套菊酯产业链，品种和规模全球领先，成本优势下市场份额持续提升，产品话语权不断加强。目前公司具备主流菊酯产品产能：功夫菊酯8500吨，联苯菊酯4600吨，根据中农立华原药数据，截至2025-08-04，功夫菊酯价格10.7万元/吨，联苯菊酯价格13万元/吨，处于历史底部位置，随着行业景气的持续回暖，价格弹性可期。3）创制药市场大有可为，农研公司助力扬农成为中国植保产业本地化创新主力军。2019年10月，公司以现金受让中化国际持有的沈阳中化农药化工研发有限公司100%股权，农研公司具有丰富的创制药研发能力和技术积累，多年来建立起了完整的pipeline，其中不乏9625、9080等爆款产品。公司接手后农研公司逐渐转型为专利药孵化的技术平台，2024年5月，公司新创制药产品氟螨双醚获得ISO通用名正式批准，预计年内有望获证上市；2025年2月、4月，喹菌胺、四氟苯烯菊酯相继获得ISO通用名临时批准。 盈利预测及投资评级：目前农药行业触底信号明确，后续景气有望持续修复，同时新一轮行业整合也逐步开始，公司作为国内农药领先企业，有望再次进入高速成长阶段。维持公司2025-2027年归母净利润预测为14.07、17.51、20.41亿元，当前市值对应PE为17、14、12X，可比公司利尔化学、广信股份、利民股份2025年平均PE为18X。根据Wind数据，公司6月19日PB估值为2.22X，处于自2025-08-04至今三年27%分位数，可比公司利尔化学、广信股份、利民股份目前平均分位数为49%。作为典型的周期成长股，行业周期逐步回暖，葫芦岛项目持续推进，新一轮有效资本开支下公司有望再次扩大领先优势，因此维持“买入”评级。 风险提示：1）产品价格持续下行；2）原材料价格大幅上涨；3）新项目进展不及预期；4）全球贸易摩擦的风险。

公司公告：1）2024年公司实现收入318.02亿元（YoY+22.4%），归母净利润40.63亿元（YoY+31.4%），扣非归母净利润39.92亿元（YoY+26.9%）；其中24Q4收入81.74亿元（YoY+17.3%，QoQ-3.5%），归母净利润8.19亿元（YoY-23.2%，QoQ-25%），扣非归母净利润8.66亿元（YoY-17.35%，QoQ-19.4%）。2）25Q1收入84.11亿元（YoY+15.3%，QoQ+2.9%），归母净利润10.39亿元（YoY+0.5%，QoQ+26.8%），扣非归母净利润10.07亿元（YoY-0.73%，QoQ+16.35%），业绩基本符合预期。 2024年轮胎产销量稳步提升，得益于公司海外基地持续放量以及国内渠道下沉，盈利能力受原材料价格提升、但渠道及产品力稳定叠加内销盈利能力提升，综合毛利率基本持平。依据公司公告，2024年公司轮胎产销量分别约7481万条（YoY+27.6%）、7216万条（YoY+29.34%），其中全钢胎产能增加95万条（青岛工厂25万条、越南工厂40万条、柬埔寨工厂30万条），半钢胎年度可实现产能增加800万条（东营工厂350万条、越南工厂150万条、柬埔寨工厂300万条），非公路轮胎年度可实现产能增加4.2万吨（青岛工厂0.2万吨、越南工厂1.5万吨、潍坊工厂2.5万吨），国内外基地均有增量贡献。越南基地收入86.44亿元，净利润15.85亿元，柬埔寨基地收入40.39亿元，净利润9.04亿元。产品结构方面，半钢占比提升，全钢和非公路占比略有下滑。成本方面，24年公司主要原材料天然胶、合成胶、钢帘线、炭黑采购价格同比变动+28.23%、+11.57%、-7.42%、-8.78%，整体有所提升，对毛利率有一定影响，但得益于较强的渠道及产品力，使得公司内销毛利率同比提升2.44pct至20.86%，整体2024年公司毛利率同比微降0.06pct至27.58%。费用端投入持续，24年公司新增设立了约22家销售公司，24年销售费用、管理费用、研发费用均明显增加，但随着收入规模的扩大，费用率略有下滑，使得2024年净利润率同比提升0.64pct至12.97%。 24Q4及25Q1原料成本推高，影响盈利能力，整体销量维持增长，25Q1销量创季度新高。依据公司公告，24Q4公司轮胎产销量分别约2018.4万条（YoY+21.5%，QoQ+5%）、1828万条（YoY+22.4%，QoQ-5.5%），销量环比下滑主要由于年底淡季影响，尤其国内销量略有下滑；25Q1公司轮胎产销量分别约1988万条（YoY+15.2%，QoQ-1.5%）、1937万条（YoY+16.8%，QoQ+6%），其中全钢和半钢销量环比均有提升，一季度海外旺盛需求相对持续，因此半钢出口销量相对增长较多。 成本端，24Q4公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比增长21.72%，环比增长7.64%，25Q1四项主要原材料的综合采购价格同比增长4.51%，环比下降7.94%，两个季度原料价格同比均有提升，使得毛利率同比下滑，24Q4及25Q1毛利率分别约25.3%、24.7%。 费用端，三费费用率随着销售规模扩大略有下滑，叠加25Q1有投资收益，使得25Q1净利润率同环比略有下滑至12.64%。 24年公司成立约22家轮胎销售公司，因此使得存货、应收账款等项目有所提升。在建工程明显提升，截止2025年一季度末，公司在建工程相较年初提升6.24亿元，2024年底相较年初增加12.36亿元，主要项目为柬埔寨1200万条半钢胎项目、墨西哥600万条半钢胎项目、柬埔寨165万条全钢胎项目。 内销方面，公司持续优化配套量和结构，目前公司已为比亚迪的元PLUS、秦PLUS、秦L、海豹06、驱逐舰05等多款乘用车提供轮胎配套，同时推进液体黄金推广，逐步提升产品及品牌力。 盈利预测与估值：考虑关税因素以及内需疲软，下调2025-2026年海外产品价格（考虑承担部分关税）以及盈利能力，新增2027年盈利预测，预计三年归母净利润约45.4、52.9（原预测约54、64亿元）、57.1亿元，对应PE约9、8、7倍，我们考虑公司渠道为应对关税涨价实施过程中，以及参考公司过去一年平均PE约11倍，对应20%以上空间，维持“买入”评级。 风险提示：关税加征影响终端需求明显下滑；原材料大幅度波动影响盈利能力

公司公告：1）2024年收入220.58亿元（YoY+9.4%），归母净利润17.52亿元（YoY+26%），扣非归母净利润14.04亿元（YoY+8.4%）；其中24Q4收入61.1亿元（YoY+8.4%，QoQ+9.7%），归母净利润4056万元（YoY-90.6%，QoQ-94.8%），扣非归母净利润740万元（YoY-98.2%，QoQ-98.4%），业绩低于预期。2）25Q1收入56.97亿元（YoY+12.9%，QoQ-6.75%），归母净利润3.41亿元（YoY-22.8%），扣非归母净利润2.8亿元（YoY-34.6%），业绩略低于预期。 24公司轮胎产销量稳步提升，盈利受益于泰国半钢反倾销税率下行而有所提升。依据公司公告，2024年公司轮胎产销量分别约8912万条（YoY+12.65%）、8545万条（YoY+9.6%），主要增量来自海外需求相对旺盛，公司半钢出口增长较多。2024年公司泰国基地收入42.13亿元，泰国基地净利润8.27亿元，主要由于下半年泰国全钢被美国加征反倾销税，因此销量及收入受到影响。此外，2024年9月塞尔维亚基地一期项目成功量产，产品主要供应欧洲及周边市场，截止24年底塞尔维亚达产产能为300万条半钢和100万条全钢，24年贡献收入14.41亿元，净利润亏损1.2亿元，仍旧在爬坡阶段。成本端，公司24年主要原料天然胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布采购均价分别同比变动+28%、+13.5%、-11.2%、-5.4%、+2.5%，整体原料成本有所提升，但由于泰国基地半钢反倾销税率下行，全年收到美国退税收益约4亿元，对冲成本，因此使得24年公司毛利率同比提升1.05pct至22.06%。费用端，销售、管理、研发费用率整体略有下滑，使得24年净利润率提升1.04pct至7.94%。 轮胎产销量24Q4创新高，25Q1淡季影响略有下滑，原材料及内销需求较弱使得毛利率环比下滑。依据公司公告，24Q4公司轮胎产销量分别约2340万条（YoY+6.6%，QoQ+4.8%）、2411万条（YoY+6.6%，QoQ+12.5%），Q4为配套旺季，单季度产销量创新高。成本方面，公司24Q4天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料综合采购成本环比提升4.71%、同比提升14.80%，叠加24Q3确认大多退税金额，使得24Q4毛利率环比下滑11.31pct、同比下滑8.3pct至16.08%，费用端24Q4年底返利、奖金、汇兑损失、资产减值等一系列费用计提，使得24Q4净利润率环比下滑13.46pct、同比下滑6.99pct至0.66%。 25年一季度公司轮胎产销量分别约2303万条（YoY+6.8%，QoQ-1.6%）、2141万条（YoY+12.8%，QoQ-11.2%），环比下滑主要有春节等淡季影响。成本端，公司一季度天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料综合采购成本环比降低0.40%、同比提升13.95%，但由于产销量环比下滑，以及内销市场较弱，毛利率环比下滑1.16pct、同比下滑8.51pct至14.92%。费用端，25Q1有较多汇兑收益，净利润率环比提升5.32pct至5.98%。 海外第三基地落于巴西，公司筹划H股发行。依据公司公告，公司海外第三基地位于巴西巴拉纳州蓬塔格罗萨，巴西地理位置优越，劳动力充足，汽车工业发达，公司计划投资约87亿元（其中自筹资金、银行贷款各一半），建设1200万条半钢、240万条全钢、20万套工程胎、10万套翻新胎、6000吨液体再生胶等，预计届时满产运行可实现销售收入77.6亿元、净利润12.13亿元。目前公司塞尔维亚仍处于爬坡阶段，后续有望贡献增量。 盈利预测与估值：考虑美国关税影响及原材料波动，假设公司承担部分关税，下调公司2025-2026年出口产品价格和盈利，新增2027年盈利预测，预计三年归母净利润分别约15.8、21.0（原预测21.3、25.1亿元）、24.5亿元，对应PE约13、10、9倍，参考公司自身过去一年平均PE约14倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料大幅度波动影响盈利；国内需求疲软；关税影响海外需求

公司公告：1）2024年收入约29.66亿元（YoY+14.22%），归母净利润2.27亿元（YoY-10.2%），扣非归母净利润2.21亿元（YoY-8.06%），其中24Q4收入7.77亿元（YoY+12.03%，QoQ+9.97%），归母净利润4670万元（YoY-3.3%，QoQ+41.3%），扣非归母净利润4743万元（YoY+4.5%，QoQ+44.3%），业绩基本符合预期。2）25Q1收入约7.65亿元（YoY+2.8%，QoQ-1.5%），归母净利润7157万元（YoY-6%，QoQ+53.3%），扣非归母净利润6968万元（YoY-4.4%，QoQ+47%），业绩符合预期。 2024年脂肪胺及香料需求向好，销量拉动收入同比提升，有机溶剂板块由于异丙醇价格下行盈利明显下滑，拉低全年盈利能力。依据公司公告，1）2024年公司脂肪胺板块收入约14.53亿元（YoY+17.9%），产销量分别约12.73万吨（YoY+25.9%）、12.76万吨（YoY+26.4%），其中主要由于异丙胺及三乙胺下游需求略有提升，此外受益于电池等新兴领域需求的快速增长，脂肪胺在新能源等前沿应用领域的消耗量稳步上升，这部分新增需求有效缓解了传统市场产能过剩的压力，24年脂肪胺板块毛利率同比提升0.47pct至17.03%。2）2024年有机溶剂收入4.34亿元（YoY-11%），其中销量和均价分别同比下滑8.6%、2.6%至5.6万吨、7749元/吨，主要由于24年Q1异丙醇受成本驱动价格持续上行，而后下半年价格明显下跌然后企稳，影响有机溶剂毛利率同比下滑5.89pct至24.66%。3）香料板块，2024年收入7.9亿元（YoY+52.2%），其中销量约2.34万吨（YoY+57.6%），主要得益于奇华顿需求稳健，公司通过稳定供应链及性价比高的产品，使得江苏基地持续满产满销，宁夏基地销量也有增长，原料端，部分原材料如松节油等有所提升，毛利率同比略微下滑0.17pct至0.41%。整体使得24年毛利率同比下滑2.5pct至20.76%，使得净利润率同比下滑1.9pct至9.27%。 24Q4及25Q1异丙醇价格走低企稳，三乙胺需求较好，脂肪胺盈利提升，香料需求稳健。脂肪胺板块，24Q4、25Q1收入分别约3.95亿元（YoY+21%，QoQ+22%）、3.74亿元（YoY+3.2%，QoQ-5.3%），24Q4脂肪胺销量创历史新高至3.66万吨，25Q1受新能源需求拉动，同比持续增长，环比受春节影响略有下滑至3.3万吨，依据百川资讯，脂肪胺当中的三乙胺产品25Q1均价环比提升8.7%，使得盈利能力环比提升。有机溶剂板块24Q4、25Q1收入分别约1.02亿元（YoY-25%，QoQ+13%）、9839万元（YoY-20.2%，QoQ-3.8%），主要由于异丙醇价格走低企稳，盈利同环比略有影响。香料板块，24Q4、25Q1收入分别约2.14亿元（YoY+23%，QoQ+6%）、2.0亿元（YoY+8.2%，QoQ-6.5%），一季度春节影响，以及关税略微影响美国出货，但影响有限，因此25Q1香料销量环比略有下滑至5943吨，此外一季度宁夏香料仍处于爬坡阶段，略有亏损。整体25Q1公司毛利率同比下滑0.35pct、环比提升1.74pct至21.93%，净利润率环比提升3.1pct至10.99%。 宁夏香料有望25年放量，电子新材料业务持续布局。在建工程逐步转固，依据公司年报，宁夏新化一期16650吨/年项目各装置已陆续建成投产，仅水杨酸车间尚在建设；江苏香料新增18800吨/年产能项目、兴福电子20000吨/年电子级异丙醇项目及新耀科技公司一期1万吨/年废旧电池LFP极片回收项目目前尚处于建设当中，预计2025年建成试产。此外公司此前公告产业基金投资新存科技，同时与其成立研究院，共同寻求后续新材料供应机会。 盈利预测与估值：由于异丙醇盈利下滑，以及香料新产能消化较慢，因此下调2025-2026年异丙醇毛利率及香料销量，新增2027年盈利预测，预计三年归母净利润分别约3.0、3.5（原预测3.9、5.0亿元）、4.1亿元，对应PE约16、13、11倍，参考可比公司电池回收公司格林美、香料企业亚香股份25年平均PE约23倍（Wind一致预期），但考虑公司部分周期化工品业务，因此假设9折给予20-21倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：香料产能消化持续不及预期；新材料业务布局不及预期

公司公告：1）2024年实现收入85.11亿元（YoY+8.5%），实现归母净利润21.86亿元（YoY+60%），实现扣非归母净利润21.26亿元（YoY+63%），其中24Q4收入21.71亿元（YoY+3.4%，QoQ-2.7%），归母净利润4.6亿元（YoY+22.7%，QoQ-29%），扣非归母净利润4.08亿元（YoY+17.6%，QoQ-38.0%），业绩略低于预期。2）25Q1收入20.56亿元（YoY-2.8%，QoQ-5.3%），归母净利润3.61亿元（YoY-28.3%，QoQ-21.5%），扣非归母净利润3.55亿元（YoY-28.6%，QoQ-13.15%），业绩略低于预期。 2024年海外需求相对稳健，公司轮胎产销量稳步增长，盈利能力受益于泰国反倾销税率下降产品价格有所提升，以及退税收益，而明显增长。依据公司公告，公司高品质、高性能轿车及轻卡轮胎产品在海外轮胎市场订单需求持续处于供不应求状态，同时持续进行内部流程再造，最大程度地发挥智能制造效应，不断实现降本增效，使得盈利明显提升。2024年公司轮胎产量约3222.6万条（YoY+10.2%），其中半钢产量3130.4万条（YoY+10.2%），全钢产量92.2万条（YoY+9.8%），轮胎销量合计约3141万条（YoY+7.3%），其中半钢销量约3049万条（YoY+7.1%）、全钢销量约91.6万条（YoY+15.5%），主要增量来自于泰国基地满产满销。成本方面，整体原料压力受橡胶类影响有所提升，海运费24年进入二季度开始上行，公司也付出一定补贴。但由于泰国24年一季度反倾销税率下行，形成价格提升以及退税收益，泰国基地2024年收入53.37亿元、净利润13.06亿元。公司整体毛利率同比提升7.63pct至32.84%，带动净利润率提升8.24pct至25.69%。 24Q4及25Q1淡季影响，叠加内销需求较弱，销量略有下滑，价格相对稳定，原材料价格上行影响盈利能力。依据公司公告，24Q4公司轮胎销量约805万条（YoY+5.8%，QoQ-2.5%），其中半钢销量781万条（YoY+6.5%，QoQ-3.2%），25Q1公司轮胎销量约738万条（YoY-3%，QoQ-8.4%），其中半钢胎销量约716万条（YoY-1.6%，QoQ-8.3%），销量下滑主要由于内销市场需求较弱，国内零售及配套量均有下滑，此外公司海外价格稳定，非美销售量略有下滑，全钢由于24年下半年美国对泰国加征反倾销税率，也对全钢销售及成本费用造成影响。成本端，原材料价格自24年下半年上涨较多，持续至25Q1，此外公司囤的低价原料逐步消化，25Q1采购相对随行就市，因此环比原料成本也有所提升，整体使得25Q1毛利率环比下降2.46pct、同比下降8.57pct至22.75%，拉低净利润率环比下滑3.63pct、同比下滑6.25pct至17.57%。 摩洛哥基地放量在即，高端配套推进当中。截止2024年底以及2025年一季度末，公司在建工程分别约19.53亿元（较年初增长15.22亿元）、23.72亿元，主要增量为摩洛哥基地。在配套市场，公司已正式向德国大众集团总部批量供应途观车型的冬季胎产品，通过打开全球高端配套市场持续提升公司品牌影响力、知名度，为首家向海外国际一线车厂正式供货的中国轮胎品牌，摩洛哥基地也有望打通本地的配套市场。 盈利预测与估值：考虑美国关税影响，下调公司泰国基地产品价格及盈利能力，新增2027年盈利预测，预计三年归母净利润约17.1、21.0（原预测24.6、28.1亿元）、25.2亿元，对应PE约11、9、8倍，参考公司自身过去一年平均PE约13倍，叠加可比汽零公司福耀玻璃和玲珑轮胎25年平均PE约13-14倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料大幅波动影响盈利；关税影响海外产品价格和市场需求

公司发布 2025年一季报，业绩符合预期。25Q1公司实现营业收入为 13.01亿元（yoy+7%，QoQ+3%），归母净利润为 2.42亿元（yoy+87%，QoQ+64%），扣非后归母净利润为 2.27亿元（yoy+88%，QoQ+153%），毛利率 29.88%（yoy+8.82pct，QoQ+13.89pct），净利率 18.59%（yoy+7.95pct，QoQ+6.88pct）。公司 25Q1业绩同环比高增，主要系食品添加剂产品价格同比提升，同时，公司依托产业链优势持续推进生产技术与工艺优化，有效提升生产效率并压降成本，提升了公司产品毛利率水平。 协同减产提价持续奏效，行业由份额驱动转向盈利驱动，后续价格仍值得期待。受行业竞争加剧影响，24年公司两大主要品种三氯蔗糖与安赛蜜国内均价分别为 14.90和 3.70万元/吨，分别同比下滑 11%和 23%，据百川盈孚数据，24上半年三氯蔗糖和安赛蜜价格已跌至行业成本线以下。24Q2以来头部企业数次减产提价，主流甜味剂价格持续回暖，并继续延续至 25Q1。根据百川盈孚数据，25Q1国内三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/乙基麦芽酚均价分别为 24.97/3.71/10.00/7.88万元/吨，同比变化+12.47/-0.09/+4.00/+2.18万元/吨。25年 3月 10日，国内三氯蔗糖主流企业金禾实业、科宏生物、山东康宝、新琪安皆封盘不报价，我们认为经历产能扩张后，当前行业仍处周期底部，厂商协同减产提价体现行业由份额驱动转向盈利驱动，三氯蔗糖涨价持续性值得期待，且安赛蜜亦有望复刻提价之路。公司当前拥有三氯蔗糖年产能 1.3万吨，安赛蜜 1.4万吨，麦芽酚 1万吨，涨价弹性或为公司后续业绩带来修复。基础化工方面，根据百川盈孚数据，25Q1公司基础化工品价格环比仍未好转，双氧水/液氨/甲醛均价为 648/2413/1163元/吨，环比 24Q4分别变化-4%/-8%/+3%。 定远二期核心装置投产，搭建生物合成创新平台。根据公司年报，24年定远二期项目年产 60万吨硫酸、6万吨离子膜烧碱、6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等核心装置顺利投产；年产 8万吨电子级双氧水完成建设；年产 20万吨合成氨粉煤气化替代落后工艺项目于 2024年底开工，预计 2025年底具备试生产条件；金禾绿碳小规模工业化生产装置工程进度已达 45%，主要产品包括 50吨/年佳乐麝香、183吨/年原醇、50吨/年乙酸原酯、50吨/年丁酸原酯、50吨/年开司米酮。此外，公司依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、日化香料等产品生产的研究工作，完成了生物合成创新平台的论证和工业化设计工作。滁州市来安县生态环境分局于 2024年 4月 15日的首次公示了公司 1万吨/年生物绿色制造健康产业项目环评，包括年产 9800吨阿洛酮糖、年产 5吨圆柚酮、年产 5吨檀香油、年产 5吨罗汉果甜苷、年产 5吨香紫苏醇、年产 50吨红没药醇、年产 5吨瓦伦西亚烯、年产 10吨金合欢醇（反反式）、年产 15吨柚皮苷、年产 100吨新橙皮苷的生产能力。 投资分析意见：公司为三氯蔗糖和安赛蜜全球主要生产企业，随着规模扩大以及工艺的优化，成本进一步降低，投建生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目打开未来成长空间。我们维持公司 2025-27年归母净利润预测为 12. 13、14.76、17.03亿元，对应的 EPS 为 2. 13、2.59、2.99元/股，当前股价对应的PE 为 12X、10X、8X，维持“买入”评级。 风险提示：甜味剂行业竞争加剧导致产品价格下跌；基础化工品价格下跌；定远基地新项目建设不及预期。

公司发布 2024年报：报告期内，公司实现营收 33.38亿元（YoY+25%），归母净利润 5.21亿元（YoY+135%），扣非归母净利润 4.69亿元（YoY+185%），销售毛利率 46.88%，同比+9.93pct，净利率 19.14%，同比+8.35pct。其中，24Q4单季度实现营收 9.12亿元（YoY+15%，QoQ+1%），归母净利润 1.44亿元（YoY+216%，QoQ-9%），扣非归母净利润 1.25亿元（YoY+259%，QoQ-15%），业绩符合预期。24Q4公司毛利率为 48.02%，同、环比分别变动+8.32pct、-0.55pct，净利率 18.28%，同、环比分别变动+9.65pct、-2.21pct。公司 2024年利润分配预案：拟每 10股派发现金红利 1.00元（含税）。 公司发布 2025年一季报：报告期内，公司实现营收 8.24亿元（YoY+16%，QoQ-10%），归母净利润 1.41亿元（YoY+73%，QoQ-2%），扣非归母净利润 1.35亿元（YoY+105%，QoQ+8%），业绩符合预期。25Q1公司毛利率为 48.82%，同、环比分别变动+4.56pct、+0.80pct，净利率 20.44%，同、环比分别变动+4.31pct、+2.16pct。 2024年抛光垫、抛光液、清洗液、PI 材料等产品持续放量，公司成功实现战略转型进入发展新阶段。根据公司 24年报披露，半导体业务板块（包含芯片）实现收入 15.2亿元（YoY+77%），占总营收比例持续提升，具体分产品看：1）CMP 抛光垫：实现收入 7.16亿元（YoY+72%），并在 5月、9月分别首次实现单月销量破 2万片、3万片的历史新高，同时硬垫核心原材料实现全面自配；2）CMP 抛光液、清洗液：实现收入 2.15亿元（YoY+179%），介电层、多晶硅、氮化硅、金属栅极等多品类抛光液稳定放量，铜及阻挡层抛光液等多款新产品在客户端验证进度不断推进；3）半导体显示材料：实现收入 4.02亿元（YoY+131%），YPI、PSPI 产品市占率不断提升，TFE-INK 产品逐步起量，同时 PI 取向液、无氟光敏聚酰亚胺、黑色像素定义层材料、薄膜封装低介电材料等新产品的开发、验证持续推进；4）半导体光刻胶、封装材料：浸没式 ArF 及 KrF 光刻胶、封装 PI、临时键合胶产品于 24年首次获得订单，多产品验证进展顺利； 5）集成电路芯片设计与应用：持续发布多款打印耗材芯片，并在半导体设备零部件领域布局，获得正式订单实现少量营收。此外，传统打印复印耗材方面，实现收入 17.9亿元（不含打印耗材芯片），同比基本持平。 25Q1新业务同比维持高增速，打印复印耗材需求偏弱，以及芯片业务利润有所收窄。根据公司 25一季报披露：1）CMP 抛光垫：实现收入 2.2亿元（YoY+63%，QoQ+14%）；2）CMP抛光液、清洗液：实现收入 5519万元（YoY+54%，环比下滑主要是因为 Q1产线的改造调试影响）；3）半导体显示材料：实现收入 1.3亿元（YoY+86%，QoQ+8%）；4）半导体光刻胶、封装材料：合计实现收入 629万元，已有订单产品不断放量；5）集成电路芯片设计与应用： 受打印复印耗材原装芯片新品发布同比减少，以及新领域芯片开发影响，净利润同比有所收窄。 此外，传统打印复印通用耗材板块，经营情况保持稳定，受终端市场需求影响，营业收入同比略降，归母净利润同比收窄。 投资分析意见：根据公司 25Q1经营数据，参考公司股权激励目标，小幅上调公司 2025-2026年归母净利润预测为 6.87、9.73亿元（原值为 6.66、9.65亿元），新增 2027年归母净利润预测为 12.34亿元，当前市值对应 PE 为 41、29、23X，看好公司电子材料平台化布局，维持“增持”评级。 风险提示：1）新项目进展不及预期；2）客户导入不及预期；3）下游需求不及预期；4）2024年 12月 19日公司就深交所问询函进行了回复。

公司发布 2025年一季报，业绩符合预期。25Q1公司实现营业收入 130.04亿元（YoY-6%，QoQ-12%），归母净利润 12.89亿元（YoY-12%，QoQ+42%），扣非后归母净利润为12.70亿元（YoY-12%，QoQ+50%），毛利率 17.23%（YoY-1.89pct，QoQ-1.89pct），净利率 10.74%（YoY-1.56pct，QoQ+4.38pct），财务费用率同比下滑 0.26pct 至 0.78%。 预计公司 25Q1业绩同比下滑的主要原因为，磷肥、尿素价格同比有所下滑，但合成氨采购价格 2652元/吨（YoY-23%），燃料煤采购价格亦有下滑，毛利率仅小幅下行。 春耕保供稳价，磷矿石价格高位持稳，25Q1磷肥量增价跌，若出口政策有所变化则盈利修复可期。根据公司经营数据，25Q1磷肥销量 127.73万吨（YoY+8%，QoQ+22%），不含税销售均价 3071元/吨（YoY-8%，QoQ-11%）。根据百川盈孚数据，25Q1国内磷酸二铵均价 3397元/吨（YoY-7%），春耕已过，如果后续磷肥出口政策有所变化，当前国内外价差较大，则板块盈利有望修复。25Q1国内磷矿价格 1018元/吨，同比+1%，环比持稳，公司当前拥有磷矿产能 1450万吨/年，磷矿高景气支撑公司盈利。 尿素量增显著但价格仍承压，饲钙价格改善明显。根据公司经营数据，25Q1尿素销量 75.35万吨（YoY+22%，QoQ+7%），销售均价 1724元/吨（YoY-21%，QoQ-6%）。根据百川盈孚数据，25Q1云南尿素小颗粒均价 2076元/吨（YoY-17%，QoQ-8%），当前尿素仍处周期底部震荡，向下空间有限，若出口政策变化亦有望修复板块盈利。非肥业务方面，25Q1聚甲醛销量 2.49万吨（YoY-5%，QoQ-13%），销售均价 11582元/吨（YoY-2%，QoQ+1%）；饲料级磷酸钙盐销量 12.68万吨（YoY+9%，QoQ-23%），销售均价 3890元/吨（YoY+21%，QoQ+11%）。 负债结构持续优化，资产负债率下滑至 49.96%。强化可控费用的管理与优化，扎实开展国企深化改革，持续优化负债规模和结构，资产负债表继续优化。公司持续加强应收账款清收，稳步压降资金占用，同时强化母子公司资金的集中管控，优化借款结构，不断降低公司带息负债规模。25Q1末公司资产负债率为 49.96%，较 24年末进一步下滑 2.30pct，后续有望进一步优化。 投资分析意见：一体化优势明显的磷化工企业，资产负债结构持续优化，同时转型布局精细磷化工业务、磷矿资源高效开发及氟硅资源综合利用项目。我们维持公司 2025-2027年归母净利润预测为 55.18、57.52、60.37亿元，对应的 EPS 分别为 3.01、3. 14、3.29元，目前市值对应的 PE 分别为 7X、7X、7X。我们仍然看好磷矿石资源价值属性，维持增持评级。 风险提示：1.磷矿石、磷肥、黄磷、聚甲醛等价格持续下跌；2.减债进度低于预期，资产负债率上行；3.期间费用大幅增长；4.分红率下滑。