7月22日，公司公告完成收购金力传动15%股份，机器人业务版图继续扩充。根据《关于收购广东金力智能传动技术股份有限公司15%股份的公告》，金力传动估值约19.13亿元，公司通过增资和股份转让方式获得公司15%股权。目前金力传动已完成工商变更登记，公司正式取得15%的股权及对应收益。 事件点评主业新能源车用云母制品，业绩稳健增长，国外头部整车客户为主，现金流良好。公司主业为各类耐高温绝缘云母制品的研发、生产和销售，主要产品包括新能源汽车热失控防护绝缘件、小家电阻燃绝缘件、电缆阻燃绝缘带等。2021-2024年，收入从5.22亿元增长至11.35亿元，复合增速29.6%；归母净利润从1.04亿元增长至2.30亿元，复合增速30.2%；盈利能力相对稳定，销售毛利率和净利率维持在35%、20%左右。从产品结构来看，2024年，公司新能源产品收入8.98亿元，同比+56%，占营业收入的比例为79%，毛利率40.1%。 优质的海外客户结构，为公司经营带来了良好的现金流。公司主要客户包括特斯拉、大众、宝马、奔驰、沃尔沃、上汽集团、一汽集团、吉利等知名汽车厂商及动力电池龙头宁德时代等。在2024中报中，公司披露了新能源行业定点项目销售金额预计约92.38-99.63亿元。2024年，公司海外收入5.73亿元，同比+76%，占比约为50%；经营净现金流2.1亿元，同比基本持平。 核心卡位，通过股权收购，持续扩充机器人产品矩阵。一方面，公司拥有众多知名汽车厂商客户，在汽车厂商布局机器人业务时，公司有望依托深度合作关系，实现精准卡位。另一方面，公司在2025年已连续落地了2笔股权收购，分别布局了微型丝杠以及齿轮箱和微型电机业务，产品矩阵和价值量不断扩展。收购狄玆精密51%股权，成为公司控股子公司，已完成工商变更。狄玆精密专注于滚珠丝杠、行星滚柱丝杠、车用丝杠、电缸、直线模组、精密对位平台等研发、生产和销售。2024年，公司实现营业收入0.92亿元，净利润-14.4万元；2025年1-2月，营收1279.3万元，盈利35.2万元。设置业绩承诺，2025-2027年，扣非净利润不低于800万元、2700万元、3500万元，累计不低于7000万元。 收购金力传动15%股权，成为公司参股公司，已完成工商变更。金力传动深耕微型传动领域十余年，具备微小模数齿轮箱、微型电机等精密部件的完整研发与生产体系。2024年，营业收入5.97亿元，净利润0.64亿元，净利润率为10.71%。 投资建议一方面，优质客户结构为公司新能源汽车云母主业稳健增长奠定基础，盈利能力和现金流表现良好；另一方面，公司有望依托客户关系实现核心卡位，通过收并购等方式不断拓宽微型丝杠、齿轮箱、微型电机等零部件布局，长期有望受益于机器人产业化发展。预计公司2025-2027年EPS分别为0.87/1.15/1.52，对应公司7月25日收盘价54.63元，2025-2027年PE分别为62.8/47.7/36.0，首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示市场竞争加剧风险：下游汽车厂商一般会发展2-3家合格供应商。若未来其他竞争对手取得资质认证，与公司客户形成长期稳定的合作关系，而公司不能积极调整经营策略并在产品质量、产品工艺等方面持续保持差异化竞争优势，将可能面临市场份额下降的风险。 业绩承诺不能达标的风险：业绩承诺的实现情况会受到国家和行业政策、宏观经济、行业市场、经营管理以及市场不达预期等风险，经营业绩存在不确定性风险，从而对公司的经营成果造成影响。 商誉减值的风险：狄玆精密收购完成后，预计将形成一定金额的商誉，如未来由于行业情况或目标公司自身经营发展等原因，导致其未来的经营业绩未达预期，则公司存在商誉减值风险，从而可能会对公司未来的当期损益产生不利影响。 整合风险：收购完成后，尽管公司与参控股公司在产业链和客户等方面有协同的基础，但由于企业文化和管理方式等方面的差异，整合能否顺利实施以及整合效果能否达到预期存在一定的不确定性。 股东减持风险：减持前，股东宜宾晨道持有公司股份5.40%，截至6月18日减持公司股份约0.9999%。此外，公司股东董事及高管郑敏敏、股东戴冬雅拟于2025-08-03-9月5日期间（窗口期不减持）减持不超过1,666,624股（总股本的0.4582%）、1,717,116股（总股本的0.4721%），此前已减持总股本的0.61%、0.55%。大额减持直接增加股票供给，若市场承接力不足，导致价格中枢下移，同时高管减持可能影响投资者长期信心。

事件：据公司公告，公司的控股子公司辽宁华祥新材料有限公司拟建设年产2万吨锆铪系列产品项目，总投资不超过人民币3亿元。 点评拟投资建设锆铪分离项目，加速拓展锆铪产业链据公司公告，锆铪分离项目拟以辽宁华祥现有氧氯化锆产线为载体，进行锆铪分离获取核级氧氯化锆和氧氯化铪，同时新建锆铪萃取厂房等配套工程，预计建设期15个月。建成后预计可实现年新增2万吨锆铪系列产品的生产能力（拥有新增250多吨氧氯化铪、11740多吨超高纯氧氯化锆、8000吨核级氧氯化锆产品的生产能力）。据《锆—铪材料的军事应用前景分析》，铪是生产核级海绵锆时分离出来的物质，具有高熔点、高密度和优异的耐腐蚀性能，主要应用领域包括核能、航空航天、半导体、军工等，市场空间广阔。公司通过锆铪分离技术产业化以实现拓展锆铪产业链，有望提升公司的核心竞争力及行业影响力，增强公司的整体盈利能力。 已获得南京佑天及法国头部企业客户订单，核级锆放量在即据公司互动平台信息，公司年产1300吨核级海绵锆项目已投产，并已签署南京佑天及法国头部企业客户订单，已成为国际核级锆龙头企业的核心供应商，已于2025年3月开始向南京佑天交付部分货品。展望后续，伴随国家核电战略的实施，核级海绵锆需求有望持续增长，公司也将继续加强与国内外客户的合作，市场份额有望进一步扩大。 锆系固态电解质材料实现小批量供货，积极关注人形机器人产业发展固态电池方面，锆基氯化物材料制备工艺小试开发线已建设完成，锆基氯化物材料已提供给下游客户及相关科研院所进行氯化物电解质合成及组装固态电池验证，整体性能表现优良，已向下游固态电池工厂实现小批量供货。此外，基于客户在氯化锆方面的试用反馈，公司已开始规划和设计固态电解质用氯化锆粉量产线，后续将为下游固态电池客户提供氯化锆原料。机器人方面，公司镁合金具备轻量化优势，锆基非晶合金具备高强度、高弹性、高耐腐蚀性的特点，公司将积极关注人形机器人产业发展并拓展其在新兴领域的应用。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润为2.02/2.74/3.09亿元，对应PE为60.12X/44.30X/39.34X，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；在研项目的研发进度不及预期风险；下游应用不及预期风险；业绩预测和估值判断不及预期的风险。

维持“增持”评级。公司公告与格林美于近日签署了《战略合作框架协议之补充协议》，预计2025-08-03之前格林美向公司采购红土镍矿冶炼用低成本核心沉淀剂产品总量50万吨，规模超预期。考虑公司新业务客户导入顺利推进，我们维持25年EPS预测0.29元，上调26-27年EPS预测至0.55、0.78元（+0.03、+0.04），参考可比公司26年PE估值19.6X，上调目标价至10.8元，维持“增持”评级。 超预期明确采购规模50万吨，印证活性氧化镁客户认可度。公司于年初公告与格林美签署《战略合作框架协议》，市场对下游大客户湿法提镍沉淀剂切换为活性氧化镁有所预期，而当前补充协议公告至2028年底采购50万吨，简化拆分即明确年内数万吨以及至少26-28年15万吨/年出货，规模超预期，印证下游客户高认可度，向市场明确释放活性氧化镁放量确定性。合作规模体现出公司活性氧化镁资源稀缺性，下游客户通过锁定总量和优先性来保证未来供货，体现出公司在资源端的独家性。 从0到1打开市场天花板，提镍领域渗透有望提速。提镍过去受制于资源采用烧碱做沉淀剂，公司与格林美合作突破活性氧化镁的提镍应用，打开活性氧化镁天花板，抬升至百万吨级的潜在空间。活性氧化镁供给格局高度集中，公司坐拥稀缺高品位菱镁矿资源，预计在成本和价格优势下强势入局。当前格林美的顺利切换，亦有望加速其他下游客户的验证与切换，提镍用活性氧化镁市场渗透有望快速提升。 产能加速释放匹配需求，客户开拓下盈利弹性或超预期。卡玛多菱镁矿证载年开采量100万吨，对应的氧化镁理论产量可达45万吨。 公司近日公告7月投产6万吨，当前产能预计已达11万吨，向后展望产能布局仍在加速推进，匹配氧化镁供货快速上量需求。当前单一核心客户体量已然可观，后续伴随其他下游客户导入推进有望带来持续催化，盈利弹性或超预期。此外，公司持续深耕镁产业链高端化应用，未来更多产品的产业化应用值得期待。 风险提示：产能释放不及预期，原材料价格大幅上涨

预计2028年底前供给格林美50万吨，公司湿法产品需求进一步明确事件：7月25日晚，公司公告与格林美签署《战略合作框架协议之补充协议》，预计2028年底前格林美向公司采购红土镍矿冶炼用低成本核心沉淀剂产品总量50万吨。从同期格林美公告的内容来看，（该沉淀剂产品）作为双方共同开发的产品，濮耐股份将首先满足格林美的印尼镍资源项目需求后才能开放其它市场。而且，使用濮耐股份的沉淀剂产品能降低格林美印尼镍资源项目冶炼成本10%-15%，大幅提升格林美印尼镍资源项目的盈利能力和全球竞争力。同时双方将继续探讨全球范围的资本合作，和铸造紧密联盟，扩大产量与供应能力。 补充协议为公司进一步提升产能和拓展其他客户奠定了基础本月早前公司年产6万吨高效沉淀剂项目已投产，当前已经具备11万吨/年的产能，明年还会继续扩产。从产能空间来看，能生产沉淀剂产品的西藏卡玛多菱镁矿证载年开采量100万吨，对应的氧化镁理论产量45万吨，极限30万吨活性氧化镁。我们认为，此次公司与格林美签署的补充协议进一步明确在战略合作协议框架下，公司需要优先保证格林美的沉淀剂产品数量，格林美当前镍冶炼总产能达15万吨镍/年，公司扩产的产能或将有足够的余地开放给印尼其他客户，为公司提升高效沉淀剂产品产能奠定了市场基础，进一步体现了公司高效沉淀剂产品在印尼HPAL工艺上的大规模应用前景，预计将为公司未来经营业绩带来积极贡献。 主业反转+高效沉淀剂放量，公司业绩有望进入加速释放期主业方面，近些年来，受下游钢铁行业降本减产影响，公司耐材主业持续承压。当前钢铁行业反内卷政策预期持续强化，钢铁行业格局有望迎来改善，或进一步传导至上游耐材行业，公司国内耐材主业盈利预期有望持续修复。同时，公司海外布局领先，随着美国（2万吨/年镁碳砖产能）和塞尔维亚（镁碳砖/不定形产品产能每年3、1万吨）工厂的产能释放，公司耐材主业业绩稳定性有望进一步增强。主业反转+高效沉淀剂放量，公司业绩有望进入加速释放期，维持公司25-27年归母净利润3/4.2/5.7亿元预期，维持“增持”评级。 风险提示：钢铁行业大幅下行；原材料价格、汇率波动风险；公司产能推进不及预期；测算具有主观性；本次《战略合作框架协议之补充协议》的后续具体合作过程仍存在一定不确定性。

事件：公司公告与格林美于近日签署了《战略合作框架协议之补充协议》，预计2028年 12月 31日之前格林美向公司采购红土镍矿冶炼用低成本核心沉淀剂产品总量 50万吨。推测活性氧化镁供应节奏为：25/26/27/28年分别 5/15/15/15万吨。根据格林美公司公告，格林美已在印尼建成总量达 15万金吨镍/年（其中格林美控股产能为 11万金吨镍/年，参股产能为 4万金吨镍/年）的镍资源产品（MHP）高技术冶炼产能与年产 5万吨高镍三元前驱体材料产能。此前濮耐与格林美已于2025年 1月 14日签署《战略合作框架协议》，双方合作开发高效沉淀剂且濮耐优先保供格林美。本次双方达成补充协议，未来 3年活性氧化镁供应量确定性大幅提升，我们推测活性氧化镁供应节奏为：25/26/27/28年分别 5/15/15/15万吨。活性氧化镁可降低湿法提镍冶炼成本 10%-15%。根据格林美公司公告，濮耐的活性氧化镁产品能降低格林美印尼镍资源项目冶炼成本 10%-15%，从而大幅提升其印尼镍资源项目的盈利能力和全球竞争力；同时再次证明濮耐活性氧化镁产品在湿法提镍领域的竞争力，在当前镍价持续下行背景下，湿法提镍企业对降本诉求显著增强，后续或有其他潜在客户意向合作。公司耐材主业受益钢铁行业“反内卷”。近年来下游主要客户钢铁行业降本减产，公司国内耐材业务结算价格及回款持续承压。7月 1日中央财经委员会第六次会议强调依法依规治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出；钢铁行业“反内卷”背景下，伴随钢铁客户盈利改善，公司耐材主业有望逐步修复。盈利预测、估值与评级：与格林美签署战略协议之补充协议提升了活性氧化镁产品需求确定性，我们看好活性氧化镁业务放量以及海外美国工厂弹性，维持25-27年归母净利预测为 3.05/5.47/7.59亿元，维持“增持”评级。风险提示：活性氧化镁发货不及预期、原材料价格波动、钢铁产量超预期下滑、汇率风险。

新一代 AI Infra 催化石英纤维布从“0→1”蓝海市场。菲利华依托全产业链优势从航空航天和半导体用石英纤维切入电子布领域，技术优势有望转化为先发优势。公司股权激励绑定核心人才，彰显公司发展信心。 维持“买入”评级。支撑评级的要点 新一代 AI Infra 加速硬件升级，石英纤维布从“0→1”增量可期。 英伟达 Blackwell 平台 FP4算力达到 20,000TFLOPS， 8年间 AI 算力提升了 1,000多倍。 英伟达 Rubin 平台预计将在2026年推出，其将配备 8S HBM4， Nvlink 6Switch 速率达 3,600GB/s（相较于上一代翻倍）， CX9SuperNIC 速率达 1,600GB/s。 英伟达 Rubin Ultra 平台预计将在 2027年推出，其 HBM4进一步升级至 12S， 同时 Rubin Ultra 平台机架引入 Kyber Rack 架构， Kyber Rack 架构将采用 PCB 板背板取代铜缆作为机架内 GPU 和 NVlink Switches 之间的扩展链路。 随着算力需求持续增长， 1.6T 交换机亦成为网络提速的前沿趋势。 Meta 为大型数据中心和 AI 应用设计的高性能以太网交换机 Meta 51.2T Ethernet Switch 即采用了 Broadcom Tomahawk5芯片，提供 51.2T 的交换容量，其 PCB 采用了 42层超高层压板（EM892K + EM370Z 高频高速基材），高速信号层共计 10层。我们预计新一代 AI Infra 将加速底层硬件持续升级，其中 PCB有望采用 M9级别材料，并催化对石英纤维布的增量需求。根据 Prismark 预估， 2024~2029年全球服务器/数据存储领域 PCB 市场规模将从 109亿美元增长至 189亿美元， CAGR 达到12%，领跑 PCB 其他应用领域。我们预计石英纤维布有望凭借其出色的介电性能成为算力时代 PCB 核心材料之一。 菲利华六十年石英积淀转化为技术优势，公司从“0→1”积极扩产瞄准蓝海市场。 菲利华拥有六十年石英技术沉淀， 其石英纤维是航空航天领域主导供应商，其石英材料和部件亦通过国内外知名半导体设备厂商认证。 石英纤维拉丝工艺对设备精度和环境控制要求极高，生产设备投资大、能耗高，菲利华是全球少数可以量产石英纤维的厂商之一。菲利华子公司中益科技已经开发第二代超低损耗石英电子布，采用棒拉法拉丝工艺，直接对标日本信越化学等国际巨头。 公司已经启动较大规模扩产规划，瞄准蓝海市场。我们认为电子布是石英纤维下游的新兴应用市场，而石英纤维又是产业链的核心环节之一，公司在石英领域的数十年经验有望转为核心技术优势，而公司石英砂→石英纤维→电子布的全产业链能力则有望帮助公司快速拓展新业务，抢占蓝海市场头筹。 股权激励绑定核心人才，彰显公司发展信心。 2025年 7月 26日菲利华发布《2025年限制性股票激励计划（草案）摘要》，拟对 255名核心技术人员、核心销售人员、关键骨干（无独立董事、监事或持股 5%以上股东亲属）进行激励，授予 168.81万股，约占激励计划草案公布时公司股本总额的 0.32%，授予价格为 38.90元/股，显著低于菲利华 2025年 7月 25日收盘市价。解锁条件为以 2024年净利润为基数， 2025/2026/2027年净利润累计增长率≥25%/56%/95%。 我们认为本次股权激励彰显公司对未来发展信心，同时激励力度较大，解锁条件相对合理，这显示出公司对核心人才的高度重视，有望激发核心骨干员工积极性，提升员工的凝聚力、团队稳定性， 进而提高公司经营效率。估值 预计菲利华 2025/2026/2027年 EPS 分别为 1.16/1.65/2.45元。截至 2025年 7月 25日，菲利华总市值约 397亿元。对应 2025/2026/2027年 PE 分别为 65.4/46.0/31.1倍。维持“买入”评级。评级面临的主要风险 技术进步不及预期。半导体、光学国产化不及预期。需求不及预期。原材料供应风险。

公司是国内水泥企业的出海先锋，我们认为公司全球化布局持续深化，并通过收购巴西骨料项目将一体化战略拓展至全球，我们看好海外业务和非水泥业务的扩张带动公司规模和盈利进一步增长， A/H 均维持“买入” 。 国内水泥行业产能出清待加码， 公司成本和技术优势突出我们认为当前国内水泥行业处在整体需求下滑而产能出清仍待加码的阶段，但公司具备三大核心看点： 1）深耕长江经济带和西部开发重点区域，雅鲁藏布江下游水电工程及三峡水运新通道等重大项目有望支持区域需求； 2）原料自供比例高， 25年以来煤炭价格同比明显下降， 成本端改善趋势明显； 3）能效及环保工艺行业领先。据公司年报， 24年公司国内熟料综合能耗94.03kgce/t，吨熟料温室气体排放强度 809kg/t，均领先于同行业。随着水泥行业环保及排放要求趋严，公司在能效及环保上的优势有望逐步体现。 海外并购扩张提速，收入和盈利占比持续提升近年来公司海外水泥业务加速扩张，海外水泥产能由 18年的 390万吨增长至 24年的 2370万吨， CAGR 达 35.1%。同时，非洲水泥销量占比提升带动公司海外水泥单价提升，据公司业绩演示材料， 18-24年公司境外 EBITDA由 5.8亿元增长至 23.7亿元， CAGR 达 26.4%，境外 EBITDA 占比由 6.3%持续提升至 27.2%，我们预计境外业务收入和利润占比有望进一步提升。 全产业链一体化战略持续推进，骨料规模和区位优势显著16-24年公司非水泥熟料业务收入由 16.1亿元持续增长至 154.3亿元，收入和毛利占比由 11.9%/13.6%提升至 45.1%/48.0%，其中骨料是公司近年来盈利增长的重要驱动之一（16-24年收入/毛利 CAGR+47.8%/+52.4%） 。24年公司骨料业务收入 56.4亿元，在 A 股上市水泥公司中排名前列，具备较强规模优势；同时，由于公司骨料布局时间较早，拿矿成本较低，因此公司骨料业务盈利能力也位于同行前列，未来骨料产能释放有望带动公司整体规模和盈利能力进一步改善。 我们与市场观点不同之处市场普遍认可海外业务是公司未来的重要增长点，但关注点更多在产能规模和利润增速上，我们认为公司海外水泥业务的领先优势主要体现在： 1）股东和机制优势：公司为混合所有制企业，依托 Holcim 集团在海外的布局，公司在海外水泥项目的获取上具备先发优势； 2） 规模和区域布局：公司在海外布局区域远超国内其他公司， 分散化的布局帮助公司拓展更多的市场且避免单一区域的产能过剩及汇率等风险； 3）通过并购显著缩短市场进入周期并快速获取成熟产能，同时公司并购后通过技改明显提升生产效率； 4）优先布局水泥价格较高盈利较好的区域，有望充分受益于当地发展红利。 盈利预测与估值考虑煤炭等成本端持续下降，我们小幅下调公司水泥吨成本假设， 上调公司25-27年 EPS 至 1.23/1.50/1.64元（前值 1.19/1.47/1.55元）。我们看好海外业务和非水泥业务的扩张带动公司规模和盈利进一步增长，给予华新水泥-A 目标价 17.71元（前值 15.11元），基于 14.4x25年 PE（前值基于 12.7x），估值相比可比公司溢价 10%，基于更快的海外产能增速；华新水泥-H 目标价 13.25港元（前值 11.26港元），基于 9.8x25年 PE（前值基于 8.8x）， H-A 折价率 32%（前值 31%），与水泥公司 H-A 平均折价率一致，我们看好公司在出海发展和节能降碳方面的领先优势， A/H 均维持“买入” 。 风险提示：需求下降超预期， 水泥行业的竞合弱于我们预期。

事件：7月11日，公司发布公告，公司已于2025-08-03向香港联合交易所递交了发行境外上市外资股（H股）的申请，并在公告中提到相关备案申请材料已于近日获中国证监会接收。 点评大化工领域：完善一体化产业链，拟建项目或将增强未来盈利能力公司通过延伸化工新材料上下游产业链，提升产业链附加值。截至2025-08-03，公司战略投资国恩一塑“年产100万吨聚苯乙烯（PS）项目”、香港石化“年产25万吨聚苯乙烯（PS）项目”、日照国恩“年产12万吨可发性聚苯乙烯（EPS）项目”及国恩化学（东明）“20万吨/年苯乙烯联产8万吨/年环氧丙烷”等一系列延链项目，积极布局改性材料上游产业链，利用规模效应取得成本优势。未来，公司将积极推进国恩化学（东明）各生产装置的产能恢复，加快内部资源的整合和业务协同，进一步完善“单体-合成树脂-有机高分子改性材料-终端制品”纵向一体化完整产业链；同时，公司将深度把握新能源革命与“双碳”战略机遇，聚焦高分子材料创新，根据行业发展趋势和市场需求情况适时启动相关项目建设，包括10万吨/年可降解聚3-羟基丁酸酯（PHB）项目、10万吨/年碳九混合芳烃预加氢项目、5,000吨/年端烯类化合物及催化剂项目、2000吨/年高耐热耐化学性间规聚苯乙烯（s-PS）项目、2万吨/年异壬酸及异壬酸基高端润滑油脂项目和20万吨/年高性能聚烯烃弹性体项目。 随着项目建设有序推进，高端产能充分释放，为公司长远业绩发展奠定坚实基础。 大健康领域：坚定拥抱“胶原+”，空心胶囊产能有望充分释放健康行业方面，公司控股以“胶原+”为核心的大健康领域上市公司东宝生物，在胶原领域处于行业领先地位；同时，持续强化下游空心胶囊领域布局，益青生物主动对接国际需求，空心胶囊出口业务实现稳健增长。 截至2025-08-03，东宝生物拥有年产13,500吨的明胶产能、益青生物拥有年产390亿粒的空心胶囊产能。益青生物“新型空心胶囊智能产业化扩产项目”全部投产后，将具有年产近700亿粒空心胶囊的规模，将成为国内单体空心胶囊产能位居前列、产品品种门类齐全、智能化程度较高的空心胶囊专业生产基地。随着空心胶囊产能逐步扩张，业绩或进入放量期。 盈利预测与投资建议：考虑到公司深化大化工、大健康“一体两翼”布局，业绩或进入放量期，我们预计2025-2027年公司实现归母净利润7.42/9.47/10.95亿元，对应PE为12.57X/9.84X/8.52X，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：生产进度不及预期，安环生产风险，下游需求不及预期，原料价格大幅波动，经营规模扩大带来的管理风险，项目建设不及预期风险，业绩预测和估值不达预期。

菲利华布局的石英纤维电子布或成为算力时代 M9PCB 的核心材料之一。公司半导体和光学业务有望受益于国产替代趋势，航空航天、光伏、光通讯业务有望维持基本盘。首次覆盖，给予买入评级。支撑评级的要点n 石英纤维或成为算力时代电子布颠覆性材料，公司积极扩产跑马圈地。 算力、 5G 通信、汽车电子、航空航天等行业的发展对 PCB 的信号传输速率、稳定性、完整性需求日益增长。低介电电子布可以降低 PCB 信号传输延迟和能量损失，是算力时代 PCB 的核心材料之一。根据 PCB 网城报道，英伟达 GB200因为信号传输速率较高而采用了 M8材料和 20层 HDI的设计以降低信号传输损耗。根据快科技报道，英伟达 Rubin GPU 将采用台积电 N3P 制程，支持 8层 HBM4，并搭载 NVLink 6Switch，可以提供 3600GB/s 的连接速度（相较于 Blackwell的 NVlink 5Switch 的 1800GB/s 翻倍） 。考虑到 Rubin 相较于 Blackwell 进行了架构升级，我们预计 Rubin GPU 适配的 PCB 或将升级至 M9材料，并对低介电电子布性能提出更高的要求。根据菲利华《石英纤维的性能及应用》，石英纤维的介电损耗在 1MHz/10GHz 下分别达到 0.0001/0.0002，低于传统的 D 玻纤和 E 玻纤。石英纤维有望成为高频高速覆铜板低介电电子布的核心材料之一。菲利华是全球少数可以量产石英玻璃纤维的厂商之一，公司拥有石英砂、石英纤维、石英纤维电子布的全产业链能力。根据弘燊石英大会报道，菲利华子公司中益科技已经在石英纤维电子布领域深耕九年，其第二代超低损耗石英电子布采用棒拉法拉丝工艺，直接对标日本信越化学等国际巨头。 菲利华已经启动较大规模的扩产计划， 公司积极布局石英纤维电子布蓝海市场，抢占先发优势。n 半导体夯实重要增长极，光学材料赋能大国重器。 半导体石英制品具有高纯度、耐高温的特点。根据 QYResearch 数据， 2024~2031年全球半导体石英制品市场规模将从 32.26亿美元增长至 73.21亿美元。根据弘燊石英大会数据，中国半导体石英制品国产化率不足 10%，国产设备厂和 Fab 厂都在积极推进国产化。菲利华石英玻璃精密加工能力在国内处于领先水平，公司半导体石英材料或部件已经通过 AMAT、 Lam、 TEL、北方华创、中微公司的认证。根据中国粉体网报道，熔融石英是光刻机光学系统的重要材料之一。菲利华开发的无氯合成石英、高均匀性合成石英、低羟基和少羟基合成石英是紫外光学应用的优选材料。同时菲利华通过子公司济南光微积极布局光掩膜板精密加工产能，填补了中国在该领域的空白。n 航空航天、 光伏和光通讯业务守正出奇。 石英纤维是航空航天材料领域的“隐形冠军”，在雷达、隐身涂层载体、 航天器防护罩等领域有出色应用。中国航空航天产业正通过技术升级和产能扩张，推动石英纤维在多个关键场景的应用深化。菲利华是中国航空航天领域用石英玻璃纤维的主导供应商，有望充分受益于中国航空航天行业的发展。菲利华在光伏领域提供石英砂、石英玻璃材料、石英玻璃制品的全产业链配套服务，并和国内多家知名光伏企业建立了战略合作伙伴关系。菲利华在光通讯领域亦和光纤光棒厂商保持长期战略合作关系。估值n 预计菲利华 2025/2026/2027年 EPS 分别为 1.16/1.65/2.45元。截至 2025年 7月 16日，菲利华总市值约 317亿元。对应 2025/2026/2027年 PE 分别为 52.2/36.7/24.8倍。首次覆盖，给予买入评级。评级面临的主要风险n 电子布技术进步速度不及预期。半导体和光学石英制品国产化进度不及预期。光伏和光通讯行业景气度下滑。航空航天行业需求复苏不及预期。原材料供应风险。

事件公司发布25年半年度业绩预增公告，预计2025年半年度实现归母净利润为10.96-11.32亿元，同比增加50%-55%；实现扣非为10.61-10.95亿元，同比增加56%-61%；点评Q2业绩超预期，国内外盈利均改善：按照业绩预告中值测算，公司Q2单季度实现归母净利润8.8亿元，同比增长59%，实现扣非后归母净利润8.42亿元，同比增长59%，业绩表现超预期。我们判断Q2国内外盈利均有所改善，一方面，国内市场尽管5月份以来价格呈现下滑趋势，但能源成本下跌明显，同时，公司通过强化内部成本管控、提升运营效率等措施降低生产成本，毛利空间同比有所扩张；另一方面，海外市场水泥仍维持较好景气度，此外预计Q2季度实现汇兑收益。 海外布局行业领先，利润贡献占比持续增大：海外市场盈利水平显著好于国内，公司已在12个国家具备产能布局，并已成为中亚水泥市场的领军者。截至24年底，公司海外累计运营及在建产能突破2500万吨，并进一步巩固了在非洲的发展布局。 “反内卷”推动行业自律，盈利有望筑底回升：2025-08-03，中国水泥协会发布《关于进一步推动水泥行业“反内卷”“稳增长”高质量发展工作的意见》，明确要求企业核查备案产能与实际产能差异，补齐差额并规范生产。长期展望，水泥行业需求呈现稳步下滑态势，供给端在限制超产政策下有望逐步出清，供给的出清力度影响价格弹性，我们认为行业有望在26-27年逐步实现供需平衡。 盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为365亿、382亿，同比+6.7%、+4.7%，预计25-26年归母净利润分别为26.0亿、27.9亿，同比+7.7%、+7.1%；对应25-26年PE分别为11X、10X。 风险提示：供给出清力度不及预期，下游需求超预期下滑、海外市场汇率及竞争加剧风险。

事件：公告一：公司发布25年中报业绩预告，25H1实现归母净利6660-7990万元，同比下滑49.99%-40%；扣非归母净利5130-6460万元，同比下滑47.53%-33.92%。公告二：公司控股子公司翔晨镁业年产6万吨高效沉淀剂项目于近期投产，公司在湿法冶金用高效沉淀剂产品方面已经具备11万吨/年的产能。 活性氧化镁需求节奏扰动，国内耐材板块继续承压，叠加减值拖累Q2业绩。Q2归母净利中值1838万元，同比-72.9%。我们认为主要系：1）活性氧化镁需求节奏扰动。Q2主要客户需求节奏变化，短期扰动发货量不及预期。2）国内耐材主业继续承压。下游钢铁客户需求疲软且整体承包结算价格同比进一步下行，国内业务毛利率有所降低。3）信用减值影响。一是海外下游客户景气度存在较大的国别差异性，东欧个别客户因破产等原因，公司Q2对海外几家客户应收账款进行了100%减值的个别认定，新增计提信用减值准备1866万元；二是新材料事业部在湿法冶金领域的新材料业务大幅增长，由于其非洲客户运输时间较长的影响，回款周期较长，导致应收款项增加较多，相应的根据公司会计政策，该板块新增计提信用减值准备较多。 6万吨氧化镁新建产能投产，年化产能达11万吨，为后续放量奠定基础。公司控股子公司翔晨镁业年产6万吨高效沉淀剂项目于近期投产，该项目总投资约3,500万元，项目建设内容包含：1、新建一座回转窑及其配套预热利用系统、输料系统、储存料仓、环保设施等；2、配套新建一条微粉生产线。目前，该项目已完成回转窑系统和微粉处理系统的安装调试，7月下旬将进行生产线的联动调试，并尽快开始产品产出。 盈利预测、估值与评级：考虑到二季度活性氧化镁业务放量或不及预期，以及信用减值影响，下调25年归母净利预测至3.05亿元（较上次-11%），看好活性氧化镁业务放量以及海外美国工厂弹性，基本维持26-27年归母净利预测为5.47/7.59亿元，维持“增持”评级。 风险提示：活性氧化镁发货不及预期、原材料价格波动、钢铁产量超预期下滑、汇率风险。

事件：公司发布2025年半年度业绩预增公告，预计2025H1实现归母净利润10.96亿元～11.32亿元，同比增加3.65亿元～4.02亿元（yoy+50%-55%）；预计2025Q2实现归母净利润8.62亿元～8.98亿元，同比增加55.84%-62.44%。1-5月国内水泥需求持续下行，Q2公司重点销售区域水泥价格仍同比增加，叠加煤炭价格下行，公司水泥熟料盈利或有所改善。 受房地产投资持续下滑叠加基建投资增速环比收窄等影响，2025年1-5月，全国水泥产量6.59亿吨，同比减少4%，其中，公司国内产能分布的重点领域湖北/云南/湖南水泥产量分别同比+4.48%、-7.53%、-6.08%。从水泥价格来看，4月以来国内需求持续疲软，供给侧错峰不及预期，叠加成本端煤炭价格下行，水泥价格一路下跌，2025Q2全国/湖北/湖南/云南PO42.5散装水泥均价同比分别-12元/吨、38元/吨、30元/吨、48元/吨，环比Q1分别-20元/吨、-30元/吨、-30元/吨、-29元/吨。此外，2025Q2动力煤均价为550.31元/吨，同比-22.73%，环比Q1-12.30%。Q2公司重点销售区域水泥价格同比仍处于高位，叠加煤炭价格同比下滑，预计公司水泥熟料产品盈利同比仍有所改善。 海外水泥销量或同比增加，煤炭价格下行盈利有望提升。 6月27日，华新南非公司Simuma工厂2号窑仅用9个月时间，就完成了一次精准的“外科手术式”技术升级改造，水泥熟料日产从1500吨提升至4000吨，还配套建设9兆瓦余热发电，新增年产100万吨水泥粉磨站、替代燃料处理及喂料系统等改造项目。2024年，公司签约尼日利亚水泥产能1060万吨/年及巴西骨料产能880万吨/年，莫桑比克纳卡拉工厂3000吨/日水泥熟料生产线新建项目建成投产，均将在2025年贡献产量。预计2025H1公司海外水泥销量同比增加，叠加煤炭价格下行，技改后提质增效，公司海外水泥销售盈利有望提升。 水泥协会提出反内卷，供给侧优化助力水泥价格和盈利修复。7月1日，中国水泥协会发布《关于进一步推动水泥行业“反内卷”“稳增长”高质量发展工作的意见》，提出要切实推动水泥行业熟料生产线备案产能与实际产能的统一，对于实际产能大于备案产能的企业，尽快按《实施办法》补齐产能差额并完善备案、环评、能评等相关手续，依法依规按备案日产能和年产能组织生产。短期内，部分企业减产或整改导致供给收缩，支撑水泥价格企稳回升；中长期来看，通过遏制无序扩产和低价竞争，行业供需关系改善，叠加落后产能出清，水泥企业产品价格和盈利水平有望逐步修复。近年来，水泥行业供给侧围绕去产能、环保升级、结构优化等核心目标持续发力，包括控制产能规模、将水泥行业纳入碳排放权交易、推动备案产能与实际产能统一、排放标准收紧等，均有望助力水泥行业价格和盈利逐步修复。 投资建议：目前，国内水泥需求仍处下行通道，供给侧反内卷或助力水泥企业价格和盈利改善。公司加速国际化布局，海外营收和业绩贡献均有望进一步增加。一体化战略持续推进，高毛利率骨料业务有望持续增厚公司业绩。预计2025-2027年公司整体营收分别为363.52亿元、396.97亿元和430.37亿元，分别同比增长6.24%、9.20%和8.41%；预计2025-2027年公司归母净利润分别为24.25亿元、26.96亿元和30.47亿元，分别同比增长0.36%、11.18%和13.03%，对应2024-2026年PE分别为11.2倍、10.0倍和8.9倍，给予2025年13倍PE，对应6个月目标价15.2元。 风险提示：宏观经济波动；政策执行不及预期，下游需求回暖不及预期；海外业务拓展不及预期；错峰生产执行不及预期；市场竞争加剧；成本端价格上涨。

首次覆盖石英股份并给予“增持”评级，基于 2026年 41x P/E 给予目标价37.3元。公司主要从事高纯石英材料生产、研发与销售，光伏拉晶坩埚用中内层石英砂国内份额领先、半导体石英砂及石英器件国产替代空间广阔。我们看好 2H25随光伏高纯石英砂走出去库周期、叠加公司半导体石英砂及材料认证持续推进，带动公司基本面走出底部，高纯石英龙头迎来第二成长曲线。 国内高纯石英砂龙头，兼具矿源+工艺优势石英股份 1992年成立于中国“水晶之都”连云港，高纯石英砂、管棒、坩埚等产品广泛应用于半导体、光伏、光源光纤等行业。全球光伏和半导体级4N8高纯石英砂矿源稀缺，公司通过多年来在国内外建立的渠道实现矿源稳定性、一致性和低成本优势，同时掌握高纯石英砂规模化提纯和生产工艺。 乘芯片国产化之风，半导体石英矿-砂-材料全产业链能力加速发展石英制品广泛用于半导体硅片生产和晶圆制造，我们估算 2024年全球半导体石英材料市场规模约 220亿元，其中国内市场规模约 42亿元，国内企业市占率不足 15%。半导体石英行业矿床资源壁垒、提纯加工壁垒、终端认证壁垒三高，公司自 2019年起采购第三方经认证石英砂制作的半导体石英器件已陆续通过 TEL、Lam、APAM 等国际一线半导体设备商认证，自 2024年起积极推动自产石英砂客户认证，构建矿-砂-材料全产业链资质。我们看好半导体设备、硅片、晶圆国产化趋势下公司半导体石英业务的成长潜力。 光伏高纯石英砂下游库存压力逐步释放，公司光伏业务有望走出低谷2024年全球光伏硅片产出 753GW，对应光伏用高纯石英砂需求约 12万吨，较 2021年增长接近 150%。受 2022-23年高纯石英砂供需紧张预期持续提升、产业链垒库影响，公司 2024年高纯石英砂外销量仅为 2021年水平的38%。当前光伏坩埚端口石英砂库存水平已降至半年~一年年左右，随着需求预期企稳及库存压力的释放，看好公司光伏石英砂外销业务修复机会。 我们与市场观点不同之处市场普遍认为经历上一轮产业周期后高纯石英砂已不再紧缺，我们认为一方面光伏中内层砂竞争格局仍较为稳固、供需走弱程度显著好于中外层砂；另一方面，公司半导体石英砂及材料顺应下游自主可控大趋势，国产化加速导入带来成长弹性。 盈利预测与估值我们预测公司 2025-27年归母净利润为 3.3亿元、5.0亿元和 6.8亿元，同比增长 0%、49%、36%，对应摊薄后 EPS 为 0.62、0.92、1.25元/股。我们基于可比公司菲利华、凯德石英截止 2025年 7月 11日收盘 iFind 一致预测 2026年 37xP/E、44xP/E，平均为 41xP/E，给予公司目标价 37.3元，给予“增持”评级。 风险提示：供应链安全风险，下游需求不及预期风险。

公司发布2025年半年度业绩预增公告：预计2025年半年度实现归属于母公司所有者的净利润为109,583.00万元至113,236.00万元，同比增加50%到55%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为106,126.00万元至109,528.00万元，同比增加56%到61%。 Q2单季盈利超预期高增长，预计得益于国内水泥盈利改善、海外盈利提升和汇兑损益负面影响的减小。按照业绩预告区间测算，公司Q2单季度实现归母净利润8.62-8.98亿元，实现扣非后归母净利润8.26-8.60亿元，同比分别增长55.8%-62.4%、56.2%-62.6%。我们预计一方面得益于国内水泥业务盈利改善，3月沿江等核心市场提价顺利落地，奠定良好的价格起点，虽然5月局部区域价格有所回落，但预计Q2国内水泥平均吨盈利改善明显。另一方面预计得益于海外工厂技改提产成效以及部分工厂价格上涨改善盈利。此外，公司Q1因汇兑损失导致单季财务费用同比增加0.92亿元，Q2坦桑尼亚先令、尼泊尔卢比、美元等汇率风险敞口较大的币种币值较为稳定。 海外布局不断完善、业务版图持续扩大，形成新增长极。2024年前三季度公司海外水泥平均吨净利达到70元人民币，显著优于国内市场，反映公司海外并购技改提产提效获得的良好投资回报率。截至2024年底海外水泥产能超2250万吨/年，同比增长8%，公司持续推进海外现有工厂技改降本提产，赞比亚恩多拉工厂、南非Simuma工厂升级改造项目于2025年6月正式投产。此外公司2024年内签约尼日利亚产能1060万吨/年水泥项目、巴西产能880万吨/年骨料项目两项并购，分别填补了西非区域和南美市场的空白，巴西项目已于2025年3月完成收购。 “反内卷”导向下行业供给自律共识有望进一步强化，国内水泥盈利中枢有望回升。尽管国内水泥行业Q2因需求波动或错峰执行问题供需阶段性失衡、价格出现回落，但今年行业在主导企业引领下维护利润的意愿显著增强，我们认为供需再平衡时间仍然会明显好于去年，全年盈利中枢有望高于去年。短期沿江等核心市场价格已接近前期底部，Q3随着供给自律的强化和需求季节性改善，价格有望迎来显著反弹。 盈利预测与投资评级：海外率先布局、并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着国内水泥行业供给自律加强、景气反弹，公司一体化及绿色低碳战略强化竞争力，海外持续拓展，支撑中长期发展动能。暂假设尼日利亚项目2025年内完成交割，基于Q2盈利超预期，“反内卷”导向有望强化行业供给自律，我们上调2025-2027年归母净利润至28.8/32.2/35.6亿元（前值为27.4/30.6/33.3亿元），对应市盈率9/8/8倍，维持“增持”评级。 风险提示：尼日利亚项目并购完成时点的不确定性，市场竞争加剧、国内水泥需求超预期下行的风险。

2025-08-03，公司发布2025年半年报预增公告：取业绩快报区间中值，25H1实现归母净利11.14亿元，同比+52%，扣非归母净利10.78亿元，同比+59%。其中25Q2单季度归母净利8.80亿元，同比+59%，扣非归母净利8.42亿元，同比+59%。 经营分析（1）国内：提价降本、盈利回升。销量端，根据国家统计局数据，1-5月全国水泥销量同比下降4%，我们预计公司国内水泥销量同样略有承压。价格端，估计25H1公司水泥产品平均售价同比上涨，根据数字水泥网，H1全国高标水泥均价为387元/吨，同比增长20元/吨；其中Q2均价为375元/吨，同比增长6元/吨。成本端，煤炭价格降幅明显，25H1秦皇岛动力煤平仓价为676元/吨，同比下降199元/吨，其中Q2均价632元/吨，同比下降217元/吨。虽然国内水泥销量承压，但价格同比提升，叠加成本端明显下降，预计公司国内水泥盈利能力同比回暖，根据业绩预告，25H1公司水泥、骨料、混凝土等毛利率同比均保持增长。 （2）海外：预计Q2汇兑影响减弱。截至2024年底，公司已在坦桑尼亚、赞比亚、尼日利亚、塔吉克斯坦等12个国家布局，海外累计运营及在建产能突破2500万吨，海外水泥盈利能力好于国内，随着公司产能放量，预计将持续贡献利润增量。汇兑方面，25Q1汇兑对业绩影响较大，财务费用绝对额同比增长70%，25Q2非洲部分国家货币升值，如5月起坦桑尼亚先令对美元有所升值，预计Q2汇兑影响明显减弱。 盈利预测、估值与评级考虑Q2业绩超预期，在不考虑尼日利亚项目并表的情况下，我们上调2025-2027年公司归母净利润为27.12、28.52和30.31亿元，同比增速分别为12%、5%、6%，对应PE分别为10、10、9倍，维持“买入”评级。 风险提示非洲产能增长过快的风险、国内价格竞争激烈、汇率波动等。