炼化景气度回暖，公司2025Q1业绩进一步改善原油裂解价差在2024Q4跌至低点，进入2025年价差企稳回升，公司业绩在2025Q1迎来明显改善。根据公司2025年一季报，公司实现归母净利润5.88亿元，环比增长486.62%；实现扣非归母净利润6.18亿元，环比增长736.04%。炼化行业景气度回暖，公司业绩在2025年一季度迎来大幅度环比改善。结合当前景气度和原油价格，我们下调2025年，新增2026-2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为3525.93（-615.63）/3702.23/3887.34亿元，归母净利润为19.62（-81.23）/41.20/62.62亿元，EPS为0.19（-0.81）、0.41、0.62元，对应当前股价PE为45.0、21.4、14.1倍，维持“买入”评级。 燃料油政策频出或使得边际炼油产能逐步退出，公司优质资产价值逐步显现据隆众资讯消息，2024年12月，国务院关税税则委员会发布了《关于2025年关税调整方案的公告》，其中公告附表《进口商品暂定税率表》中显示：燃料油进口税率从2025-08-05起调整为3%，提升了2个百分点。此外，据钢联能化消息，2025年1月起，燃料油消费税抵扣比例将由现行的全额抵扣（100%）下调至50-60%区间。在此背景下，以进口燃料油为原料生产汽柴油的地炼企业或将面临双重成本压力。据钢联数据，2025年以来，山东独立炼厂产能利用率已降至48%左右。我们认为，伴随燃料油等相关政策的推出，行业边际产能或将逐步退出，产品盈利水平也有望随之得到逐步修复。 公司持续“补链强链”，不断完善产品矩阵、增强盈利能力公司控股的浙石化炼化一体化能力全球领先，公司与阿美的战略合作进一步巩固了行业地位。在“补链强链”方面，2024年浙石化α烯烃中试装置投产；稀土顺丁橡胶装置试生产成功；金塘新材料等项目有序推进，使得公司差异化、高端化产品矩阵不断拓宽。我们看好公司作为炼化龙头盈利水平将逐步修复，下游差异化化工品将进一步增强盈利能力。 风险提示：油价大幅波动、下游需求不及预期、项目投产进程不及预期等。

2024年石化行业利润持续承压，公司营收同比保持稳定2024年，公司实现营业收入3264.8亿元，同比增长0.4%；实现归母净利润7.2亿元，同比下降37.4%。整体来看，国际供应链的不确定性仍将影响我国原油进口及产品定价体系，我国石化行业仍处于调整周期，利润空间持续承压，从而影响公司利润水平。分产品板块来看，2024年，炼油产品营业收入为1179亿元，同比-3.31%，毛利率为17.6%，同比-2.7个pct；化工产品营业收入为1218亿元，同比基本持平，毛利率为13.6%，同比+3.4个pct；PTA营业收入为497亿元，同比-6.60%，毛利率为-1.4%，同比-0.7个pct；聚酯薄膜营业收入为185亿元，同比+25.75%，毛利率为1.7%，同比-1.5个pct。其中，聚酯薄膜板块营收同比大幅增长主要受子公司逸盛大化年产50万吨多功能聚酯切片扩建项目投产影响所致。期间费用方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.06%/0.30%/0.44%/1.56%，同比分别+0.01/+0.02/-2.09/-0.45个pct。 2025Q1公司归母净利润同比略有增长2025Q1公司实现营业收入749.8亿元，同比减少61.1亿元，主要系公司主营产品价格同比下跌所致。据Wind，2025Q1汽油均价为5971元/吨，同比-136元/吨；柴油均价为5136元/吨，同比-248元/吨；PX均价为6495元/吨，同比-1126元/吨；PTA均价为4382元/吨，同比-814元/吨；POY均价为6349元/吨，同比-468元/吨；HDPE均价为6918元/吨，同比-192元/吨。 2025Q1公司实现归母净利润5.9亿元，同比增加0.4亿元，环比减少1.4亿元。其中，信用减值损失同比减少0.6亿元，主要系公司收回年初应收账款，相应调整坏账准备计提所致；投资收益同比增加1.8亿元，主要系公司将应收票据等贴现支出转列财务费用所致；其他收益同比增加4.7亿元，主要系公司享受增值税加计抵减政策所致。 据Wind，进入2025Q2原油价格大幅下跌，2025年4月炼化产品价差环比收窄。在30天原油库存假设基础上，截至2025-08-05，2025Q2汽油-原油价差为1675元/吨，环比-152元/吨；PX-原油价差2147元/吨，环比-204元/吨；POY价差为1047元/吨，环比-129元/吨；PTA价差-95元/吨，环比-137元/吨；乙二醇价差589元/吨，环比-140元/吨。 多个新项目建成投产，不断拓宽新材料产品矩阵据公司2024年年报，浙石化年产1000吨α-烯烃中试装置投产，为POE全产业链贯通奠定基础；10万吨/年稀土顺丁橡胶装置试生产成功，标志着公司在绿色轮胎材料领域迈出重要一步；38万吨/年聚醚装置产出合格产品，150万吨多功能聚酯切片项目顺利投产，金塘新材料等项目有序推进，使得公司差异化、高端化、绿色化产品矩阵不断拓宽。此外，永盛科技25万吨功能性聚酯薄膜扩建项目已全部顺利投产，盛元二期50万吨差别化纤维项目，主要生产阻燃、功能性、免染纤维产品，也在积极推进过程当中。 盈利预测和投资评级结合原油价格走势，综合考虑公司主要产品价格价差，我们对公司盈利预测进行适当下调，预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为3430、3599、3738亿元，归母净利润分别为27.38、45.92、62.26亿元，对应PE分别32、19、14倍，公司作为民营炼化行业龙头，持续加码新材料项目提高产品附加值，延续成长性，维持“买入”评级。 风险提示原油价格大幅波动；宏观经济增速低于预期；终端需求疲软；新材料项目建设进度不达预期；与沙特阿美合作进展低于预期。

公司2024年业绩承压，2025年Q1同环比改善明显：公司2024年实现营业收入3264.75亿元，同比+0.42%；实现归母净利润7.24亿元，同比-37.44%；实现扣非归母净利润7.62亿元，同比-7.06%。2025Q1炼油、芳烃等边际改善，公司2025Q1实现营业收入749.75亿元，同比-7.54%，环比-7.76%；实现归母净利润5.88亿元，同比+6.53%，环比+486.62%；实现扣非归母净利润6.18亿元，同比+30.28%，环比+736.04%。 化工板块受益价格价差修复，现金流稳步增长：分业务来看，2024年公司炼油/化工/PTA/聚酯化纤板块分别实现毛利207.06/165.62/-6.74/3.12亿元，毛利率分别为17.57%/13.60%/-1.36%/1.68%，同比分别-2.69pct/+3.44pct/-0.72pct/-1.52pct。主要得益于化工板块价格价差有所修复，大炼化一体化效果凸显。2024年，浙石化实现净利润35.42亿元，仍是公司业绩重要支柱。公司2024年实现经营活动现金流净额346.09亿元，同比+23.26%，现金流稳步增长。 持续深化化工大平台建设，推进国际化战略：2024年内，浙石化年产1,000吨α-烯烃中试装置投产，为POE全产业链贯通奠定基础；10万吨/年稀土顺丁橡胶装置试生产成功；38万吨/年聚醚装置产出合格产品，150万吨多功能聚酯切片项目顺利投产，金塘新材料等项目有序推进，公司差异化、高端化、绿色化产品矩阵不断拓宽。2024年，公司与沙特阿美深化股权合作，联合开发中金石化和SASREF的扩建工程，全球化布局进一步强化。 控股股东持续回购增持展现信心，分红政策稳定体现长期投资价值：公司自2022年3月以来共实施三期股份回购方案，累计回购5.53亿股（占目前总股本5.46%），总金额为69.88亿元。公司控股股东荣盛控股自2025-08-05至2025-08-05共实施两次增持计划，累计增持1.72亿股（占目前总股本1.70%），总金额约为16.93亿元。2025-08-05，荣盛控股再次开始实施增持计划，增持金额不低于人民币10亿元且不超过人民币20亿元，目前正在实施中。公司自上市以来已累计进行现金分红14次，实现现金分红总额84.43亿元。 盈利预测及投资建议：考虑到当前石化周期及市场修复情况，我们调整了公司产能释放节奏和产品价格价差，预计公司2025-2027年归母净利润分别为28.88、38.32、48.76亿元，EPS分别为0.29、0.38、0.48元，以2025-08-05收盘价为基准，对应PE为30.29X、22.83X、17.94X。考虑到公司作为民营大炼化领军企业，资产具有标杆和稀缺性，维持“买入”评级。 风险提示：原油价格剧烈波动；下游需求不及预期；新材料项目落地不及预期。

事件描述事件1：4月25日，荣盛石化发布2024年报，实现营业收入3264.75亿元，同比+0.42%；实现归母净利润7.24亿元，同比-37.44%；实现扣非归母净利润7.62亿元，同比-7.06%。其中，第四季度实现营业收入812.79亿元，同比-5.56%，环比-3.18%；实现归母净利润-1.52亿元，同比-114.49%，环比-912.03%；实现扣非归母净利润0.74亿元，同比-92.21%，环比+367.64%。 事件2：4月29日，公司发布2025年一季报，第一季度实现营业收入749.75亿元，同比-7.54%，环比-7.76%；实现归母净利润5.88亿元，同比+6.53%，环比+486.62%；实现扣非归母净利润6.18亿元，同比+30.28%，环比+736.04%。 25Q1煤炭价格下行及地炼开工降低，公司盈利改善明显2024年，浙石化同比改善，中金石化亏损。2024全年来看，公司盈利能力有所波动。浙石化是公司最大盈利来源，2024全年实现营业收入2617.48亿元，净利润35.42亿元，净利润同比+159%。 中金石化实现营业收入266.69亿元，净利润-12.49亿元，同比转亏。分板块来看，炼油/化工/PTA/聚酯化纤板块分别实现毛利207.06/165.62/-6.74/3.12亿元，毛利率分别为17.57%/13.60%/1.36%/1.69%，同比-2.69/+3.44/-0.72/-1.52pct。全年来看，炼油化工行业受原油波动以及需求较弱影响，但公司灵活调整加工方案，优化生产工艺，提高产品收率，提高市场适应能力，实现了同比的盈利大幅增长。从具体产品来看，2024年炼油板块受国内汽柴油需求达峰影响下行；化工板块在价格持续磨底后缓慢底部抬升，同比转好；PTA板块供需矛盾较为严重，仍处于亏损状态；聚酯化纤板块需求略不及预期，但由于行业供给增加减少，整体相对稳健。 一季度盈利同比环比大幅改善。2025年以来，山东地炼开工下降，成品油及炼油副产品供需边际改善，同时PX及部分25Q1烯烃产品价格价差环比修复；第二，25Q1煤炭价格下滑，公司成本端压力减轻。 我们认为全年来看，原油中枢同比下移，有利于炼化板块价差修复。 积极推动项目建设，延链补链、降油增化公司沿着延链补链、降油增化、提高产品附加值的路线前行，保障中长期成长性。对于炼化公司而言，我们认为在新材料领域的竞争将会有充分优势，一是充足现金流带来的先发投资优势，二是高研发投入带来的高效率产出，三是一体化平台优势带来的持续成本优势，且在项目审批收紧的背景下原料优势的稀缺性将愈发显现。 公司在新材料领域不断深耕和突破。2024年，浙石化年产1,000吨α-烯烃中试装置投产，为POE全产业链贯通奠定基础；10万吨/年稀土顺丁橡胶装置试生产成功，标志着公司在绿色轮胎材料领域迈出重要一步；38万吨/年聚醚装置产出合格产品，150万吨多功能聚酯切片项目顺利投产，金塘新材料等项目有序推进，使得公司差异化、高端化、绿色化产品矩阵不断拓宽。 与沙特阿美强强联合，推动全球化布局2023年，沙特阿美战略入股荣盛石化总股本10%加一股股份，奠定了双方深度合作基石。2025-08-05，荣盛石化与沙特阿美”签署了《谅解备忘录》，双方正在讨论荣盛石化拟收购沙特阿美全资子公司朱拜勒炼化公司的50%股权，并拟通过扩建增加产能提高产品灵活性、复杂度和质量。同时，双方也正在讨论沙特阿美对荣盛石化全资子公司宁波中金石化不超过50%股权的潜在收购，并联合开发中金石化现有装置升级扩建。公司与沙特阿美积极推进合作事宜。双方已就部分事项取得一致意见并于2025-08-05在利雅得签署了《联合开发协议的框架协议》，共同推进联合开发协议，标志着双方合作有序推进。 控股股东持续增持公司股份，现金分红政策稳定2022-2024年，公司展开了三期股份回购计划，回购股份合计5.53亿股（占总股本5.46%），斥资69.88亿元。2024年，控股股东连续实施两期增持，累计增持约16.93亿元，控股股东通过增持股份以提振投资者信心、维护中小股东利益，同时进一步巩固控股地位，更好地支持公司未来持续、稳定、健康的发展。同时公司自上市十五年来始终保持稳定的现金分红政策，现金分红从未间断。近三年现金分红/归母净利润的比例达64.93%，用行动兑现回报承诺。 投资建议我们预计荣盛石化2025-2027年归母净利润34.15、54.50、86.23亿元（2025-2026原值34.80、51.14亿元），对应PE为24.70X/15.48X/9.78X。维持买入评级。 风险提示（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；（3）环境保护风险；（4）项目投产进度不及预期；（5）宏观经济下行。

公司公告：2025年一季度公司实现营业收入 749.8亿，同比下降 7.54%，环比下降 7.76%； 归母净利润 5.9亿，同比增长 6.53%，环比增长 486.62%；扣非归母净利润 6.2亿，同比增长 30.28%，环比增长 736.04%，业绩表现略超我们预期。受芳烃景气下滑影响，25Q1公司实现毛利率 13.95%，同比下降 0.11pct。费用方面，25Q1期间费用率达到 4.6%，同比上升 0.4pct，主要在于研发费用同比提升 23.44%。一季度公司计提 0.87亿资产减值，主要为油价下跌背景下，公司计提一部分存货跌价损失。 炼化景气有所修复，未来有望持续改善。根据公司公告，25Q1浙石化贡献给桐昆的投资收益为 2.54亿，测算 25Q1浙石化净利润为 12.7亿，同比增长 1.2%，环比增长 40.4%。 25Q1受油价走高以及出行需求提升的影响，成品油景气有所修复，我们测算 25Q1原油催化裂化价差均值为 1108美元/吨，同环比分别提升 13.4%、11.7%；受地炼开工率下滑影响，PX 景气环比有所修复，我们测算 25Q1PX-石脑油价差为 203美元/吨，同环比分别-40.4%、+8.4%；烯烃价差相对稳定，化工品盈利持续修复，我们测算 25Q1裂解乙烯价差均值为 158美元/吨，同环比分别提升 1.8%、2.6%。预期未来在海外炼厂逐步退出以及国内地炼开工率下行的趋势下，炼化行业景气存在继续修复的空间。 聚酯产业链利润向下游长丝集中，25Q1长丝价差修复。PTA 行业供应过剩局面下，价格随着一季度油价从高位走低，根据钢联数据，我们计算 25Q1PTA 价差为 278元/吨，同环比分别下降 38、84元/吨。上游原材料成本改善，带动涤纶长丝价差修复，根据钢联数据，我们计算 25Q1涤纶长丝价差为 1278元/吨，环比上涨 128元/吨，同比上涨 187元/吨，一季度聚酯产业链盈利向下游涤纶长丝环节集中。展望未来，关税直接影响下游纺织企业订单出口，对于长丝需求存在间接影响，但是行业下游存在东南亚转移趋势，东南亚纺织出口关税较低，未来或导致长丝直接出口至东南亚规模提升，从而有效规避关税风险，从中长期看涤纶长丝供需存在收紧趋势，后续仍存在修复空间。 与沙特阿美加强合作，打开远期发展空间。2024年，荣盛石化与沙特阿美合作再结硕果，双方陆续签署《谅解备忘录》《合作框架协议》《联合开发框架协议》等多项协议，沙特阿美拟收购荣盛石化位于宁波的全资子公司中金石化 50%的股权，并参与其扩建项目；同时，荣盛石化拟收购沙特阿美位于沙特朱拜勒地区全资子公司 SASREF 炼厂 50%股权，并参与其扩建项目。公司与沙特阿美强强联合，全球化布局进一步强化，打开公司远期成长空间。 投资分析意见：我们维持公司 2025-2027年盈利预测为 43、64、84亿，对应 PE 分别为19X、13X、10X。考虑沙特阿美的深度参与赋予公司更大的成长空间，继续看好炼化景气修复，维持“买入”评级。 风险提示：油价大幅波动，关税影响不确定性，在建项目投产不达预期等。

事件： 202 5年4月 24日晚， 荣盛石化发布 2024年年度报告。 2024年公司实现营业收入 3264.75亿元，同比增长 0.42%；实现归母净利润 7.24亿元，同比下降 37.44%； 实现扣非后归母净利润为 7.62亿元，同比下降7.06%； 实现基本每股收益 0.08元，同比下降-33.33%。 其中，第四季度公司实现营业收入 812.79亿元，同比下降 5.56%，环比下降 3.18%；实现归母净利润-1.52亿元，同比下降 114.49%，环比下降 912.03%；实现扣非后净利润 0.74亿元，同比下降 92.21%，环比增长 367.64%。 2025年 4月 29日晚， 公司发布 2025年一季度报告， 2025年一季度公司实现营业收入 749.75亿元，同比下降 7.54%，环比下降 7.76%；实现归母净利润 5.88亿元，同比增长 6.53%，环比增长 486.62%；实现扣非后归母净利润 6.18亿元，同比增长 30.28%，环比增长 736%；实现基本每股收益0.06元，同比增长 20%，环比增长 700%。 点评： 炼化景气周期偏弱， 2024年公司业绩短期承压。 油价端， 2024年国际油价中高位震荡运行，上半年油价呈现冲高后回落企稳态势；下半年受全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓影响，国际油价震荡下行。 2024年布伦特平均油价为 79.86美元/桶，较 2023年中枢下移 2.31美元/桶，成本端价格重心有所下移。 从行业盈利角度看， 根据百川盈孚数据， 2024年主要炼化产品汽油、柴油、煤油、聚乙烯、聚丙烯、 PX、纯苯单吨理论毛利变化分别为+21、 +2、 -364、 -431、 -599、 -818、 +352元/吨， 化工板块处于周期磨底阶段，整体炼化板块景气偏弱。 从公司盈利结构看， 主要子公司浙石化、中金石化、逸盛大化、盛元化纤分别实现净利润 35、 - 12、 -2、 -0.5亿元，分别同比+22、 - 13、 -1、 -2亿元，2024年下半年受芳烃成本支撑塌陷以及调油需求不畅等因素影响，芳烃供需矛盾激化，同时 PTA 盈利修复亦相对偏弱， 中金石化亏损加大，公司业绩短期承压。 2025年一季度公司业绩环比大幅改善，盈利弹性有望释放。 油价端，2025年一季度国际油价整体呈现先跌后涨的两阶段态势， 第一阶段受特朗普新政、美国计划提升原油产量、俄乌冲突缓和等因素影响，国际油价震荡下跌；第二阶段受美国加强对伊朗和委内瑞拉等产油国的制裁影响，国际油价有所反弹。 2025年一季度布伦特平均油价为 75美元/桶， 同比下降 8%，环比增长 1%。 根据百川盈孚数据， 2025年一季度纯苯、 PX 毛利环比分别+7.72%、 +17.38%， 受益于成本端回落后企稳，一季度芳烃行业毛利修复，公司盈利同比和环比均有明显改善。 炼化行业进入存量竞争时代，“强强联合”开创发展新篇。 2024年 5月，国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》，到 2025年底国内原油一次加工能力控制在 10亿吨以内，全面淘汰 200万吨/年及以下常减压装置，生产成本较高、装置老旧的小型炼厂或逐步被淘汰，炼化行业逐步进入存量产能竞争时代，炼化行业集中度及大型先进炼厂竞争力有望提升。 2024年公司与沙特阿美合作再结硕果，双方陆续签署《谅解备忘录》 、 《合作框架协议》 、 《联合开发框架协议》等多项协议，沙特阿美拟收购荣盛石化位于宁波的全资子公司中金石化 50%的股权，并参与其扩建项目；同时，荣盛石化拟收购沙特阿美位于沙特朱拜勒地区全资子公司 SASREF 炼厂 50%股权，并参与其扩建项目。 自2023年沙特阿美战略入股以来，双方在原油采购、原料供应、技术合作及海外市场拓展等领域深化协同，我们认为，公司与沙特阿美合作深化，开创业务出海发展新篇，进一步加强产业链互补性和跨国经营抗风险能力， 全球化布局有望持续加深。 制定未来三年股东回报规划，长期投资价值凸显。 2024年公司现金分红总额为 9.57亿元， 股利支付率为 132.13%，公司近三年现金分红/归母净利润的比例达 64.93%。 2024年 4月公司发布未来三年（ 2026-2028年）股东回报规划， 提出差异化的现金分红政策，包括： 1） 公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到 80%； 2） 公司发展阶段属成熟期且有重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到 40%； 3） 公司发展阶段属成长期且有重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到 20%。 我们认为，公司通过制定未来三年股东回报计划，增强投资者发展信心，其长期投资价值有望进一步凸显。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2025-2027年归母净利润分别为23.56、 27.83和 39.35亿元，同比增速分别为 225.2%、 18.1%、 41.4%，EPS（摊薄）分别为 0.23、 0.27和 0.39元/股，按照 2025年 4月 30日收盘价对应的 PE 分别为 35.80、 30.31和 21.44倍。 我们看好公司在未来炼化行业存量竞争时代中的业绩弹性，叠加公司股东回报持续强化，我们维持对荣盛石化的“买入”评级。 风险因素： 原油价格大幅震荡；新产能建设进度不及预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动幅度较大；炼化产能过剩的风险；下游产品利润修复缓慢的风险； “碳中和”政策对石化行业大幅加码的风险； 全球经济复苏不及预期。

事件：2025-08-05，荣盛石化发布2024年三季报，营业收入2451.96亿元，同比增长2.57%；归母净利润为8.77亿元，同比上升714.73%。对应3Q24，营业收入为839.47亿元，同比减少0.68%，环比上涨4.72%；归母净利润为0.19亿元，同比降低98.48%，环比减少93.87%。 点评：3Q24成品油需求偏弱，油价震荡下行，导致公司业绩短期承压。公司2024年前三季度总体销售毛利率为12.16%，较2023年同期上涨0.37pcts，2024前三季度财务费用同比降低7.74%；销售费用同比上升7.69%；管理费用同比增加32.70%，主要因为公司检修支出增加；研发费用同比减少38.81%。公司2024年前三季度净利率为0.74%，较上年同期增加0.71pcts。3Q24原油价格有所回落，叠加需求偏弱影响，公司炼化板块受此影响，导致业绩短期下滑。 公司2024年前三季度经营活动产生的现金流同比显著增加。2024年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为197.16亿元，同比上升976.18%，主要因为公司购销业务净收现同比增加。投资性活动产生的现金流量净额为-239.12亿元，同比降低12.28%。筹资活动产生的现金流量净额为208.49亿元，同比下跌46.26%，主要系公司银行借款净增加同比减少。期末现金及现金等价物余额为278.95亿元，同比减少8.30%。应收账款52.05亿元，同比上升53.73%，应收账款周转率上升，从2023年同期的45.47次变为49.32次。存货周转率降低，从2023年同期的3.81次变为3.70次。 3Q24国际油价震荡下跌，关注供需基本面。1H24原油价格在中高位震荡运行。进入3Q24，地缘风险溢价有所消退，国际油价回落，市场关注点重新回归原油供需面的压力；时至2024年11月地缘局势仍具不确定性，但近期市场表现出一定的韧性，需求预期回升。根据ifind数据，3Q24国际布伦特/WTI原油期货结算价均价同比分别下跌8.40%/8.44%，环比下跌7.43%/6.68%；截至11月1日，国际布伦特/WTI原油期货结算价分别为73.1/69.49美元/桶。3Q24国内布伦特/WTI原油现货均价同比分别下跌7.79%/7.51%，环比下跌7.40%/6.43%；截至11月1日，国内布伦特/WTI原油现货价为72.81/69.26美元/桶。 控股子公司浙石化原油适应性强，按轻、中、重、酸分类存储，分输分炼，结合调合手段，可以加工全球80%-90%的原油，对油价波动的适应性大大增强。公司依靠炼化一体化项目和一次性统筹规划，让炼油、芳烃、乙烯部分充分体现“分子炼油”，最大限度地削减成本，提高盈利水平，我们认为在原油需求逐步回升后，油价有望回弹，看好公司未来业绩修复。 高附加值产品增量产能释放，看好公司盈利水平提升。根据2025-08-05公司发布的《关于浙江石油化工有限公司聚合物多元醇装置产出合格产品的公告》及《关于浙江石油化工有限公司顺丁稀土橡胶装置产出合格产品的公告》，公司控股子公司浙石化投资建设的38万吨/年聚醚装置中的首套年产2.5万吨聚合物多元醇装置投料成功，进一步扩大高端化工材料和化学品产能规模；浙石化投资建设的年产10万吨顺丁稀土橡胶/共线年产7万吨镍系顺丁橡胶装置顺利产出合格的顺丁稀土橡胶产品，该装置规模为10万吨/年，单套产能目前位居国内第一位，稀土顺丁橡胶产能居全国第二。此外，浙石化年产140万吨乙烯及下游化工品项目、高性能树脂项目、金塘新材料等项目有序推进。我们认为，公司进一步扩大高端化工材料和化学品产能规模，提升产品附加值，通过“优链、延链、补链”优化提升产业结构，将有望修复公司业绩，提升综合竞争力。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为3542.51/4010.38/4513.70亿元，实现归母净利润分别为11.97/36.56/54.08亿元，对应EPS分别为0.12/0.36/0.53元，当前股价对应的PE倍数分别为81.3X、26.6X、18.0X。我们基于以下几个方面：1）近期国际炼化市场表现出一定的韧性，需求预期回升；2）公司增量产能逐步释放，产品附加值不断提升，优化产业结构，拓宽成长空间。我们看好原油需求回温及公司产能释放，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业波动风险；新建项目进展不及预期；原材料和能源价格波动风险；产品价格波动风险等。

事件描述事件1：10月29日，荣盛石化发布2024年三季报，实现营业收入2451.96亿元，同比+2.57%；实现归母净利润8.77亿元，同比+714.73%；实现扣非归母净利润6.88亿元，同比+630.51%。其中，第三季度实现营业收入839.47亿元，同比-0.68%，环比+4.72%；实现归母净利润0.19亿元，同比-98.48%，环比-93.87%；实现扣非归母净利润0.16亿元，同比-98.74%，环比-92.00%。 事件2：10月29日，荣盛石化发布关于浙石化聚合物多元醇装置和顺丁稀土橡胶装置产出合格产品的公告。 原油波动加大，三季度业绩承压三季度，原油受中美经济数据疲软因素承压，尽管10月地缘冲突升级带来原油企稳回升，但总体呈现下跌态势。2024年三季度，WTI原油均价为75.20美元/桶，环比下跌6.81%，同比下跌8.17%；布伦特原油均价为78.39美元/桶，环比下跌7.82%，同比下跌8.54%。原油下跌一方面使产品价格承压，也使炼化企业普遍有库存损失影响。量方面，公司装置运行平稳，新建项目稳步投产带来增量。盈利来看，三季度烯烃供需尚可价差相对稳定，终端旺季需求不及预期芳烃盈利明显下滑，成品油、煤化工产品、新材料盈利相对稳定。 积极推动项目建设，延链补链、降油增化公司沿着延链补链、降油增化、提高产品附加值的路线前行，保障中长期成长性。对于炼化公司而言，我们认为在新材料领域的竞争将会有充分优势，一是充足现金流带来的先发投资优势，二是高研发投入带来的高效率产出，三是一体化平台优势带来的持续成本优势，且在项目审批收紧的背景下原料优势的稀缺性将愈发显现。 公司在新材料领域不断深耕和突破。2025-08-05，浙石化1000吨/年α-烯烃中试装置试车成功。此次公告投产的稀土顺丁橡胶装置规模为10万吨/年，单套产能目前位居国内第一位，稀土顺丁橡胶产能居全国第二，新投产的稀土顺丁橡胶和先前投产的镍系顺丁橡胶及溶聚丁苯橡胶的合计产能位居全国前列。 后续公司仍有较大规模资本开支。2024年1月，公司公告拟投资金塘新材料项目，预计总投资675亿元，含300万吨/年催化裂解装置、60万吨/年芳烃抽提联合装置、100万吨/年EVA联合装置、20万吨/年POE装置、40/25万吨/年苯酚/丙酮装置、20万吨/年1,3-丙二醇装置、40/88万吨/年PO/SM装置等。此外，高性能树脂、高端新材料等项目也在按计划推进。 与沙特阿美强强联合，推动全球布局2025-08-05，荣盛石化与沙特阿美”签署了《谅解备忘录》，双方正在讨论荣盛石化拟收购沙特阿美全资子公司朱拜勒炼化公司的50%股权，并拟通过扩建增加产能提高产品灵活性、复杂度和质量。 同时，双方也正在讨论沙特阿美对荣盛石化全资子公司宁波中金石化有限公司不超过百分之五十（50%）股权的潜在收购，并联合开发中金石化现有装置升级扩建。公司与沙特阿美积极推进合作事宜。双方已就部分事项取得一致意见并于2025-08-05在利雅得签署了《联合开发协议的框架协议》，共同推进联合开发协议，标志着双方合作有序推进。 投资建议基于油价及需求预期的变化，我们下调2024-2026盈利预期，预计荣盛石化2024-2026年归母净利润16.17、34.80、51.14亿元（原值30.12、57.09、67.35亿元），对应PE为60.80X/28.26X/19.22X。维持买入评级。 风险提示（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；（3）环境保护风险；（4）项目投产进度不及预期；（5）宏观经济下行。

维持“增持”评级，维持盈利预测及目标价：因成品油需求低于预期，且炼化板块仍处于底部复苏期，二季度聚酯工厂停产影响，我们下调公司2024-2025年EPS为0.24/0.69/1.16元（原为0.47/0.74/0.83元）。参考可比公司采用PB估值法估值，可比公司平均PB为2.58，下调目标价为11.20元（原为14.04元），维持“增持”评级。 二季度聚酯停产影响业绩：2024年H1公司实现净利润8.57亿元，同比扭亏为盈，扣非后净利润6.72亿元，同比+148%。其中Q2实现净利润3.06亿元，同比-14.5%，环比-47.8%，扣非后净利润1.98亿元，同比-10.4%，环比-44.7%。因为成品油需求低于预期，且聚酯因为政策原因停产检修，公司业绩低于市场预期。 主要能化产品价格上涨，化工品需求仍需时间：2024Q2布油均价85美元/桶，环比Q1的83.46美元/桶增加1.5美元美元/桶。由于Q2原料成本增加，且成品油需求疲弱，化工下游衍生品需求承压，根据产品划分，2024H1炼油/化工/PTA毛利率分别为18.57%/14.72%/-1.14%，环比-1.69%/+4.56%/-0.5%。根据钢联数据，Q2主营炼厂毛利为430元，环比Q1的680元减少250元。价差方面，PXN/PTAPX/POY原料价差分别为351/347/1125元/吨，环比Q1+10/-7/+20元，虽然价差略微扩大，负荷下降对利润影响较大。 与沙特阿美合作，增持彰显信心：公司与沙特阿美方签署多份战略协议，拟通过子公司互相参股，共建项目等方式拓展下游市场，共同开发海外市场。8月21日公司公告控股股东拟以不低于5亿元不高于10亿元金额继续增持公司股票，且不设定增持价格区间。此次大股东增持能够提振投资者信心，支持公司长远健康发展。 风险提示：原油价格大幅波动，下游需求复苏不及预期。

公司发布公司发布2024年上半年报。2024年上半年公司实现营业总收入1612.49亿元，同比增长4.35%；归属于上市公司股东的净利润8.57亿元，同比增长176.15%。 浙石化贡献浙石化贡献2024年年上半年主要盈利。2024年上半年，浙石化实现营业收入1322.18亿元，净利润20.3亿元。浙石化炼化一体化项目以打造“民营、绿色、国际、万亿、旗舰”基地为目标，一次规划、统一布局，目前已形成加工4,000万吨/年炼油、880万吨/年对于甲苯、420万吨/年乙烯处理能力的世界级炼化一体化基地，其中加氢、重整、PX等多套装置单系列规模为世界最大。 2024年年上半年化纤亏损，PTA板块（含瓶片）整体板块（含瓶片）整体持续承压。2024年上半年，中金石化（芳烃）净亏损2.1亿元；逸盛大化（PTA、聚酯瓶片）实现营业收入157.92亿元，净亏损1.01亿元；浙江逸盛（PTA）实现营业收入167.74亿元，净亏损2.4亿元；浙江逸盛（PTA）实现营业收入121.04亿元，净利润7222万元；海南逸盛（PTA、聚酯瓶片）实现营业收入163.55亿元，净利润1.12亿元。PTA四家工厂（含瓶片）合计亏损1.57亿，持续承压。 依托依托4000万吨/年年炼化一体化项目，加快新材料布局。公司加快布局下游化学新材料，瞄准新能源和高端材料领域，部署了EVA、POE、DMC、PC和ABS等一批新能源新材料产品，产品链不断丰富。随着新项目的稳步推进，公司新能源材料、可再生塑料、特种合成材料和高端合成材料等产能将得到有序扩充，新材料转型逐步加速。 深化与沙特阿美的战略合作。2024上半年，公司与沙特阿美签署了《谅解备忘录》和《合作框架协议》，为双方拟分别出售和购买荣盛石化全资子公司中金石化和沙特阿美全资子公司SASREF各50%的股权，以及按股权比例分别联合开发中金石化和SASREF的扩建工程。双方此次的进展有望进一步加强双方日常的沟通交流、技术研发及业务合作，推动双方各自战略目标的实现和长期的可持续发展。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.43元、0.63元、0.82元，2024年BPS为4.58元。参考可比公司估值水平，给予其2024年30-35倍PE，对应合理价值区间12.90-15.05元（对应2024年PB2.8-3.3倍，PEG为0.22-0.25），维持“优于大市”评级。 风险提示：原油价格高位震荡；产品价格大幅波动；在建项目进展不及预期。

2024年上半年公司实现营业收入 1612.5亿元，同比+4%；实现归母净利润 8.58亿元，同比+176%；其中 24H1炼油/化工/PTA/聚酯 化 纤 薄 膜 / 贸 易 及 其 他 板 块 分 别 实 现 营 收598.4/576.0/260.1/84.6/92.8亿 元 ， 同 比 分 别 +9%/- 2%/-0.5%/+15%/+31% ， 毛 利 率 分 别 为 18.6%/14. 7%/-1.1%/+1.3%/+6.3%，同比分别+1.1/+7.0/-1.3/-2.0/+1.6pct。 24H1布油均价为 84.06美元/桶，同比+6%，下游炼化产品盈利有所波动，同时浙石化、中金石化二季度也完成技改检修， Q2单季公司实现营收 801.6亿元，同比-5%，环比-1%；实现归母净利润 3. 1亿元，同比-10%，环比-45%。 事件公司发布 2024年中报： 2024年上半年公司实现营业收入 1612.5亿元，同比+4%；实现归母净利润 8.58亿元，同比+176%简评24H1业绩同比增长，原油价格中高位运行，需求端稳步复苏，恢复程度呈现差异化态势2024年上半年公司实现营业收入 1612.5亿元，同比+4%；实现归母净利润 8.58亿元，同比+176%；其中 24H1炼油/化工/PTA/聚酯 化 纤 薄 膜 / 贸 易 及 其 他 板 块 分 别 实 现 营 收598.4/576.0/260.1/84.6/92.8亿 元 ， 同 比 分 别 +9%/- 2%/-0.5%/+15%/+31% ， 毛 利 率 分 别 为 18.6%/14. 7%/-1.1%/+1.3%/+6.3%，同比分别+1.1/+7.0/-1.3/-2.0/+1.6pct。 24H1布油均价为 84.06美元/桶，同比+6%，下游炼化产品盈利有所波动，同时浙石化、中金石化二季度也完成技改检修， Q2单季公司实现营收 801.6亿元，同比-5%，环比-1%；实现归母净利润 3. 1亿元，同比-10%，环比-45%。 与沙特合作持续推进，强强联合共促发展上半年，公司与沙特阿美合作积极推进，已就部分事项取得一致意见并签署《合作框架协议》，主要内容为双方拟分别出售和购买荣盛石化全资子公司中金石化和沙特阿美全资子公司 SAS REF各 50%的股权，以及按股权比例联合开发中金石化和 SAS REF 的 扩建工程，有望进一步加强双方技术研发及业务合作，推动各自战略目标的实现和可持续发展。 实施回购增持，彰显长期发展信心公司于 2024年 1月 22日至 2024年 7月 18日实施增持计划，通过集中竞价方式累计增持公司股份 1.16亿 股，占目前公司总股本的 1.14%，增持金额约为 11.9亿元。荣盛控股计划自 2024年 8月 21日起 6个月内再次实施增持计划，增持金额不低于人民币 5亿元且不超过人民币 10亿元。 风险提示： （1） 原料产品波动风险： 公司处于原油产业链条之中，公司产品的成本主要构成是上游原料成本 ，因此原油价格的波动会造成产业链条中产品的价格波动。 （2） 外币汇率波动风险： 未来汇率市场化改革将成为投资者资产配置的重要影响因素之一，如果美元在加息周期中进一步走强，则有可能导致人民币贬值压力变大。 （3） 产品产能过剩风险： 随着近些年国内炼化一体化产能扩张和“减油增化”战略推进，炼化下游基础化工原料及通用化工产品有一定的同质化。 （4） 项目资本开支风险： 石化行业是一个资本密集型行业，投资规模大 、建设期长。持续进行大规模资本投入将有可能提高资产负债率水平，并引发现金流风险。 盈利预测与估值： 预计公司 2024、 2025、 2026年归母净利润分别为 31/69/89亿元， EPS 分别为 0.31元， 0.68元、 0.88元；对应 PE 分别为 31X、 14X 和 11X。

公司发布 2024年中报， 24Q2实现收入 801.61亿元，同比/环比分别-5.48%/-1.14%；实现归母净利润 3.06亿元，同比/环比分别-10.44%/-44.68%；实现扣非归母净利润 1.98亿元，同比/环比分别+6.97%/-58.34%。 控股股东荣盛控股计划增持公司股份，增持金额不低于人民币 5亿元且不超过人民币 10亿元。 评论： 浙石化高效运行大幅扭亏，二季度扣非净利润实现同比增长。 进入二季度，原油价格震荡走强， 24Q2原油均价 85美元/桶，同比/环比分别+9%/+4%；受下游景气度差异影响，产品盈利有所分化。公司上半年实现炼油产品/化工产品/PTA/ 聚 酯 化 纤 薄 膜 毛 利 率 分 别 为 18.6%/14.7%/-1.1%/1.3% ， 同 比 分 别+1.1/+7.0/-1.3/-2.0pct。子公司层面，上半年浙石化/中金石化/海南逸盛分别实现净利润 20.30/-2.11/1.12亿元，同比分别大幅扭亏/-0.15/-2.03亿元，其中中金石化利润同比下滑主要系 Q2装置检修，海南逸盛利润同比下滑主要系 PTA 及瓶片价差走弱。 24Q2公司实现销售毛利率 10.72%，同比/环比分别-3.1/-3.3pct； 实现销售净利率 0.72%，同比/环比分别-0.2/-0.6pct。二季度期间费用率约 4.2%，同比降低约 2.0pct，主要系财务费用下降明显；税金及附加占营收比例降至约6.7%，同比/环比分别-0.5/-2.0pct。 在建项目产能释放稳步推进， POE 全产业链突破在即。 截至 24Q2，公司在建工程余额约 531亿元，较一季度末增加约 49亿元。报告期内，逸盛大化聚酯切片项目顺利投产，逸盛大化瓶片产能达 150万吨/年，公司瓶片总产能已居全球第 2位/国内第 1位；永盛科技 25万吨功能性聚酯薄膜扩建项目顺利投产，公司聚酯薄膜总产能达 43万吨，位居国内前四；浙石化 1000吨/年α-烯烃中试装置投料成功，目前已顺利产出合格产品 1-辛烯，产品各项验证数据均达到行业领先水平， POE 全产业链突破在即。 深化沙特阿美合作，全球化产能布局加速。 公司深化与沙特阿美的合作，双方拟分别出售和购买荣盛石化全资子公司中金石化和沙特阿美全资子公司SASREF 各 50%的股权，以及按股权比例分别联合开发中金石化和 SASREF的扩建工程。目前公司已根据谅解备忘录向沙特阿美发出参与 SASREF 交易的参与通知，并因发出该通知承担相应的前期费用。通过收购、整合海外炼厂，公司有望持续增强资产运营能力，并加快全球化产能布局；同时，中金石化引入沙特阿美战略投资，有望进一步完善产品的原料结构及公司治理，加快推动新材料项目的实施落地。 投资建议： 考虑到近期下游化工品价格表现仍较弱，盈利回升尚需时间，我们下调公司 24-25年归母净利润预测分别至 26.77、 44.17亿元，对应 EPS 分别为 0.26、 0.44元（此前预测分别为 0.64、 0.99元）， 并新增 26年归母净利润预测 53.46亿元，对应 EPS 为 0.53元。 当前市值对应 PE 分别为 33x、 20x、 17x。 参考同行业可比公司及公司历史估值中枢， 我们给予公司 2024年 38倍 PE，对应 24年目标价 9.88元， 维持“强推”评级。 风险提示： 能源价格大幅波动，下游需求不及预期，产能建设进度不及预期。

2024年上半年公司业绩同比保持增长，第二季度环比有所下滑：据公司公告，2024H1公司实现营业收入1612.50亿元，同比增长4.35%；实现归母净利润8.58亿元，同比增长176.15%；实现扣非后归母净利润为6.72亿元，同比增长148.44%；EPS为0.09元。单季度来看，2024年第二季度公司实现营业收入801.61亿元，同比下降5.48%，环比下降1.14%；实现归母净利润3.06亿元，同比下降10.44%，环比下降44.68%。 炼化化工品板块盈利能力改善，现金流修复明显：分业务来看，2024H1炼油产品实现营业收入598.39亿元，同比+8.68%，毛利率18.57%，同比+1.10pct；化工产品实现营业收入575.69亿元，同比-2.11%，毛利率14.72%，同比+7.03pct。主要得益于化工板块营业成本下降，大炼化一体化效果凸显。公司2024H1实现经营活动现金流净额83.93亿元，同比+468.29%，现金流修复明显。 技术创新带动新材料突破，化工大平台持续深化：公司8月22日公告称，浙石化在舟山绿色石化基地投资建设的1000吨/年α-烯烃中试装置于近期投料成功，已顺利产出合格产品1-辛烯，为后续高端烯烃和POE项目产业链奠定关键基础。2024年1月，公司宣布预投资总额675亿元，建设金塘新材料项目，拟建年产300万吨/年催化裂解装置、100万吨/年气分装置、100万吨/年EVA、20万吨/年POE等装置。随着未来金塘新材料、浙石化高性能树脂项目等投产，公司的大化工平台有望进一步深化发展，获得更多高端附加值产品收益。 股东持续增持回购，展现管理层信心。公司自2025-08-05至今共实施三期股份回购方案，三期累计回购公司股票5.53亿股，占公司总股本的5.46%，成交总金额为69.88亿元。 公司8月21日发布公告称，控股股东荣盛控股启动新一轮的5亿元-10亿元增持公司股份计划，在此之前，2025-08-05至2025-08-05，荣盛控股已经累计增持公司股票11.88亿元，占公司总股本的1.14%。股东持续增持和回购，彰显对公司长期看好的信心和支持。 盈利预测和投资建议：考虑到当前周期影响，依据审慎性原则及市场修复情况，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为30.82、62.86、88.52亿元（原2024-2026年预测值分别为47.92、77.39、92.75亿元），EPS分别为0.30、0.62、0.87元（原2024-2026年预测值分别为0.47、0.76、0.92元），以2025-08-05收盘价为基准，对应PE为28.35X、13.90X、9.87X。考虑到公司作为民营大炼化领军企业，资产具有标杆和稀缺性，维持买入评级。 风险提示：原材料价格剧烈波动；产品需求不及预期；新材料项目建设不及预期等。