事件：公司与某欧洲头部业主签订单桩供应扩容订单，采用DAP模式，难度等级高，TP-less工艺叠加超大直径、超大单重单桩，总价4.3亿人民币，预计26年交付，业绩确定性增强。 Q2出海环比增长，单吨净利维持高位，汇兑收益贡献增量业绩：公司业绩增长主要得益于全球化战略布局的深入推进，海外业务实现突破性增长，成为驱动公司整体业绩增长的核心引擎。本年度海外项目交付量较上年同期大幅增加，同时，公司出口桩基产品交付模式转变为附加值更高的DAP模式，带动公司整体盈利显著提升。其次，公司海外项目以外币结算为主，因汇率波动，对公司汇兑损益产生了一定积极影响。 拟赴港上市、布局本土化基地、国内外基地协同助力降本。公司计划发行H股投资欧洲深远海总装基地，产能规划50万吨，总投资10-12亿元，26年底、27年初投入建设使用。一方面，欧洲基地满足本土化要求，从而保证订单份额；另一方面，唐山-欧洲协同模式远期可实现深远海产品降本，远期单吨净利具备上行空间。 盈利预测与投资评级：我们维持盈利预测，预计25~27年归母净利润为11.0/15.1/20.0亿元，同增133%/37%/32%，对应PE为18.4/13.5/10.2x，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

光通信龙头，海洋通信与能源业务起量促增长。公司成立于1999年，以光纤光缆业务起家。 2006年，公司定增募集资金研发光纤预制棒，2010年研发成功实现量产；2020年收购华为海洋51%股权，拓展海洋通信领域。能源业务方面，2009年成立子公司亨通高压海缆公司布局电力传输业务，2013年加强超高压电缆及海缆产品研发，同时布局海洋工程等业务。2024年实现营业收入600亿元、同比增长26%；净利润27.7亿元、同比增长29%。 公司建立长期激励机制。公司长达数十年执行激励方案，近期的激励方案包括：1）2022年11月员工持股计划，参与对象246人，受让960万股。2）2024年9月发布限制性股票激励计划（草案），拟授予2155万股股份，激励对象本计划公告时在公司或下属子公司任职的部分核心骨干人员。按照激励触发值计算，24~26年度营业收入目标为533.4、571.5、609.6亿元，同比增速为12.0%、7.1%、6.7%；24~26年度归母净利润目标为25.0、26.7、28.4亿元，同比增速为16.0%、6.9%、6.5%，对比22年员工持股目标进一步上调，彰显公司长期发展信心。 海风：深远海海风开发潜力大，欧洲海风打开空间。世界银行集团报告显示我国海风发展潜力达到2982GW，其中固定式1400GW、漂浮式1582GW。近2~3年受江苏、广东标志性项目影响，海风装机有所放缓；24年装机仅4GW同比下滑，预计25年相关标志性项目进入实质性拐点，海风装机有望起量至装机10~12GW，同比翻倍以上。随着深远海规划落地、国管海域相关管理办法出台，深远海项目的开发有望加速，深远海空间较大。欧洲方面，2022年碳中和大背景下，俄乌冲突引发能源危机，海外各国纷纷加码海上风电。历年欧洲海风装机单年新增规模约2~3GW；根据WindEurope预测，预计25年欧洲海风装机4.5GW，同比增长74%，26~28年分别达到8.4、6.5、6.7GW，30年达到11.8GW，25~30年年均复合增速达21%海缆：深远海趋势带动海缆价值量提升，高壁垒铸就稳定竞争格局。深远海发展之下，离岸距离提升将带来海缆用量提升。此外，超高电压等级产品500kV交流、±500kV柔性直流将成为深远海项目的趋势，即使考虑柔直海缆价值量下降的问题，我们测算2024、2025年海缆市场规模71、141亿元，同比增长7%、99%；2030年海缆市场规模达到323亿元，2025~2030年年均复合增速18%，与海风装机复合增速基本一致。海缆对码头资源、敷设和运输专业设备有较高要求，具有较高的准入壁垒；而目前仅一线企业具备高电压等级产品生产经验，以及软接头经验，一线企业格局稳定向上。 光通信：国内需求稳定，海外市场带来增量。国内方面，我国三大电信运营商资本开支稳定。 近几年三大运营商资本开支保持稳步增长的趋势。5G网络建设稳步推进，千兆光纤网络加快发展，渗透率快速提升，促进光通信业务稳步发展。海外方面，全球数字化进程加速，各国不断强化对通信网络基础设施建设投资。ReportsandData报告显示，预计到2030年，全球光纤市场规模将达到111.8亿美元，年均复合增速9.3%。 智能电网：用电需求稳中有升，智能电网占比提升。我国电力消费规模逐年增长，全社会用电量由2011年的4.69万亿千瓦时增长至2023的9.22万亿千瓦时，预计2024年全社会用电量9.8万亿千瓦时，同比增长6%，用电需求稳步增长。预计智能电网传输在电网建设中份额不断提升；新能源装机不断增加，同样催生特高压电网的电缆需求。 公司竞争优势：跻身海缆龙头地位，横向拓展海工业务。24年期间，公司加快推进江苏射阳海底电缆生产基地一期产能提升；同时，积极推动射阳基地二期和揭阳海洋能源生产基地的项目建设。施工能力方面，公司拥有多艘海上施工船，拥有海上风电系统解决方案及服务能力，是国内能够提供完整生命周期服务的海底电缆厂商之一。截至24年底，公司拥有海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约180亿元。海洋通信方面，公司是全球前三具备海底光缆、海底接驳盒、中继器、分支器研发生产制造能力、跨洋通信网络系统解决方案提供能力以及跨洋通信网络系统建设能力的全产业链公司。公司紧抓深海科技发展战略，打造全球跨洋通信系统集成业务领导者。截至24年底，公司拥有海洋通信业务相关在手订单金额约55亿元。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为33.8/38.5/43.0亿元（2025~2026年预测前值为34.5/39.5亿元），同比+22%/+14%/+12%，对应PE为11.2/9.8/8.8x。 考虑到公司海缆/光缆业务均处于龙头位置，客户积累深厚，具备成长空间，给予公司25年16xPE，对应目标价21.92元/股，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格波动风险、光纤光缆需求不及预期风险、国际贸易格局变化风险、市场竞争加剧风险。

事件：公司发布2025半年度业绩预告：预计25H1公司归母净利润5.1~5.7亿元，同比增长193~228%，扣非后归母净利润5.2~5.8亿元，同比增长224~261%。单Q2来看，预计Q2归母净利润2.8~3.4亿元，同比+131~180%，环比+21~180%；扣非后归母净利润2.7~3.3亿元，同比+137~189%，环比+12~189%。 Q2出海环比增长，单吨净利维持高位，汇兑收益贡献增量业绩：公司业绩增长主要得益于全球化战略布局的深入推进，海外业务实现突破性增长，成为驱动公司整体业绩增长的核心引擎。本年度海外项目交付量较上年同期大幅增加，同时，公司出口桩基产品交付模式转变为附加值更高的DAP模式，带动公司整体盈利显著提升。其次，公司海外项目以外币结算为主，因汇率波动，对公司汇兑损益产生了一定积极影响。 波罗的海地区某海风项目单桩产品全部交付完毕。公司于2024年9月与欧洲某海工企业签署了《单桩基础制造和供应合同》，蓬莱大金将为波罗的海地区某海上风电项目提供10根超大型单桩产品。近日，本项目最后一个批次单桩产品已经顺利抵达欧洲某目的港，至此本项目10根单桩产品全部交付完毕。本项目从签署订单到保质交付历时不到10个月，是公司目前交付周期最短的海工出口项目，并在执行过程中突破了多个应对该项目海况条件需要改造升级的工艺技术难点，是对公司技术创新和建造工艺水平的更高考验。本项目是大金重工在波罗的海区域交付的首个超大型单桩项目，采用DAP模式（目的地交货）交付。目前，公司已实现出口海工重大件全球DAP交付常态化，通过为客户提供定制化、一体化端到端综合解决方案，打造“建造+海运+交付”闭环，成功构建了全球独有的大金模式。 欧洲海风核心国持续加码补贴政策：①英国：5月12日，英国政府为第七轮差价合约分配设置超5.44亿英镑预算，单GW装机最高获得2010万英镑奖励，同时设立浮式风电专项子预算，支持新兴技术产业链发展。②丹麦：负补贴规则下，24年3GW海风拍卖全部流标，丹麦政府拟于25Q3启动海风拍卖工作，并提供620亿克朗财政支持。 盈利预测与投资评级：考虑公司出货同比高增，具备超预期可能性，以及汇兑收益表现较好，我们上调盈利预测，预计25~27年归母净利润为11.0/15.1/20.0亿元（原预期为9.3/12.6/16.4亿元），同增133%/37%/32%，对应PE为19.6/14.3/10.8x，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

事件：公司签订《欧洲某海上风电场单桩基础制造、供应和运输合同的公告》，公司将为欧洲某海风项目提供超大单桩产品，合同金额约10亿元人民币，客户为全球领先的能源企业新客户，预计27年开始交付。 欧洲海风核心国持续加码补贴政策：①英国：5月12日，英国政府为第七轮差价合约分配设置超5.44亿英镑预算，单GW装机最高获得2010万英镑奖励，同时设立浮式风电专项子预算，支持新兴技术产业链发展。 ②丹麦：负补贴规则下，24年3GW海风拍卖全部流标，丹麦政府拟于25Q3启动海风拍卖工作，并提供620亿克朗财政支持。 首家SBTi审核的海工企业，助力公司份额扩张：5月8日，蓬莱子公司正式收到科学碳目标倡议（ScienceBasedTargetsinitiative，简称SBTi）审核通过的通知，成为全球风电海工基础装备行业首家通过SBTi审核、并设定科学碳减排目标的企业。而英国CFD合约激励，明确提出使用通过SBTi审核的供应商，开发商可以额外获得奖励，使用公司基础结果助力业主拿到更多补贴，也加强公司份额扩张。 盈利预测与投资评级：我们维持盈利预测，预计归母净利润为9.3/12.6/16.4亿元，同增96%/35%/30%，对应PE为19.5/14.4/11.1x，给予26年20x估值，对应目标价39.5元/股，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

事件：公司24年营收47亿元，同比+0.9%，归母净利润6.2亿元，同比+29.6%，毛利率17.3%，同比-1.3pct，归母净利率13.3%，同比+2.9pct；其中24Q4营收15.1亿元，同环比+34.3％/+8.2％，归母净利润1.2亿元，同环比-8.8%/+38％，毛利率17.6%，同环比+1.5/+2.8pct，归母净利率7.8%，同环比-3.7/+1.7pct。25Q1营收13亿元，同环比+86.4％/-13.9％，归母净利润1.2亿元，同环比+39.1%/+3％，毛利率15.5%，同环比-6.2/2pct，归母净利率9.3%，同环比-3.2/+1.5pct。 24年拆分：24年公司实现铸件销售49万吨，铸件收入46.2亿元，同比基本持平，毛利率17.3%，同比-1.2pct，毛利率下降主要系风电产品销售价格出现一定下降，项目投产后资产折旧、摊销出现一定幅度增加。 其中，公司海外销售收入7.4亿元，同比+5.9%，毛利率29.6%，同比4.8pct。 公司产能陆续扩充：①铸造：截至24年底，公司已具备年产70万吨铸造产能。公司按照既定战略稳定推进各项产能提升工作，其中甘肃日月“年产20万吨（一期10万吨）风力发电关键部件项目”已于23年3月进入生产阶段，年产13.2万吨铸造产能项目已于23年4月进入生产阶段，以上两项目目前均处于产量爬坡阶段。②精加工：结合市场状况，优化精加工产能布局，首期“年产10万吨大型铸件精加工项目”已经达成；“年产12万吨海装关键铸件精加工项目”2020年7月份开始稳步释放部分产能后产量稳步提升。甘肃日月“年产20万吨（一期10万吨）风力发电关键部件项目”配套的10万吨精加工产能，已于2023年3月进入生产阶段。2020年非公开发行股票项目“年产22万吨大型铸件精加工项目”已完成10万吨的精加工能力，提升了客户端“一站式”交付能力，形成了自主加工与优秀外协供方加工资源优势互补的弹性精加工格局。 25Q1费用率有所下降，存货维持高位：公司24年期间费用3.7亿元，同比+0.9%，费用率8%，同比基本持平；24年经营性净现金流-1.6亿元，同比-125.7%；24年资本开支7.6亿元，同比-57.9%。公司25Q1期间费用0.9亿元，同环比+34.8%/-22.2%，费用率7%，同环比-2.7/-0.7pct；25Q1经营性现金流-3.1亿元，同比增加1.2亿元；25Q1资本开支1.2亿元，同环比-63.7%/-12.1%；25Q1末存货14.9亿元，较年初+21.7%。 盈利预测与投资评级：考虑公司风场滚动开发、滚动转让，未来2~3年可贡献一定体量的投资收益，以及大型风电铸件紧缺，盈利能力进入拐点，我们上调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润分别为9.0/10.6亿元（前值8.2/9.3亿元），同比增长45.0%/16.7%，预计27年归母净利润为11.6亿元，同比增长9.8%，25~27年归母净利润对应PE为13.6/11.6/10.6x，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，电站开发转让不及预期等。

事件： 公司 24年营收 30.7亿元，同比-31.3%，归母净利润 2亿元，同比-80.9%，毛利率 38.1%，同比-1.8pct，归母净利率 6.6%，同比-17.2pct； 其中 24Q4营收 6.7亿元，同环比+43％ /-19.1％，归母净利润 0.4亿元，同环比-7%/-24.9％，毛利率 41.2%，同环比+12.4/+5.9pct，归母净利率6.5%，同环比-3.5/-0.5pct。 25Q1营收 8亿元，同环比+16.7％ /+19.9％，归母净利润 0.5亿元，同环比+35.3%/+6.5％，毛利率 29.9%，同环比-10.1/-11.3pct，归母净利率 5.8%，同环比+0.8/-0.7pct。 24年拆分： ①24年公司户储系统收入 22.2亿元，同比-35.4%，毛利率40.6%，同比+1.9pct；②工商储系统收入 9914万元，毛利率 34.7%；③并网逆变器收入 5.9亿元，同比-15.2%，毛利率 27.4%，同比-6.9pct；④配件及其他收入 1.6亿元，同比-52.6%，毛利率 46.0%，同比+0.7pct。 25Q1出货同环比均实现提升： 从 25Q1经营数据来看，公司实现收入 8亿元，同环比+16.7%/+19.9%均实现提升，新兴市场出货已实现明显改善，工商储出货实现高速增长，成为 25年新的业绩增量。 25Q1收入规模扩张， 费用率大幅下降： 公司 24年期间费用 10亿元，同比+79.7%，费用率 32.5%，同比+20.1pct，其中 Q4期间费用 2.5亿元，同环比+150.4%/+9.2%，费用率 38.1%，同环比+16.3/+9.9pct； 24年经营性净现金流 7.5亿元，同比+18.8%。公司 25Q1期间费用 2.1亿元，同环比-13.5%/-18.3%，费用率 25.9%，同环比-9.1/-12.2pct； 25Q1经营性现金流-0.3亿元，同环比-113.5%/-115.4%； 25Q1末存货 10.6亿元，较年初+2.1%。 盈利预测与投资评级： 考虑海外市场出货存在不确定性，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润分别为4.6/6.6亿元（前值为6.8/9.3亿元），同比增长 128%/43%，预计 27年归母净利润为 7.9亿元，同比增长 18.8%， 25~27年归母净利润对应 PE 为 15.7/11.0/9.3x，考虑公司在户储市场的龙头地位，海外户储、工商储市场渗透率仍然较低，具备较大成长空间，公司有望受益，维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期，竞争加剧。

事件：公司24年营收112.1亿元，同比+49.8%，归母净利润29.6亿元，同比+65.3%，毛利率38.8%，同比-1.7pct；其中24Q4营收31.9亿元，同环比+176.5％/-2.4％，归母净利润7.2亿元，同环比+223.6%/-28.2％，毛利率35.3%，同环比-4.7/-9.2pct。25Q1营收25.7亿元，同环比+36.2％/-19.6％，归母净利润7.1亿元，同环比+63%/-2.1％，毛利率37.2%，同环比+0.9/1.9pct，一季度业绩略超预告上限。 24年拆分：①逆变器营业收入55.6亿元，同比+25.4%，毛利率47.8%，同比-3.5pct；销量137万台，同比+53.7%；②储能电池包24.5亿元，同比+177.2%，毛利率41.3%，同比+7.4pct；③热交换器19.5亿元，同比45.4%，毛利率12.1%，同比+2.3pct；④除湿机9.7亿元，同比+37.7%，毛利率34.4%，同比+0.8pct。 24年欧洲/巴基斯坦/乌克兰增长较快、光储产品多点开花：逆变器+电池包各市场销售收入及毛利率情况分别为：①德国17.4亿元，占比21.8%，毛利率47.7%；②巴基斯坦5.6亿元，占比7.0%，毛利率39.2%；③巴西4.5亿元，占比5.7%，毛利率32.0%；④乌克兰4.1亿元，占比5.1%，毛利率47.6%；⑤印度3.8亿元，占比4.8%，毛利率30.4%；⑥其他海外国家38.2亿元，占比47.7%，毛利率48.2%；⑦国内6.4亿元，占比7.9%，毛利率45.4%。 25Q1户储发货逐月改善，业绩超预期：25Q1公司户储出货同比有所增长，我们判断主要系南亚、非洲、中东等电力紧缺使得储能需求进一步释放，离网机等新机型销量表现亮眼；欧洲部分市场受政策导向、能源转型及经济性等因素驱动，需求持续增长。4月非洲、东南亚及东欧订单表现较好，且Q2为传统旺季，我们预计出货继续改善。 经营现金流增速超营收增速，合同负债维持高位：公司24年期间费用9.8亿元，同比+32.4%，费用率8.7%，同比-1.2pct；24年经营性净现金流33.7亿元，同比+61.8%。公司25Q1期间费用2亿元，同环比+22.3%/26.8%，费用率7.8%，同环比-0.9/-0.8pct，主要是研发和财务费用率有所下降；25Q1末存货13.5亿元，较年初-0.8%；合同负债3.4亿元，较年初+28.7%。 盈利预测与投资评级：考虑海外出货存在不确定性，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润为38.5/46.5亿元（前值为38.7/46.6亿元），同比增长30.0/20.8%；预计27年归母净利润为54.9亿元，同比增长18.1%，25~27年归母净利润对应PE为14.5/12.0/10.1x，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，竞争加剧。

事件：公司24年营收227.6亿元，同比-2.5%，归母净利润1.4亿元，同比-68%；其中24Q4营收64亿元，同环比-0.6％/5.3％，归母净利润-0.7亿元，同环比-514.4%/-423％。25Q1营收41.2亿元，同环比-14.1％/-35.6％，归母净利润0.7亿元，同环比-17.7%/-193.6％。 陆缆需求放缓，海缆放量待观。据我们测算，2024年公司陆缆营收占比90%-95%，海缆营收占比5%-10%；2024年海缆订单超13亿元，确认收入约3亿元。由于基建结构性调整导致配套的传统陆缆需求有所放缓，订单量减少，导致公司销售收入下滑。24年公司销售毛利率4.7%，同比-1.1pc，其中24Q4，毛利率2.6%，同环比-2.1/-1.7pct。25Q1，毛利率7.3%，同环比0.7/4.7pct，归母净利率1.7%，同环比-0.1/2.9pct，主要由于行业市场竞争愈发激烈，企业面临以价换量的困境，客户降本需求层层传递，致使公司产品售价下降，综合毛利率下滑，同时叠加计提信用减值损失增加等因素影响，导致公司整体利润有所下滑。 24年期间费用率稳定，经营性现金流增加。公司24年期间费用7.9亿元，同比-3.2%；费用率3.5%，同比持平，费用控制优秀；经营性净现金流5亿元，同比+9.3%，主要由于公司进一步加强应收账款管理以及加强对客户信用考核，销售回款增加。25Q1期间费用1.9亿元，同环比-3.1%/-12.8%，费用率4.6%，同环比+0.5/+1.2pct，主要由于主动采取收缩战略，适当增加产品毛利，导致收入下降，而费用刚性所致。 盈利预测与投资评级：考虑陆缆竞争激烈，公司毛利率下滑，叠加公司海缆拓展短期不及预期，我们下调2025年及2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为2.9/3.7/4.5亿元（2025-2026年前值为7.3/9.2亿元），同增111%/30%/21%，对应PE为21/16/13倍，由于公司工艺技术领先，生产、销售规模位居行业前列，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，陆缆需求及海缆客户拓展不及预期。

事件：公司24年营收48.6亿元，同比-37.1%，归母净利润2亿元，同比-74.3%，毛利率19.5%，同比-3.3pct，归母净利率4.2%，同比-6.1pct；其中24Q4营收13亿元，同环比-1.5％/-0.1％，归母净利润-0.9亿元，同环比-215.8%/-215.2％，毛利率3.8%，同环比-22.7/-19pct，归母净利率-6.7%，同环比-12.4/-12.5pct。25Q1营收9.3亿元，同环比-12.1％/-28.8％，归母净利润0.4亿元，同环比-76%/-140.9％，毛利率23.5%，同环比-6.9/19.7pct，归母净利率3.8%，同环比-10.2/+10.6pct。 24年拆分：分业务来看，公司海工装备实现收入4.3亿元，同比-71.6%，毛利率3.1%，同比-13.3pct；对应6.2万吨，同比-49.0%。截至24年底，海上风电项目进展已进入加速期，公司在手项目青洲六、华能临高等项目已陆续实现完工交付。国核院海洋牧场、青洲五/七导管架、华润苍南升压站项目相继启动施工，计划于25年上半年陆续发运。陆塔业务实现营收16.7亿元，同比-48.0%，毛利率7.2%，同比-5.6pct；对应27.5万吨，同比-39.2%，交付量较差主要系公司保持以往竞争优势基础上转向高质量发展，不再以规模扩产为主要目标，交付下降所致。叶片类产品收入12.5亿元，同比-20.6%，毛利率-0.7%，同比-11.9pct。发电收入12.7亿元，同比+2.1%，毛利率62.5%，同比-2.3pct。 25Q1海工交付较淡，静待出货起量：Q1行业开工较淡，收入、毛利率表现较差。25Q1期间费用1.9亿元，同环比+2%/+8.8%，费用率20%，同环比+2.8/+6.9pct。 盈利预测与投资评级：考虑公司的海风项目订单交付可能存在不确定性，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润为7.1/10.1亿元（前值为18.0/22.3亿元），同比增长248%/42%；预计27年归母净利润为12.7亿元，同比增长26%，25-27年归母净利润对应PE为16.4/11.6/9.2x，考虑公司在国内海风行业的龙头地位，历史上因项目延期导致公司业绩难以释放，我们预计Q2项目开工后将进入业绩拐点，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争格局恶化

事件：公司24年营收177.9亿元，同比+19.1%，归母净利润18.1亿元，同比-9.7%，毛利率16.9%，同比-0.1pct；其中24Q4营收87.2亿元，同环比+17.1％/+130.3％，归母净利润11.3亿元，同环比+15.5%/+348.6％，毛利率18.3%，同环比+4/+3.5pct。25Q1营收21.9亿元，同环比+26.6％/-74.9％，归母净利润-1.9亿元，同环比-172%/-117％，毛利率6.5%，同环比-13.2/-11.8pct。 24年拆分：①风机及配件收入136亿元，同比增长14%，出货量约9.5GW，同比+31%；毛利率10.99%，调整同一质保金口径后同比基本持平；其中，海外风机业务毛利率21.71%，领先国内风机业务毛利率10pct+。②发电收入2.9亿元，同比-38%，毛利率68.1%，同比-5.0pct；③风电服务2.7亿元，同比-85%，毛利率7.8%，同比+1.8pct；④电站产品销售35亿元，同比+446%，毛利率36.4%，同比+0.4pct；此外，投资净收益7.7亿元，主要也是风场转让收益。24年公司对外转让容量700MW，在建风场容量2.6GW。 25Q1风机毛利率偏低，静待盈利改善：25Q1公司毛利率6.5%，无风场转让，风机毛利率偏低主要系：①Q1部分出货为24年库存产品，未享受到供应链降本带来的成本改善；②部分交付10MW订单为低价订单，叠加10MW机型尚未量产，毛利率水平偏低。往后看，我们判断伴随着两海机型出货占比提升、10MW逐步规模化以及25年初供应链谈价有所降本，预计风机毛利率有望逐季改善。 在手订单继续创新高：24年公司国内新增订单超20GW，创历史新高。 海外方面，24全年新签项目合同近2GW。 24年费用率显著改善，合同负债维持高位：公司24年期间费用18亿元，同比-21.8%，费用率10.1%，同比-5.3pct，其中Q4期间费用5.6亿元，同环比-30.5%/+28.2%，费用率6.4%，同环比-4.4/-5.1pct；24年经营性净现金流-4亿元，经营性现金流转负。公司25Q1期间费用4.8亿元，同环比+8.8%/-14.6%，费用率21.8%，同环比-3.6/+15.4pct；25Q1末存货70亿元，较年初+35.6%；25Q1末合同负债67.8亿元，较年初+10.7%。 盈利预测与投资评级：考虑公司风机短期内毛利率表现一般，且风电场电价存在下行的可能性，从而影响公司风机及风场转让业务的盈利，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润为21.3/26.6亿元（前值为23.9/27.4亿元），同比增长17.3%/25.1%；预计27年归母净利润为31.6亿元，同比增长19.0%，25~27年归母净利润对应PE为13.9/11.1/9.3x。基于公司成本控制优势凸显，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，竞争加剧。

事件：公司24年营收271.6亿元，同比-3.4%，归母净利润3.5亿元，同比-8.1%，毛利率8.1%，同比-3.1pct，归母净利率1.3%，同比-0.1pct。 25Q1营收77亿元，同环比+51.8％/11.3％，归母净利润3亿元，同环比-0.7%/-165.3％，毛利率13.2%，同环比-7.4/+25.9pct，归母净利率3.9%，同环比-2.1/+10.6pct。 24年拆分：①风机及相关配件销售收入208.3亿元，同比-12.4%，毛利率-0.5%，主要系质保金调入营业成本准则变化，同比-3.6pct，对外销售10.82GW，同比+12%，折算单价1925元/kW，同比-21%，其中上下半年分别为1976、1896元/kW；实现新增风机订单27.1GW创新高；②风电场发电收入17.3亿元，同比+15.4%，毛利率57.1%，同比-5.9pct。③电站产品销售27.9亿元，同比+34.2%，总转让1.45GW，毛利率43.2%，同比+12.2pct。 质保金变化致费用率下降：公司24年期间费用27亿元，同比-11.3%，费用率10%，同比-1pct，其中Q4期间费用-3.1亿元，主要系质保金变化，费用率-4.5%；24年经营性净现金流-24亿元，同比增加1.9亿元。 公司25Q1期间费用7.4亿元，同环比-9.6%/-337.5%，费用率9.6%，同环比-6.5/+14.1pct；25Q1资本开支7.6亿元，同环比-70.3%/+46.9%；25Q1末存货142.9亿元，较年初+5.6%。 盈利预测与投资评级：考虑风机供应链成本具备不确定性，以及风电电价全面入市后风场盈利具备不确定性，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润为23.7/28.7亿元（前值为28.5/34.3亿元），同比增长585%/21%；预计27年归母净利润为36.4亿元，同比增长26.6%，25-27年归母净利润对应PE为10.0/8.2/6.5x，考虑公司风机龙头地位、海风出货修复优化盈利，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、行业需求和公司出货不及预期、电站业务盈利下滑风险等。

事件：公司24年营收778.6亿元，同比+7.8%，归母净利润110.4亿元，同比+16.9%，毛利率29.9%，同比-0.4pct；其中24Q4营收279.1亿元，同环比+8％/+47.5％，归母净利润34.4亿元，同环比+55%/+30.2％，毛利率27.5%。25Q1营收190.4亿元，同环比+50.9％/-31.8％，归母净利润38.3亿元，同环比+82.5%/+11.3％，毛利率35.1%。 光伏逆变器格局维持稳定：24年光伏逆变器营收291.3亿元，同增5.3%，毛利率30.9%，同降1.9pct；24年发货147gw，同增13%，格局及盈利稳定。国内光伏抢装+海外春节后开始补库，25Q1发货同比稳增。 储能海外需求高增，Q1发货超预期：24年储能营收249.6亿元，同增40.2%，毛利率36.7%，同增4pct；24年发货28gwh，同增167%。25Q1公司中东、欧洲、亚太、美国均正常发货，且关税不确定性较高情况下公司25Q1抢发货美储产品，致Q1发货实现较高增速。当前节点来看，美国在关税确定前暂停发货，通过投建海外储能厂+采购海外电芯来规避，我们预计在今年底或者明年初将逐步打通。欧洲、亚太等均是翻倍增长的市场，盈利高且阳光市占率遥遥领先，户储+工商储也开始发力。 风电高增，电站电驱等继续协同发展：24年新能源投资开发营收210亿元，同降15%，毛利率19.4%，同增3pct。风电变流器24年发货约44gw，同增37.5%。公司也在积极布局AIDC相关的电源系统，微电网、海外充电桩、电驱、氢能等一直在前瞻布局和协同发展。 规模效应下费用率稳步下降，现金流改善明显，在手订单再创新高：公司24年期间费用84.2亿元，同比-1.1%，费用率10.8%，同比-1pct，25Q1期间费用20.3亿元，同环比-4.4%/-4.6%，费用率10.7%，同环比-6.2/+3pct，部分规模效应部分因为会计准则要求部分费用进入营业成本。优化应收账款管理和提升订单质量，24年经营性净现金流120.7亿元，同比+72.9%，其中Q4经营性现金流112.6亿元，同增364%；25Q1经营性现金流17.9亿元，同比转正。25Q1存货312亿元，相较年初增长7.4%。25Q1合同负债113亿元，相较年初增长12%，在手订单持续新高。 盈利预测与投资评级：考虑到公司美国相关业务可能受关税影响，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润分别为120/141亿元（前值为130/155亿元），同比增长8.9%/17.6%，预计27年归母净利润为161亿元，同比增长14.0%，25~27年对应PE为10.1/8.6/7.6x，考虑公司逆变器、储能业务毛利率表现较好，全球储能出货继续高增，盈利能力维持高位，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

事件： 公司 24年营收 47.7亿元，同比-3.2%，归母净利润 4.2亿元，同比+46.5%，毛利率 22.9%，同比+3.7pct，归母净利率 8.8%，同比+3pct； 其中 24Q4营收 17亿元，同环比+5.1％ /+49.1％，归母净利润 1.2亿元，同环比+51%/-17.2％，毛利率 18.6%，同环比-0.1/-10.7pct。公司 25Q1营收 8.3亿元，同环比+16.8％ /-51.3％，归母净利润 0.9亿元，同环比+71.6%/-25％，毛利率 24.3%，同环比+0.7/5.7pct。 海外光储起量， 毛利率提升： 公司 24年光伏逆变器实现营收 27.5亿元，同比-4.5%，毛利率 22.6%，同比+5.1pct；储能 PCS 实现营收 19.3亿元，同比+0.1%，毛利率 22.0%，同比+7.1pct，因交付中东非及美国项目，盈利显著提升，海外综合毛利率 30%以上。 期间费用率维持稳定、合同负债显著提升： 公司 24年期间费用 6亿元，同比+0.8%，费用率 12.7%，同比+0.5pct，其中 Q4期间费用 1.5亿元，费用率 9.1%； 24年经营性净现金流 1.2亿元，同比转正，其中 Q4经营性现金流 7.7亿元；公司 25Q1期间费用 1.2亿元，同环比-2.6%/-25.7%，费用率 13.9%，同环比-2.8/+4.8pct；经营性净现金流-7.1亿元； 25Q1末合同负债 1.3亿元，较年初+77%，证明公司在手订单较多； 25Q1存货17亿元，较年初+16.5%。 盈利预测与投资评级： 考虑关税问题影响， 公司海外储能产品出货可能存在不确定性， 我们下调 25~26年盈利预测， 预计归母净利润为 5.7/7.4亿元（原预期为 9.4/12.8亿元）， 同增 35%/30%； 预计 27年归母净利润为 9.3亿元， 25~27年归母净利润对应 PE 为 17.9/13.8/10.9x， 考虑全球光储市场高增，同时公司光伏逆变器及储能 PCS 加速海外拓展，全球多点开花，已进入加速放量阶段，预计今明年出货持续高增，盈利能力随海外拓展有望继续提升， 维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧、国际贸易及行业政策变动风险、全球化拓展不及预期。

事件：公司25Q1营收21.5亿元，同环比+63.8％/-10.3％，归母净利润2.8亿元，同环比+6.7%/+269.4％；毛利率20.4%，同环比-1.8/+10.9pct，归母净利率13.1%，同环比-7/+9.9pct。 口径调整：结合国家对智能化、环保化电力能源输送的需求，推动能源转型及公司未来战略发展需要，公司将从2025年起将定期报告中披露的产品分类“海缆系统、陆缆系统和海洋工程”，分别调整为“电力工程与装备线缆（绿色输电设施）、海底电缆与高压电缆（电力新能源）、海洋装备与工程运维（深海科技）”。当前分类中：①新口径的海底电缆与高压电缆=原口径的海缆（除脐带缆/动态缆）+高压陆缆；②电力工程与装备线缆=中低压陆缆；③海洋装备与工程运维=脐带缆、动态缆+海洋工程。 业务拆分：调整口径后，公司海底电缆与高压电缆收入11.96亿元，同比增长219%；主要系公司品牌国际化达到新水平，重点谋划欧洲项目，外销收入稳步增长；电力工程与装备线缆收入8.85亿元，同比+53.28%，主要系公司持续提升品牌影响力、扩大市场份额，实现稳健发展。 在手订单创新高：截至2025-08-04，公司在手订单约189亿元，其中海底电缆与高压电缆约115亿元，电力工程与装备线缆约44亿元，海洋装备与工程运维约30亿元。 资产减值冲回贡献正收益：25Q1公司资产减值冲回3408万元，信用减值计提357万元。公司25Q1期间费用1.4亿元，同环比+24.3%/-4.7%，费用率6.8%，同环比-2.1/+0.4pct；经营性现金流-4.3亿元，同环比转负；存货22.6亿元，较年初+23.1%；合同负债8.9亿元，较年初-22.0%。 盈利预测与投资评级：我们维持盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为16.0/21.5/26.6亿元，同比增长58.8%/34.4%/23.5%，对应PE22/17/13x，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

事件：公司24年营收48.4亿元，同比0.5%，归母净利润1.8亿元，同比-37.8%，毛利率13.8%，同比-4.3pct，归母净利率3.8%，同比-2.3pct；其中24Q4营收18.9亿元，同环比2.9％/45.9％，归母净利润0.3亿元，同环比-41.9%/65.8％，毛利率9.6%，同环比-6.2/-2.6pct，归母净利率1.7%，同环比-1.3/0.2pct。 业务拆分：陆风塔筒（含混塔）实现营收40.3亿元，同比+15.2%，毛利率13.7%，同比-5.2pct；海风塔筒管桩实现营收6.7亿元，同比-37.8%，毛利率8.1%，同比-1.8pct。其中陆风钢塔销量48.3万吨，同比+9.9%；混塔销量13.6万立方米，同比+685.8%，增速较快主要系2023年公司成为中汉能源控股股东（持股比例60%），切入混凝土塔筒赛道，2024年全面发力开展混凝土塔筒业务，业务量可观；受海风行业装机低迷影响，海风塔筒管桩8.1万吨，同比-36.8%。 地区拆分：国内实现营收31.4亿元，同比-8.1%，毛利率10.4%，同比3.0pct；海外实现营收16.9亿元，同比+21.6%，毛利率20.3%，同比9.0pct。 期间费用率有所下降：公司24年期间费用3.8亿元，同比-21.5%，费用率7.9%，同比-2.2pct，其中Q4期间费用0.9亿元，同环比-55.7%/-16%，费用率5%，同环比-6.6/-3.7pct；24年经营性净现金流-3.8亿元，同比1.7亿元；24年资本开支2.7亿元，同比-37.4%；24年末存货18.9亿元，较年初+6.2%。 盈利预测与投资评级：考虑公司出货及毛利率不及预期，我们下调25~26年盈利预测，预计归母净利润分别为3.3/4.3亿元（原值为8.0/9.8亿元），同增79.0%/32.2%；27年归母净利润预期5.1亿元，同增19.1%，25-27年归母净利润对应PE19/14/12x，考虑公司双海战略仍在逐步兑现，成长空间大，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，原材料价格波动等。