25Q2归母利润略超预期，净利率再提升。公司25H1实现收入1789亿元，同比+7%；归母净利润305亿元，同比+33%；扣非净利润272亿元，同比+36%。其中Q2收入942亿元，同环比+8%/+11%；归母净利润165亿元，同环比+34%/+18%；扣非净利润154亿元，同环比+42%/+30%；毛利率25.6%，环比+1.2pct，归母净利率17.5%，同环比+3pct/+1pct。 要点如下：1）Q2电池确收近150gwh，产能利用率约90%。公司25H1实现产量310gwh，同比+47%，出货量我们预计270gwh，同比+32%，新增40gwh库存。25H1有效产能345gwh，产能利用率高达90%，公司在建产能235gwh，我们预计年底产能近900gwh。Q2电池销量近150gwh，同环比+35%/+20%，其中动力116gwh，同环比+36%/+16%，储能32gwh，同环比+28%/+45%。 全年出货量我们预计为650gwh，同增35%+，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。 动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，新兴市场放量+技术授权+海外产能建设，对冲美国政策影响。 2）电池价格盈利稳定，动力势头好于储能。动力方面，25H1收入1316亿元，同比+17%，均价0.69元/wh，同比下降13%，环比基本稳定，毛利率22.4%，同比-4.5pct，单wh毛利0.14元/wh，我们测算对应单wh利润0.083元/wh。储能方面，25H1收入284亿元，同比-1%，均价0.59元/wh，同比下降20%，较24Q4有所回升，毛利率25.5%，同比-3.4pct，单wh毛利0.13元/wh，我们测算对应单wh利润0.085元/wh，公司预计25H1储能国内外市场各占50%，美国市场占比已降至20-30%，OBBB影响可控。 3）其余业务看毛利率改善明显。25H1电池材料回收收入79亿元，同比-45%，毛利率26%，同比+18pct，主要由于金属价格波动，公司受益于采购长协价。25H1矿山资源34亿元，同比+28%，毛利率9%，同比+1pct，公司矿山经营正常，手续合规。其他业务看，25H1收入77亿元，同比-8%，但毛利率74%，同比+23pct。 4）Q2汇兑收益贡献明显，库存商品增加。Q2我们测算汇兑收益15亿元+，较25Q1增加9亿元，主要受益于欧元升值。Q2投资收益15亿元，同环比+22%/+15%；其他收益30亿元，同环比+38%/-3%。费用端，Q2费用率5.3%，较Q1降低1.8pct，主要由于财务费用为-35亿元；Q2减值损失为16亿元，较Q1减少3.7亿元。Q2末存货723亿元，较年初增加21%，主要为库存商品增加112亿元（对应约30gwh电池）；Q2末预计负债为801亿元，较年初增82亿元，其中质保金增加55亿元，返利增加27亿元，Q2单季度预计负债增加66亿元。Q2经营性净现金流258亿元，同环比+58%/-21%；Q2资本开支99亿元，同环比+46%/-5%。 盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为19/16/13x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年25xPE，对应目标价440元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。

25Q2营收同比+16%、归母净利润+13%、业绩符合预期。公司25H1营收83.47亿元，同增15.43%；归母净利润9.64亿元，同增14.19%；其中25Q2营收43.64亿元，同增15.51%；归母净利润5.53亿元，同增13.25%。25H1毛利率34.24%，同比-0.54pct，归母净利率11.55%，同比-0.13pct；其中25Q2毛利率34.67%，同比+0.03pct，归母净利率12.67%，同比-0.26pct，原材料价格大幅上涨&部分产品竞争加剧下，公司通过规模优势、提升人效、产品结构优化部分对冲，毛利率保持稳定，业绩实现稳健增长，符合市场预期。 高压直流&工业超预期增长、依托技术优势、份额持续提升。1）高压直流继电器：海内外主机厂销量大幅提升，公司依托技术优势，在大电流、高压化趋势下地位逐步提升，同时欧洲市场景气度较高，客户基本实现全面覆盖，我们预计25年收入增速维持40%+；2）工业继电器：海外大客户去库结束、开启补库，其中欧洲体现较为显著，同时内需也在复苏中，我们预计其中新能源相关客户增长较快。 新能源&汽车&信号增势延续、保持快速增长。1）新能源继电器：25H1抢装潮&去年低基数下实现高速增长，预计H2随终端客户海外项目拓展&行业反内卷&公司新产品应用增势延续，我们预计25年收入同增40%；2）汽车继电器：23H2以来周期持续向上，市场需求增速较快，公司份额持续提升；3）信号继电器：下游新能源、检测设备、医疗、温控器需求增长，公司订单饱满，预计H2增势延续。 家电&电力表现稳健、地位稳固。1）家电继电器：25H1整体景气度前高后低，旺季提前，但公司在头部客户地位稳固，预计后续随国补持续、夏季高温等因素，H2维持平稳增长；2）电力继电器：高基数导致需求放缓下，国内增量渐显同时新兴市场回暖，有望随H2基数下降保持稳定增长。 “75+”战略高质量发展、动能多元。1）低压电器：公司持续开拓新能源、电网市场，随公司产品解决方案能力进一步增强，预计H2有望逐步恢复增长；2）其他新品：薄膜电容器车载领域推进顺利，Q2起逐步上量。熔断器中，新能源部分领域产品已导入标杆客户，场景逐步拓展中。电流传感器增速边际放缓，系海外电表去库，国内未见明显修复。展望未来，公司新品类、新领域持续快速拓展，长期看业务规模有望达5亿元。 期间费用管控得当、现金流大幅增加。公司25H1期间费用率16.35%，同比-1.49pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.95%/9.01%/4.53%/-0.14%，同比-0.23pct、-0.26pct、-0.13pct、-0.87pct。25Q2末公司存货30.82亿元，较25年初-12%，合同负债0.59亿元，较25年初+26%。25Q2经营性现金净额12.23亿元，同比+38%。 盈利预测与投资评级：维持25-27年归母净利润为19.9/23.2/26.9亿元，同比+22%/+17%/+16%，对应PE分别为17x、15x、13x，考虑到宏发全球龙头地位，给予26年25xPE，目标价39.7元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，原材料涨价超市场预期等。

投资要点。开立医疗在超声、内镜等细分医疗设备品类处于国内领先位置，24年研发、销售环节逆势扩张，25年各产线迎来新品收获，随着国内医疗设备更新有序落地，短期有望在行业回暖周期中脱颖而出，中长期向器械平台持续发展。 HD-650打造4K智慧内镜，加速高端市场渗透。2025年，开立推出新一代高端产品HD-6504K内镜，通过新物镜、光学材料、成像焦距的设计，结合内镜制造的Know-How，产品清晰度向4K迈进，操作性也有大幅提升。iEndo系列内镜配置独立GPU，对临床数据各环节处理加强，针对不同科室和病种，实现AI辅助解读，赋能头部医院。HD-580中标价格已处于国产领先水平，与奥林巴斯等头部品牌价差缩小，随着HD-650的上市推广，公司内镜产品具备进一步往高端市场渗透潜力。 设备招采回暖，逆势扩张有望迎来积极拐点。受行业整顿及采购需求推迟影响，超声、内窥镜等医疗设备24年采购需求下滑明显，使得相关公司业绩承压。截至25年1-6月，国内招采活动逐步恢复常态，超声、消化内镜累计中标金额分别同比增长62.2%、30.0%，各地设备更新数量、金额较同期提升明显，行业景气度有望持续回暖。公司24年逆势扩张，销售、技术人员分别增加161、119人，总人数均达到历史新高，为产品推广和市占率提升奠定有力基础，有望率先迎来拐点。 产品、渠道深化布局，潜力业务释放长期增长动能。产品端，软镜快速迭代，步入高端场景，超声也通过80系产品突破中高端用户。微创外科、心内等种子业务团队磨合成熟，持续取得快速增长，有望亏损缩小，并稳步提升国内市占率，有望提供增长新动能。财务端，高端产品突破带来高质量增长，经历了2024年调整后，团队磨合成型，费用或有序维稳，利润压力逐步缓和，重回增长轨道可期。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为23.88/27.77/32.24亿元，同比增速分别为18.56%/16.32%/16.07%，归母净利润分别为3.07/5.06/6.42亿元，同比增速分别为115.45%/64.85%/26.99%，当前股价对应的PE分别为45/27/22倍。选取澳华内镜、海泰新光、迈瑞医疗作为可比公司，基于公司在影像领域领先位置，内窥镜业务持续高速增长，维持“买入”评级。 风险提示。行业竞争加剧风险、新品推广不及预期风险、国内政策变动风险、境外贸易冲突风险。

7月上海机电与德昌合资创立的动界智控（上海）首次亮相WAIC世界人工智能大会，推出人形机器人关节模组，集成了多项关键技术优势，并与国地中心（青龙项目）签署首台套供货协议。当前地产竣工增速仍然低迷，公司新梯业务增速阶段性承压，后市场业务平稳发展。公司积极拓展机器人业务有望迎来发展机遇，远期将拓宽业务天花板。 事件7月27日第八届WAIC世界人工智能大会上，上海机电与德昌汽车电气合资创立的动界智控（上海）首次登台，推出人形机器人旋转关节、直线关节及灵巧手指关节，与国地中心（青龙项目）签署首台套供货协议。 简评1、机器人业务：与德昌电机强强联合，拓展机器人关节模组2025-08-03，德昌电机控股宣布，其全资子公司德昌汽车电气与上海机电成立2家合资公司。其中第1家上海合资公司（动界智控）由上海机电持股51%，主要负责销售渠道、研发、客户服务。第2家深圳合资公司由德昌持股51%，负责人形机器人模组及硬件系统设计、研发、制造。 7月27日，动界智控首次亮相WAIC，依托双方股东在精密制造与电机研发领域数十年的积淀，推出人形机器人旋转关节、直线关节及灵巧手指关节。 动界智控的关节产品集成了多项关键技术优势。其设计具备高扭矩密度，在紧凑的结构内实现强劲的动力输出；拥有低背隙高精度特性，有效保障了机器人运动的流畅性与精准度，为实现类人柔顺动作奠定基础。产品采用高度模块化集成设计，将电机、减速器、编码器、驱动器及可选刹车等核心组件一体化封装。在运行性能上，产品静音高效，优化了低噪音运行与高能效输出；其长效可靠的设计确保了产品拥有超过一万小时的使用寿命。此外，关节产品具备智能兼容特性，原生支持EtherCAT、CAN等主流工业协议，便于集成与智能化控制。发布会现场，动界智控与国家地方共建人形机器人创新中心（青龙项目）签署首台套供货协议，并且与上海傅利叶智能科技股份有限公司达成战略合作，签署产品合作备忘录。随着人形机器人及具身智能产业的蓬勃发展，动界智控等子公司有望迎来发展机遇，远期为上海机电拓宽业务天花板。 2、电梯业务：新梯阶段性承压，后市场业务稳步增长房屋竣工面积大幅下滑，电梯行业需求相对疲软。2024年我国房屋竣工累计面积同比下滑27.70%至7.37亿平米，电梯、自动扶梯及升降机累计产量149.20万台，同比下降8%。在此背景下，2024年度公司电梯业务有所承压。2025年1-6月，我国房屋竣工面积累计同比下降14.80%，电梯、扶梯及升降机产量同比下降6.40%，降幅较2024全年有所收窄，但仍存在一定压力。 从订单口径来看，2024年底上海机电已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为人民币197.39亿元，同比下降4.18%；从确认收入节奏来看，预计2025年确认收入135.43亿元，预计2026年确认收入61.96亿元。 展望后续来看，在新梯市场需求相对承压下，公司将全力做大包括保养、备件、修理、改造、更新在内的电梯后市场业务，将旧梯更新、旧楼加装、家用梯、出口等作为新的业务增长点。克服新梯市场“由升转降”的不利因素，稳步推进转型发展，争取跑赢市场，预期实现在电梯后市场业务的收入继续保持增长，占整个电梯业务的收入比重进一步提升。 从分红来看，公司2024年度利润分配预案预计向全体股东派发现金红利0.22元/股，合计派发2.25亿元，叠加此前2024年度中期分红的2.05亿元，公司2024年累计派发现金红利4.30亿元，占归母净利润的45.83%，同比基本持平。展望来看，公司高度重视投资者回报，在库存现金、未分配利润规模较大情况下，分红比例有望保持高位。 投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为206.61亿元、207.73亿元、211.05亿元，归母净利润分别为9.25亿元、9.33亿元、9.58亿元，同比分别变动-1.26%、+0.78%、+2.74%，对应2025-2027年动态PE分别为30.83、30.59、29.78倍，维持“买入”评级。风险分析1、公司所处电梯行业发展与宏观经济政策、环境及下游房地产行业景气度密切相关。外部经济的不确定性风险增加可能会影响中国经济的复苏进程，从而影响正常的市场需求，给公司业务发展带来一定影响。 2、公司电梯、扶梯产品主要原材料为钢材。钢材价格受国内宏观政策、市场供求关系、国际钢材市场环境等多种因素影响，国内钢材价格波动幅度较大。原材料的价格波动会对公司业绩产生一定的影响。 3、受宏观经济及房产调控等影响，公司下游客户的资金面产生较大影响，回款周期延长，导致公司应收款项也逐步增长，如主要客户的销售回款、融资渠道不能有效改善，信用风险蔓延将会导致公司应收账款不能按期收回，存在一定坏账风险。

事件：公司2025H1年实现营业收入83.47亿元，同比+15.43%；归母净利润9.64亿元，同比+14.19%；实现扣非归母净利润9.27亿元，同比+17.85%。 2025Q2公司实现营业收入43.64亿元，同比+15.51%；归母净利润5.53亿元，同比+13.25%。 点评：继电器产品稳步增长，龙头地位稳固。1）2025H1消费电子继电器稳步增长，信号继电器快速增长；2）工业装备领域，工业继电器景气度持续复苏；3）2025H1电力继电器业务同比持平；4）汽车领域，随着电动化的持续，高压继电器持续高增，我们认为未来随着欧洲新能源车车渗透率上升，公司高压直流继电器有望维持高增态势。 五大新门类产品扎实发展。1）低压电器领域，公司通过开拓新能源及工业、电网等应用市场，形成新的增长点，推动低压开关业务整体保持平稳发展；2）连接器方面，公司研发和生产的星载射频连接器支持了我国卫星互联网技术试验卫星的发射，进一步验证了产品品质的可靠性，未来公司将持续完善连接器全产业链体系；3）2025H1，公司电流传感器发货同比增长36%，公司薄膜电容器发货同比增长31%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.7/22.7/26.0亿元，同比增长21%、16%、15%。截止7月30日市值对应25、26年PE估值分别是18/16倍，维持“买入”评级。 风险因素：行业需求不及预期风险；技术迭代变化风险；原材料价格波动超预期风险；环保及安全生产风险等。

核心观点： 公司深耕汽车传动系统领域。公司主要产品包括汽车零部件和航空航天零部件两大类，汽车零部件业务主要包括同步器和差速器两大总成系统。通过“产品+服务+创新”三维协同模式，实现从单一零件到总成系统的业务升级，与麦格纳、采埃孚、舍弗勒、博格华纳、汇川、大众、一汽、比亚迪、吉利、重汽、法士特等一大批国内外优秀企业建立了深厚合作关系。 公司主业稳健增长。 （1）同步器：公司国内同步器细分市场龙头，公司在客户、技术、设备各方面均有优势，目前国内市占率已超30%；产品目前已出口多个海外国家，与麦格纳、采埃孚、GFT等知名客户的密切合作，出口有望持续贡献收入增量。 （2）重卡产品：公司持续拓展新客户新品类，2024年商用车业务增速跑赢行业；公司为采埃孚重卡AMT项目独家配套行星结构等零件，参与了法士特、重汽、伊顿康明斯、斯堪尼亚等重卡AMT相关项目的研发，并成功获得订单。 （3）航空业务：2020-2024年子公司昊轶强营业收入CAGR为37.6%，净利润CAGR为17.8%。未来，随着C919等民用航空更多新订单的落地，公司航空航天零部件业务的规模有望持续扩大。 新业务为公司打开长期成长空间。 （1）公司在新能源传动领域全面布局，包括差速器、定子转子、电机轴和行星减速器等相关产品。公司差速器业务高速增长， 2023、2024年差速器业务营收同比增长124.8%/72.8%，客户端基本实现了对新能源汽车制造商的全覆盖。2024年，公司发行可转债，用于新能源汽车电机轴的生产。同时，公司规划了定子转子产线，以进一步丰富新能源汽车传动系统产品结构。 （2）公司布局车用行星减速器，通过技术共生卡位机器人赛道。公司在新能源汽车传动系统领域布局了行星减速器等相关产品，已具备自主设计、同步开发、试验验证和全产业链制造的能力，且公司汽车用精密行星减速器部分零件已取得国内某知名新能源汽车厂商相关定点并实现量产；同时向外延展，将技术和生产能力延伸并根据市场需求和技术积累布局机器人领域，通过“技术共生+资源互通”的模式，在新兴市场提前卡位布局，开启新能源汽车、航空航天、机器人的多轮驱动模式。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入为29.78、36.49、44.01亿元，毛利率为34.1%、34.3%、34.3%，归母净利润为4.17、5.28、6.60亿元，对应EPS为0.48、0.61、0.77元/股，对应2025-08-03收盘价16.30元为32.5/25.6/20.5X PE。我们选取双环传动、精锻科技、蓝黛科技作为可比公司，三家可比公司2024-2026年PE均值为32/25/21X（估值日期：2025-08-03）。考虑公司传统的同步器业务积极拓展海外市场；差速器业务正处于高速增长阶段，有望通过规模效应提升利润弹性；通过定子转子、电机轴、行星减速器拓展新品类，通过技术共生拓展机器人新赛道，预计营收、利润将进入快速增长阶段，中长期看具备较大的成长空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新产品研发量产进展不及预期；新客户拓展不及预期；受宏观经济影响，下游整车需求不及预期。

事件：公司披露2025半年报：2025H1实现营收9.16亿元，同比-7.2%；归母净利0.78亿元，同比+26.0%；扣非归母净利0.77亿元，同比+35.6%。 2025Q2业绩符合预期汽车整椅业务可期。公司2025Q2实现营收4.83亿元，同比+15.6%/环比+11.6%；归母净利0.45亿元，同比+50.7%/环比+37.2%；扣非归母净利0.44亿元，同比+51.5%/环比+33.7%。公司收入及利润实现同环比高增，我们分析主要系客户销量影响，跟踪核心客户赛力斯2025Q2销量4.5万辆，同比+8.9%/环比+141.1%；利润同比增长主要系公司持续推行精益生产化管理，不断提高生产效率。新业务端：1）汽车整椅：已组建了一支汽车座椅领域自身专家团队，且公司高标准打造的研发实验室已正式投入使用，正与多家头部车企及新势力推进整椅方案的定制开发谈判中；2）机器人：公司已完成机器人关键部件开发的第一阶段的技术储备，已经启动了跨学科高端人才引进计划及专业团队建设，机器人事业部的建设正在公司内部推进中。公司2025Q2毛利率达18.4%，同比+0.9pct/环比-0.7pct，同比增长受益于持续的产品结构优化，以及精益生产和工艺改善。费用方面，2025Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.0pct/-0.6pct/+0.9pct/-1.2pct至0.0%/4.1%/5.0%/0.0%。 客户积极开拓从李尔系到全面覆盖主流Tier1。公司与东风李尔合作至今已10余年，2022年贡献收入约5.4亿元，占比48%；与泰极爱思系、麦格纳系、延锋系合作超过8年，近两三年加速客户拓展，进入马夸特、佛吉亚蜂巢能源科技、伟巴斯特、本特勒、天纳克、曼德电子、蜂巢传动科技等体系。2024年9月以来，公司陆续获得多个客户的多个项目定点，新增订单预计合计带来60.59亿元收入，按照5年生命周期测算，预计上述项目年化收入贡献12.12亿元，占公司2024年总收入的53.2%，占2024年汽车座椅骨架总成收入的90.6%。 从汽车到铁路打开中长期成长空间。①铁路集装箱，公司以打包方式（即整箱采购方式）通过了金鹰重工公司（实际控制人是中国国家铁路集团有限公司）的铁路专用集装箱物料项目的招标审核，中标金额为5.87亿元，于2023年10月量产；2024年新增对北方创业、漳州中集相关业务供货，增厚公司未来业绩。②高铁整椅，目前已获得相关供货资质证书，正在研发实验及交样前的准备阶段。 投资建议：公司作为汽车座椅骨架龙头，凭借性价比和快速响应能力加速抢占份额；同时公司积极拓展座椅总成业务及铁路业务，打开中长期成长空间。预计公司2025-2027年收入为31.39/40.91/51.14亿元，归母净利润为2.07/2.97/3.86亿元，对应EPS为0.98/1.41/1.83元，对应2025-08-0335.96元/股的收盘价，PE分别为37/26/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示：汽车销量不及预期、整椅业务不及预期、原材料价格波动风险等。

事件：2025-08-03，公司发布2025年半年报，25H1公司实现收入83.47亿元，同比增加15.43%；归母净利润9.64亿元，同比增加14.19%；扣非归母净利润9.27亿元，同比增加17.85%。单Q2情况来看，公司25Q1实现收入43.46亿元，同比增加15.51%；归母净利润5.53亿元，同比增加13.25%；扣非归母净利润5.46亿元，同比增加20.52%。盈利能力方面，公司25Q2实现毛利率34.67%，同比提升0.03pct；实现净利率16.82%，同比提升0.01pct。?经营效率持续提升，研发持续推进。经营效率方面，25H1公司经营效率指标人均销售回款65.4万元，同比增长8.9%。研发方面，公司完成新品研发项目462项，完成率90%，其中“5+”产品开发项目占比近45%。产品技术创新与知识产权布局协同推进，2025年度上半年专利申请587项，同比增长10.55%。 继电器各下游需求向好。公司主营继电器整体趋势良好。1）消费电子领域：整体实现良好增长。其中家电领域与头部品牌紧密合作，发货稳定增长。信号继电器主要应用的市场需求均有所提升。2）工业装备领域：客户库存消化完毕，工业继电器景气度复苏，发货同比呈献高速增长趋势。3）电力能源领域：电力继电器同比持平，主要系北美市场周期性回落等影响。新能源领域高速增长，公司相关产品在头部客户中的份额稳中有升。4）汽车交通领域：公司汽车弱电继电器产品受益国内市场及自主品牌份额提升，同比快速增长。新能源高压直流继电器竞争优势明显，同比持续高速增长。同时新能源车高压控制盒项目顺利推进。?新门类持续推进，捷报频传。1）薄膜电容：25H1发货同比增长31%，家电、新能源、电力电子、车载等领域均有应用。2）连接器：25H1发货同比略有增长，公司研发和生产的星载射频连接器支持了我国卫星互联网技术试验卫星的发射，进一步验证了产品品质的可靠性。3）电流传感器：25H1发货同比增长36%，未来随着电流传感器产品应用领域进一步拓展，业务增长动力有望进一步丰富。4）熔断器：25H1公司的陶瓷方体直流快速熔断器HPE509斩获UL认证，体现了产品综合性能指标的竞争力。后续随着熔断器标杆客户项目推进及新场景客户的导入，有望逐步步入稳定的良性发展轨道。 投资建议：公司是全球继电器龙头，新门类产品发展势头强劲，我们预计公司25-27年的营收分别为164.12/189.04/218.47亿元，增速分别为16.4%/15.2%/15.6%；归母净利润分别为19.15/22.69/26.80亿元，增速分别为17.4%/18.5%/17.7%。7月29日收盘价对应公司25-27年PE分别为18/15/13x。维持“推荐”评级。 风险提示：新技术研发的风险，需求不及预期的风险，竞争加剧的风险。

供给侧酝酿变化，反内卷有望推动行业价格上行： 2025年 7月以来中央财经委会议指出，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出；工信部部长主持召开第十五次制造业企业座谈会，学习贯彻习近平总书记重要指示批示精神，各环节价格陆续回升，目前国内 N 型 18x 硅片价格已回升至 1.1元/片，环比持续提价。 高测整合切片资源，规模&产能利用率上行提升边际盈利能力： 高测正在整合切片资源，一方面对客户来说，可以盘活切片产能产生现金流度过难关，另一方面对高测来说只要边际收益为正即可，高测人力成本和采购成本更低，切片的良率更高、团队管理效率更高，具备更强的切片技术优势，双方可以共赢，目前高测的切片产能利用率已经提升至 85%，摊薄设备折旧、规模效应进一步增强，提升边际盈利能力。 切片代工模式不断渗透，高测有望享切片+耗材+设备技术闭环红利： 高测的切片设备+金刚线均处于行业领先，形成设备+耗材+工艺闭环后不断强化 knowhow。我们认为短期高测受益于行业集中度分散，长期受益于产业分工趋势，目前来看公司客户逐步从硅片行业新玩家延伸至行业头部玩家；中长期看，硅料产能释放后，硅片行业将进入买方市场，企业会更加注重自己的优势环节以获得更强的研发效率，产业分工会日益明确。高测在单一环节投入大量研发可以建立低成本技术壁垒，后续通过规模优势进一步提高竞争力。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2025-2027年归母净利润预测分别为 0.53/1.27/2.41亿元，当前市值对应 PE 分别为 139/57/30倍，维持公司“买入”评级。 风险提示： 光伏行业需求不及预期，新技术研发不及预期，新业务产业化不及预期。

长光所亚微米数控抛磨加工中心采购项目启动，公司具备投标资格7月 24日长光所发布招标公告，预算 333万元，采购亚微米数控磨抛加工中心，用于超高精密磨抛， 8月 18日截止递交，公司具备超精密曲面磨床生产能力，且历史和长光所保持合作，因此具备投标资格。 华辰装备：国内数控轧辊磨床龙头，业绩短期承压公司传统主业为数控轧辊磨床和配套维修备件业务，受下游钢铁等行业周期性影响，公司业绩短期承压， 2024年公司营业收入为 4.5亿元，同比下降 7%；实现归母净利润 0.6亿元，同比下降 47%。随着公司积极布局内外螺纹磨床等新业务，有望受益于人形机器人的需求打开蓝海市场，打造第二增长曲线。 数控轧辊磨床：下游钢铁行业位于周期底部，未来业绩有望修复公司数控轧辊磨床业务下游主要为钢铁、铝、铜等金属板带箔和造纸纺织等。 下游需求： 随着房地产等领域下行，钢铁行业当前位于周期底部，轧辊磨床板块业绩有望随钢铁行业周期上行持续修复。 竞争格局： 当前国内高端磨床仍依赖进口，公司作为国内行业龙头，随着技术不断积累，有望进一步替代高端市场。 人形机器人：丝杠磨床门槛较高，公司当前已实现产品和订单双突破丝杠作为运动的核心零部件，在人形机器人成本占比超过 20%。 下游需求： 当前国内在行星滚柱丝杠、滚珠丝杠等领域产能受限，相关磨床需求旺盛，据我们测算，当人形机器人年产能达到 100万部，对应磨床市场规模约 350亿元。 竞争格局： 行星滚柱丝杠的磨床尤其是内螺纹磨床壁垒较高，目前被海外三井等企业垄断， 公司通过亚μ平台已研发出全套产品，并与福立旺签订 100台订单。 新业务：公司自主开发数控系统、砂轮增强壁垒，并布局超精密光学器件磨床公司自主研发 HCK 智能磨削数控系统，并突破超薄和超硬砂轮，向上游延申产业链的同时提高产品护城河。同时公司与长春光机所成立合资公司，布局超精密光学器件磨床，未来有望随国产化半导体设备放量共享蓝海市场。 盈利预测与估值我们预计公司 2025-2027年营业收入为 5.6、 7.0和 9.1亿元， 2025-2027年 CAGR为 28%；公司 2025-2027年归母净利润为 1.2、 1.6和 2.1亿元， 2025-2027年CAGR 为 34%， 对应当前股价 PE 值为 93/66/52倍， 维持 “买入”评级。 风险提示人形机器人需求不及预期；新设备研发不及预期；轧辊磨床需求不及预期。

家用呼吸机行业全球增速稳健，瑞迈特份额全球第二家用呼吸机主要适用于呼吸和睡眠疾病人群，目前患病人数高、诊断率低、治疗率低。呼吸和睡眠疾病主要包括慢性阻塞性肺疾病（COPD）和睡眠呼吸暂停低通气综合征（OSA）。家用呼吸机由呼吸机主机、呼吸面罩和连接主机和面罩的呼吸管路构成。2020年全球家用无创呼吸机市场达到约27.1亿美元。2020年中国家用无创呼吸机市场规模达到约12.3亿元；2020年全球通气面罩市场规模16.2亿美金，2016-2020年年复合增长率9.7%；中国通气面罩市场规模1.9亿元，5年复合增长率28.7%。 全球家用呼吸机竞争格局集中，瑞思迈寡头垄断。家用无创呼吸机厂家主要包括瑞思迈、飞利浦、费雪派克、律维施泰因（万曼）、德百世、瑞迈特（怡和嘉业）、鱼跃医疗。在呼吸机主机市场，2020年全球市场瑞思迈占比40.3%；中国市场瑞思迈比占比26.6%。在面罩市场，2020年全球市场瑞思迈占比64.7%；中国市场瑞迈特占比37.7%第一。 产品线齐全，全球份额持续提升公司主要产品包括呼吸健康领域医疗设备与耗材产品，产品涵盖单水平呼吸机、双水平呼吸机、医用呼吸机、睡眠检测仪和高流量湿化氧疗仪，提供全产品线呼吸健康慢病管理服务。公司在美国、德国、中国均有诉讼，其中美国6件、德国3件、中国13件案件，但最终结构均是怡和胜诉，涉及的产品主要包括G2S呼吸机、G2呼吸机、G3呼吸机、高流量湿化氧疗仪、面罩等。 瑞迈特产品在同类产品中展现性能优异，新款无噪音棉呼吸机有望成为抢占海外市场的有利产品。从家用呼吸机的各项性能参数，包括呼吸暂停、低通气、气流受限、呼吸影响觉醒情况、漏气等多维度参数上看，瑞思迈的G3A20和头部公司瑞思迈的AirSense11相比处于同一水平线上。公司新推出无噪音棉呼吸机正在海外市场推广，无噪音棉呼吸机与传统家用呼吸机相比没有噪音棉但能实现降噪的效果，相比过去的家用呼吸机安全又有效，海外份额有望提升。 中国市场以旧换新政策和渠道的变化迎来加速期2024年12月将家用呼吸机、制氧机、轮椅等家用医疗器械加入补贴名单，家用呼吸机最高可享受30%的国家补贴，“国补”政策降低了购买的价格门槛，为家用呼吸机市场增长提供助力。 公司之前的渠道主要是经销为主，通过多层级的经销商进入零售终端，下半年预计将渠道收回来，以经销变为直销的模式，客单价提高，有望带来业绩的增长。 盈利预测：公司是全球家用医疗器械龙头公司，预计2025-2027年归母净利润分别为2.55、3.32和4.33亿元，对应的PE分别为31.30、23.99和18.40，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示1、海外销售不及预期风险；2、新产品研发进度不及预期风险；3、市场竞争加剧风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期风险。

锂电干燥设备龙头，积极拓展新能源与新兴领域信宇人专注于锂离子电池智能制造装备领域，主要从事以干燥设备和涂布设备为核心的高端装备研发、生产与销售。作为“国家级重点专精特新‘小巨人’企业”，公司产品涵盖锂离子电池生产设备及其关键零部件，并积极拓展氢燃料电池、光电、医疗等新兴领域，为客户提供高端装备和自动化整体解决方案。近年来，公司在持续夯实锂电领域竞争优势的基础上，持续向设备核心零部件延伸，构建了“高端装备+工艺+新材料”三位一体的研发体系，形成了较强的技术优势和市场竞争力。 业务拓展至液态锂电制造全环节，开创性推出SDC涂布机公司产品矩阵完善，覆盖锂电制造中、后道设备。公司产品涵盖锂电池干燥设备、涂布设备、辊压分切设备、电芯装配线以及氢燃料电池设备等多个领域，能够为客户提供多元化的智能制造高端装备及自动化解决方案。公司SDC涂布机具备涂布速度快、涂膜均匀性好、涂布窗口宽、涂液粘度范围广、涂布缺陷少、涂液利用率高等优势，在行业内具有较强竞争力。此外，公司全自动真空烘烤线采用隧道式高真空除水技术，节能高效、温控均匀，广泛应用于极片及电芯干燥环节，市场认可度较高。 公司推出卤化物电解质干法解决方案，差异化布局固态电池设备&材料信宇人固态电池材料项目未来将围绕低成本、高离子电导率卤化物固态电解质，开发“能量型+快充型”双路线布局，计划3年内建成量产中试线，推动能量型电解质装车验证与快充型适配无人机与超充桩场景。公司开发的“能量型+快充型”两条固态电解质路线，均采用公司自研、自产干法成膜一体机。（1）能量型：重点开发稀土替代型卤化物，通过水相合成工艺降低材料成本至20万元/吨以下，并实现室温离子电导率>1mS/cm，固态电池能量密度>400Wh/kg。（2）快充型：优化其与高镍正极的界面适配性，设计卤化物-硫化物梯度复合电解质，引入锂离子高速传输通道结构，降低迁移能垒从而提高离子电导率，支持5C级快充。 盈利预测与投资评级：信宇人深耕锂电设备领域，差异化布局固态电池前道设备。我们预测公司2025-2027年归母净利润为8.5/54.7/79.4百万元，当前股价对应PE估值水平分别为346/54/37x。考虑到公司差异化布局固态电池前道解决方案，有望充分受益于固态电池产业化，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，新业务拓展不及预期，业绩扭亏为盈不及预期。

事件4月 30日， 江航装备发布 2025年一季报。 2025Q1，公司实现营收 2.10亿元，同比减少 32%，实现归母净利润 0.20亿元，同比减少67%。 3月 17日，江航装备发布 2024年年报。 2024年，公司实现营收 10.93亿元，同比减少 10%，实现归母净利润 1.25亿元，同比减少35%。 点评 1、 受订单交付节奏变化等因素影响， 2024年和 2025Q1公司业绩承压。 2024年和 2025Q1， 受市场环境和公司产品订单交付节奏变化等因素影响，公司业绩承压， 2024年，公司营收 10.93亿元，同比减少 10%； 2025Q1，公司营收 2.10亿元，同比减少 32%。盈利能力方面， 受产品结构变化、行业政策和市场价格影响， 2024年，公司销售毛利率 34.84%，同比降低 3.54pcts； 2025Q1，公司销售毛利率 27.81%。受收入规模减少、毛利率下降、研发投入增加等因素影响， 2024年，公司归母净利润 1.25亿元，同比减少 35%； 2025Q1，公司归母净利润0.20亿元，同比减少 67%。 2、持续加大研发投入， 营收规模减少影响下费用率有所提高。 2024年，公司研发投入 1.61亿元，同比增长 3%， 研发投入占营收比例 14.72%，同比提高 1.8个百分点； 2025Q1，公司研发投入 0.33亿元，同比增长 5%。 受营收规模同比减少影响，费用率有所提高， 2024年，公司四费费率 23.85%，同比提高 2.73个百分点，其中，研发费用率 11.63%，同比提高 2.05个百分点；2025Q1，公司四费费率 16.93%，同比提高 1.62个百分点。 3、民机业务有望成为公司第二增长曲线。 2024年，公司民机业务取得新突破，在民机技术能力提升方面， 公司完成了大型灭火/水上救援水陆两栖飞机 AG600氧气系统产品随机适航工作，同时开展多型民航客机氧气系统机组、旅客、便携全构型复杂系统的集成以及惰化防护系统的研制，并攻克了多项系统关键技术，完成了样件研制；在批产交付方面， 公司完成 AG600、 C909、 AC 系列直升机的批产交付工作； 在民机维修业务方面， 公司持续开拓民机 PMA 产品市场，完成波音 737NG 客机空气分离装置 PMA 产品交付四家航空公司，取得四家航司合格供方资格，为公司 PMA 产品市场进一步推广夯实了基础。 我们认为， 发展国产航材既有助于实现航空制造、维修供应链自主可控，同时也是降低航材采购成本的重要措施，民机业务有望成为公司第二增长曲线。 4、我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 1.38、 1.71、2.11亿元，对应当前股价 PE 分别为 65、 53、 43倍，维持“买入”评级。 风险提示军品订单不及预期；军品降价超出市场预期； 民机业务等市场开拓不及预期等。