2025Q1投资业务净收入驱动增长。公司完成金融资产梳理工作，资产负债表恢复平稳增长投资要点： 维持“增持”评级，维持目标价 20.86元。公司 2025Q1营收/归母净利润 82.32/36.42亿元，同比+34.83%/58.97%；加权平均 ROE 同比+0.73pct 至 2.10%。基于公司当前最新经营情况及市场环境，略上调公司 2025-2027年盈利预测为 1.42/1.42/1.42元（调整前为1.40/1.41/1.42元）。我们谨慎地给予公司 2025年 1.00xPB，维持目标价 20.86元，对应 2025年 14.66xPE。 2025Q1投资业务净收入驱动增长。1）公司投资业务净收入同比+66.83%至 35.06亿元，贡献了调整后营收（营业收入-其他业务支出）增量的 87.05%，是业绩改善主因；投资业务高增则源自市场同比改善背景下，股权投资收益显著改善，投资收益率同比+0.34pct 至0.75%。2025Q1相较 2024Q4投资收益环比增长 9.41%，业绩韧性突出。2）2025Q1市场交投活跃度同比大幅提升，公司经纪业务净收入同比+42.6%至 19.36亿元，占调整后营收增量的 35.84%，进一步提振业绩。 公司完成金融资产梳理工作，资产负债表恢复平稳增长。公司金融资产规模较 2024年底+5.06%至 3780.06亿元，结束了 2024年的缩表周期。其中交易性金融资产环比+97.41亿，其他债权投资环比+69.10亿（环比+68.2%），其他权益工具投资环比+18.39亿（环比+1461.0%）。开始增加 OCI 账户资产，提升利息收入和股息投资收益。我们认为，利率波动环境下，公司投资收益的韧性有望持续凸显。 催化剂：公司业绩韧性在业内凸显。 风险提示：权益市场大幅波动。

事件：华泰证券发布2025年一季报，公司实现营业收入82.32亿元，同比/环比增幅分别为34.83%/-18.03%；归母净利润为36.42亿元，同比/环比增幅分别为58.97%/28.71%；实现基本每股收益0.38元，同比+58.33%；加权平均净资产收益率为2.1%，同比+0.73pct。公司费用端控制显著，管理费用率大幅下降，体现公司对成本效率的优化成效。 截至2025年一季度末，公司总资产、净资产分别为8232.54亿元、1953.17亿元，分别同比下降4.56%、上升5.74%。公司经营杠杆倍数下降，一季度末为3.27x，较去年一季度末下降0.69x。 自营、经纪业务增速亮眼，资本中介业务表现突出。公司自营、经纪、投行、资本中介、资管业务收入及增速分别为27.56亿元（+46.53%）、19.36亿元（+42.60%）、5.42亿元（-5.93%）、9.65亿元（+319.45%）、4.24亿元（-61.70%）。公司其他业务收入为9.34亿元，同比+125.55%。 公司自营业务实现高速增长，经纪业务在交投活跃的一季度表现较优。 利息净收入增幅较大主要系有息债务规模及资金成本下降，导致利息支出下降所致。占比上看，自营、经纪、资本中介业务收入占比同比提升，自营业务收入占比提升6.80pct达到37.60%，经纪业务占比提升4.18pct至26.42%，资本中介业务占比同比提升9.40pct至13.16%。投行、资管业务收入占比分别下滑至7.40%、5.78%。 经纪、两融地位稳固，自营业务表现稳健。一季度末公司融出资金规模1335.53亿元，较年初增长0.76%；两融市占率为6.96%，较年初下降0.15pct，两融市占率较稳定。自营业务方面，金融投资规模为3780亿元，较年末增长5.06%，其中交易性金融资产规模3114.88亿元，较年末提升3.23%，其他债券投资由年初101.36亿元提升至170.45亿元，其他权益工具投资规模由年初1.26亿元提升至19.65亿元。测算公司单一季度年化投资收益率3.34%，较去年同期提升1.58pct。 股权融资阶段性承压，债券融资市占率提升。股权融资方面，2025年一季度公司承销金额为76.65亿元（以发行日统计），较去年同期下降3.02%，市场份额9.23%，同比下降1.55pct，市场排名下降1名至第3位。债券融资方面，2025年一季度公司总承销金额为3022.73亿元，同比提升31.31%，市场份额提升1.02pct至9.27%，排名保持在第4位。 国际化进程持续推进。一季度，华泰金控（香港）取得香港证监会颁发的第三类受规管活动（杠杆式外汇交易）牌照；公司已完成华泰金控（香港）银行间债券市场（CIBM）利率互换、北向互换通两条交易链路的入市工作，可以开展人民币利率互换业务，国际化进程持续推进。 近些年来，公司逐步形成了中国内地、中国香港、美国、英国、新加坡等亚洲及欧美市场多地布局与联动发展的全球价值链体系，国际主流市场参与度不断深化、影响力不断提高，跨市场、跨资产、跨产品的一体化项目执行能力显著增强，综合实力稳居在港中资券商第一梯队前列，走在中资券商出海最前沿。 投资建议：公司财富管理业务地位稳固，看好公司国际化进程持续推进及金融科技优势，预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为147.70/163.08/177.22亿元，对应增速分别为-3.78%（由2024年出售资产带来的高基数导致）/+10.41%/+8.67%，我们认为给予公司2025年1.0-1.2倍PB较为合理，维持“买入”评级。 风险提示：市场交投活跃度下降拖累经纪业务；财富管理转型遇阻；政策收紧导致投行业务发展不及预期；市场波动加剧拖累资管、自营投资业务；金融监管趋严。

事件：4/29晚间华泰证券发布25年一季报。2025年一季度，公司营业收入82亿元，环比-18.0%，同比+34.8%，同比增速较24Q4增加27.41pct；归母净利润36亿元，环比+28.7%，同比+59.0%，接近4/10业绩预增公告区间（50%~60%）上沿，同比增速较24Q4增加69.57pct，单季归母净利润同比增速实现由负转正。 单季自营收入同比转为增长，利息净收入与经纪收入同比保持高位，投行同比小幅负增，资管业务同比转负。2025年一季度公司自营/经纪/信用/投行/资管业务收入分别为28/19/10/5/4亿元，同比+47%/+43%/+320%/-6%/-62%，占比33%/24%/12%/7%/5%。资金类业务表现亮眼，其中25Q1自营业务收入同比由24Q4的-38%转为+47%，利息净收入同比大增3.20倍；收费类业务中，单季经纪业务收入同比增长42.6%，同比增速仍保持高位；投行业务收入同比下降5.9%，降幅较24Q4小幅扩大；而资管业务收入环比回落至近期低位，同比转为下降61.7%。 分各业务来看：（1）自营业务方面，25Q1单季自营收入环比提升，主要是自营杠杆率企稳回升，且自营投资收益率保持稳定。25Q1公司自营投资收入（不含OCI变动）28亿元，环比+11.9%，同比+46.5%，同比环比均转为增长。从金融投资规模来看，25年一季度末公司金融投资3780亿元，环比+5.1%，同比降幅也较24Q4末收窄。其中净资产与自营杠杆率分别环比+1.9%/+3.1%，自营杠杆率连续4个季度环比下降后首度企稳转增。持仓结构方面，25Q1公司对交易性金融资产/债权OCI/权益OCI均环比增配，而债权AC规模环比变动不大。自23Q4后公司首次环比增配交易性金融资产，同时债权OCI和权益OCI规模环比+68.2%/+14.61倍。交易性金融资产/债权AC/债权OCI/权益OCI占比分别为82.4%/12.6%/4.5%/0.5%，较24Q4分别-1.46pct/-0.82pct/+1.69pct/+0.48pct。投资收益率方面，25Q1华泰证券年化自营投资收益率2.9%，环比小幅提升，同比大幅增长。随着公司资产负债结构优化，自营杠杆率企稳回升，高股息与高票息策略有望推动自营投资收入平稳增长。 （2）经纪业务方面，25Q1经纪业务收入同比增长42.6%，代买证券款规模保持高位。24Q4华泰证券经纪业务手续费净收入19亿元，环比-22.0%，同比+42.6%，较24Q4下降43.54pct，单季经纪收入连续2个季度同比增长。25Q1末代理买卖证券款1839亿元，仍处在2017年至今高位，近3个季度规模大致持稳，同比+27.8%。根据易观千帆统计，2025年3月公司涨乐财富通APP活跃人数达1149.19万人，环比保持增长。资本市场交投热度保持高位，投资者入市热情不减，公司经纪业务收入有望稳步提升。 （3）信用业务方面，债务规模及资金成本下行，利息支出继续同比回落。25Q1公司利息净收入10亿元，环比-31.2%，同比+319.5%，净收入规模自24Q4高点有所回落。有息债务规模及资金成本下行，推动利息支出下降。24Q4末公司卖出回购规模1268亿元，同比-19.0%。25Q1利息支出22亿元，同比-33.4%，连续4个季度同比回落。公司两融与股质规模保持同比上升，24Q4末融出资金/买入返售规模1336亿元/128亿元，同比+27.3%/+4.0%。但25Q1利息收入32亿元，同比-11%，可能受两融/股质收益率下行影响。 （4）投行业务方面，25Q1投行收入同比仍负增，再融资同比转为增长，债券承销保持较快增速。25Q1华泰证券投行业务收入5亿元，环比-26.7%，同 比-5.9%，同比降幅较24Q4扩大5.08pct。股权承销方面，根据iFinD统计，25Q1公司IPO/再融资承销金额分别为21亿/19亿元，同比-39.9%/+23.3%，IPO同比转负但再融资同比增速转为增长。债券承销方面，25Q1债权主承销金额2886亿元，同比+29.5%，债承规模仍保持较快增速。 （5）单季资管收入环比降幅明显。24Q4资管业务净收入4亿元，环比-61.9%，同比-61.7%，单季资管业务收入为2017年至今低位。根据iFinD统计，截至25Q1末，南方基金/华泰柏瑞基金公募AUM规模分别为1.31万亿/6510亿元，同比+10.4%/+43.8%，同比增速保持高位，但增速较24Q4均有所放缓。25Q1末华泰柏瑞旗下沪深300ETF规模3387亿元，同比+73%。我们认为随着公募降费落地，参公大集合产品公募化改造收官，未来公司资管业务收入有望保持稳定。 净资产收益率与归母净利率同比回升，业务及管理费率明显下降。2024年末公司总资产8233亿元，同比-4.6%。归母净资产1953亿元，同比+7.6%。年化加权平均ROE8.4%，同比+2.92pct。25Q1归母净利率环比升至44.2%，若不考虑出售AssetMark导致投资收益大幅增长的24Q3，25Q1净利率为21Q2以来单季新高，同比+6.72pct。其中业务及管理费率（剔除其他业务）43.0%，同比-19.37pct；而其他业务成本率96.7%，同比+2.52pct。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营收450/481/514亿元，归母净利润166/179/193亿元，对应4月30日收盘价的PE为9/8/7倍。公司经纪业务优势稳固，“涨乐财富通”APP活跃用户数保持证券行业首位。随着增量财政与货币政策逐步出台，我们认为公司在经纪、投行等业务条线龙头优势有望持续增强。维持“推荐”评级。风险提示：经纪佣金率与资管费率下滑、APP月活用户增长放缓、基金保有规模增长放缓等。

【 信用与自营业务收入大幅提升，带动净利润高增】华泰证券 25年 Q1实现调整后营收 73亿元，同比+28.2％；实现归母净利润 36亿元，同比+59.0％。公司经纪、信用与自营业务为业绩高增的主要推 手 ， 经 纪 / 投 行 / 资 管 / 信 用 / 自 营 营 收 同 比 增 速 分 别 为+42.6%/-5.9%/-61.7%/+319.5%/+46.5%。 ROE 为 8.4%，较 24年同期+2.9Pct； 杠杆率下滑 0.69x 至 3.27x。 【 轻资产业务： 经纪业务受市场提振大幅上升，其余轻资产业务略有承压】经纪业务方面，公司 25年 Q1实现经纪业务收入 19.4亿元，同比+42.6%， 25年一季度市场成交量改善明显， 25年 Q1累计股基日均成交额 17465亿，较 24年同期同比+70.9%， 资本市场交投回暖为经纪业务收入增长的主要原因，也为公司持续打造兼具规模化优势与专业化特色的一流财富服务平台打好坚固的基础。 投行业务方面，公司 25年 Q1实现投行业务收入 5.4亿元，同比-5.9%，小幅下滑的主要原因是公司证券承销规模略有收窄， 按发行日口径统计， 其中 25年一季度 IPO/再融资规模分别为 15.5/61.3亿元，分别同比-69.5%/+113.5%， 股权承销规模合计为76.7亿元，较 24年 Q1同比-3.0%。 政策不断鼓励并购重组，公司持续以并购重组业务作为差异化服务客户的切入点，强化并购重组业务品牌，提升产业优质客户黏性。 资产管理方面，公司 25年 Q1实现资管业务收入 4.2亿元，同比-61.7%；非货公募管理规模有所扩大， 25年 Q1旗下南方基金（持股 41.16%）非货保有规模 6327亿，同比+17.6%；华泰柏瑞基金（持股 49%）非货保有规模 5523亿，同比+57.5%；华泰资管（持股 100%）非货保有规模 259亿，同比+17.3%，三家合计保有规模 5569亿，同比+34.1%。 我们认为， 费率下降导致了在非货公募管理规模扩大的情况下，资管业务收入依然出现下行。 【 重资产业务：信用业务与自营业务大幅回暖， 助力整体业绩高增】信用业务方面， 25年 Q1公司实现信用业务收入 9.7亿元，同比+319.5%；两融市场活跃度提升， 25年一季度末两融余额为 19186亿元，较 24年同期+24.8%；同时叠加公司有息债务规模及资金成本下降， 导致利息支出减少， 共同助力公司信用业务收入大幅回暖。 自营业务方面， 25年 Q1公司实现自营业务收入 27.6亿元，同比+46.5%。 25年 Q1公司自营金融资产规模为 3854.7亿元， 同比-15.6%， 但投资收益率出现较大改善，25Q1投资收益率上升 1.34Pct 至 2.92%，在 25Q1市场股市债市未有大幅上行的情况下，公司投资收益率的大幅改善凸显公司自营业务的韧性与投资策略的稳健。 投资建议： 我们认为， 公司在财富管理、投资交易等核心业务水平处于行业领先地位，同时政策提出稳住股市，“持续稳定和活跃资本市场”，在未来成交量有望保持稳定或有望进一步提升的情况下，公司财富管理、投资交易等业务或将充分受益并带动业绩的增长。根据最新披露财务数据更新 25/26/27年盈利预测，归母净利润25/26/27年前值为 158/179/192亿元， 在资本市场政策发力叠加成交量维持活跃的情况下，现 25/26/27年调整为 161/182/194亿元，预计 25-27归母净利润同比增速+4.8%/+12.9%/+6.5%，维持“买入” 评级。 风险提示： 公司财富管理业务市占率下滑；政策落地效果不及预期；资本市场大幅震荡。

25Q1公司实现营业收入 82.3亿，同比+35%，环比-18%；归母净利润 36.4亿，同比+59%，环比+29%。年化 ROE 为 8.4%，同比+2.9pct；经营杠杆为 3.36倍，较年初略有增长。 总体概览： 自营高增贡献良多、 期待资负梳理下资金业务动能。 25Q1公司实现营业收入 82.3亿，同比+35%，环比-18%；归母净利润 36.4亿，同比+59%，环比+29%。截至 25Q1，公司总资产 8233亿，较年初+1%；归母净资产 1953亿，较年初+2%。年化 ROE 为 8.4%，同比+2.9pct；经营杠杆为 3.36倍，较年初略有增长。自营/经纪/信用/其他/投行/资管业务占主营收入比重分别为37%/26%/13%/11%/7%/6%，同比分别为+4/+2/+9/+2/-3/-14pct。 降本成效显著。 25Q1管理费用为 31.4亿，同比-12%，占营业收入（剔除其他业务收入）比重为 43%，同比-19pct。 收费类业务： 经纪随行就市， 资管稳健，期待并购、海外业务提供收入增量。 （1） 经纪随行就市。 25Q1经纪收入 19.4亿，同比+43%，环比-22%。 考虑到 25Q1日均股基成交额 17465亿，同比+71%，环比-16%，预计佣金政策性调降和 Q1量化交易活跃影响、业务综合费率持续下滑。 （2） 投行依旧承压，期待并购、海外业务提供增量。 25Q1投行收入 5.4亿，同比-6%，环比-27%。按发行日计， 25Q1公司 IPO 募集资金 15.4亿，市占率 9.26%，排名下滑至第三；再融资 61.3亿，市占率 6.53%，行业排名上行至第五；债券承销金额 3023亿，市占率 9.27%，排名稳居第四。港股股权承销金额 37亿港元，市占率 6.31%，行业排名第五。项目储备上，截至 25Q1，公司股融（IPO+再融资）进行中项目 12个，行业排名第五。期待并购项目和海外业务的拓展潜力。 （3） 资管稳健。 25Q1资管收入 4.2亿，同比-62%。同比下滑和市场走势出现明显分歧，是由于 24Q3公司出售 AssetMark 后、对应收入减少。公司旗下南方基金、华泰柏瑞基金非货规模同比分别为+18%、 +58%，非货 ETF 规模同比分别为+60%、 +74%。 资金类业务： 低基数带动自营走高，资负表梳理和利率宽松压降利息支出。 （1） 市场回暖、驱动自营增长。 25Q1自营收入 27.6亿，同比+47%，环比+12%。截至 25Q1，交易性金融资产 3115亿，较年初+3%；公司增配 OCI资产、平抑市场波动对表观利润的影响，其他债权投资较年初+68%，其他权益工具投资增长 18亿。衍生品严监管持续，衍生金融资产 75亿、较年初-25%。 （2） 权益景气同比走高、有息负债下滑、资金成本降低，推高利息净收入。 25Q1利息净收入 9.6亿，同比+319%，环比-31%；利息支出 22.2亿，同比-33%，环比持平。综合看，有息负债规模下滑、资金成本降低，导致利息支出下滑、抬高利息净收入。 截至 25Q1，公司融出资金 1336亿，较年初+1%，市占率 6.96%，较年初-0.15pct；买入返售金融资产 128亿，较年初-16%。 投资建议：维持“强烈推荐”评级。 公司具备前瞻战略布局，依托长期的科技高水位投入、 优质的高净值客群、以及指数产品领先布局优势，看好公司数字化财富管理服务水平和客需驱动的投资盈利能力进一步提升。股融总量控制政策边际放松，政策鼓励并购重组、提供业务新增量，投行业务高弹性可期。 考虑到监管呵护资本市场态度鲜明、 市场风偏向好、情绪明显恢复，利好券商多数板块。公司作为头部券商有望优先受益、业绩持续向好。 我们预计公司 25/26/27年归母净利润至 141亿元/162亿元/180亿元，同比-8%/+15%/+11%。 给定目标价 19.5元，空间约为 22%。 风险提示： 政策力度不及预期、市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。

事件：华泰证券发布2025年一季报。公司2025年一季度实现营业收入82.3亿元，同比+34.8%；归母净利润36.4亿元，同比+59.0%；对应EPS0.38元，ROE2.1%，同比+0.7pct。 经纪业务增速亮眼，两融市占率维持高位：25Q1公司经纪业务收入19.4亿元，同比+42.6%，占营业收入比重26.5%。25Q1全市场日均股基交易额17031亿元，同比+70.3%。公司充分发挥金融专业能力和金融科技优势，不断优化平台化运营策略与服务体系。“涨乐财富通”持续深化AI技术应用，不断丰富客户服务核心场景，着力完善ETF专项、资产配置、“领投官”等特色服务。截至25Q1公司两融余额1336亿元，较上年同期+27%，较年初+0.8%；市场份额7.0%，较年初-0.1pct。25Q1全市场两融余额19187亿元，较年初+24.8%。 投行业务收入小幅下滑，承销规模排名仍居前列：25Q1公司投行业务收入5.4亿元，同比-5.9%。1）股权投行：25Q1公司股权主承销规模57.7亿元，同比-27.1%，排名第5；其中IPO2家，募资规模15亿元；再融资3家，承销规模42亿元。2）债券投行：25Q1公司债券主承销规模2870亿元，同比+26.7%，排名第4；其中地方政府债、公司债、金融债承销规模分别为1805亿元、450亿元、205亿元。 资管业务收入有所回落，资管规模仍稳健增长：2025Q1公司资管业务收入4.2亿元，同比-61.7%。2024年末资产管理规模5563亿元，同比+17.0%。截至2025Q1，南方基金管理规模12657亿元，较24年末-2%；华泰柏瑞基金管理规模6123亿元，较24年末-3%。 自营业务收入显著回升：2025Q1公司投资收益（含公允价值）27.6亿元，同比+46.5%；调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）25.2亿元，同比+31.3%。 盈利预测与投资评级：基于公司2025年一季度经营情况，我们维持此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为140.16/151.26/160.75亿元，对应同比增速分别为-8.70%/+7.92%/+6.28%。公司当前市值对应2025-2027年PB估值分别为0.62/0.59/0.56倍。看好交投情绪恢复后公司不断巩固头部券商竞争壁垒，同时依托科技核心竞争力延续增长趋势，维持“买入”评级。 风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）股市波动冲击自营投资收益。

2024年年报概况:华泰证券 2024年实现营业收入 414.66亿元，同比+13.37%；实现归母净利润 153.51亿元，同比+20.40%；基本每股收益1.62元，同比+20.00%；加权平均净资产收益率 9.24%，同比+1.12个百分点。2024年末期拟 10派 3.70元（含税）。 点评：1.2024年公司投资收益（含公允价值变动）、利息净收入、其他收入占比出现提高，经纪、投行、资管业务净收入占比出现下降。2.代买净收入增幅明显，席位、代销均随市有所承压，合并口径经纪业务手续费净收入同比+8.19%。3.投行业务随市虽有承压但整体竞争力依然处于行业前列，合并口径投行业务手续费净收入同比-30.95%。4.券商资管规模小幅回升，公募基金规模增速较快，合并口径资管业务手续费净收入同比-2.58%。 5.权益自营强化抗风险能力，固收自营持续打磨稳健盈利能力，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+18.22%。6.两融余额小幅回升，股票质押规模降幅明显，合并口径利息净收入同比+184.14%。7.实现国际业务收入 143.40亿元，同比+80.93%，主要是出售 AssetMark 所致。 投资建议:报告期内公司证券经纪及财富管理业务表现稳健，多项指标持续位居行业前列；虽然股权融资业务受市场环境影响承压较重，但行业排名逆市提升，凸显投行业务整体竞争力；大资管优势进一步巩固，控股公募基金管理规模及营业收入均呈现快速增长。公司三季度出售 AssetMark后所产生的投资收益明显增厚了 2024年的经营业绩，并凭借本次交易实现营收及净利的同比增长。目前公司在头部券商以及券商板块中均具备较为明显的估值优势。预计公司 2025、2026年 EPS 分别为 1.30元、1.36元，BVPS 分别为 19.05元、20.03元，按 4月 10日收盘价 15.54元计算，对应 P/B 分别为 0.82倍、0.78倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

事件描述华泰证券发布2024年报，报告期内实现营业收入414.7亿元，同比+13.4%，实现归母净利润153.5亿元，同比+20.4%，加权平均净资产收益率同比+1.12pct至9.24%。 事件评论出售AssetMark推动业绩改善，利息净收入高增。1）2024年，华泰实现营收、归母净利润分别为414.7、153.5亿元，同比分别+13.4%、+20.4%，报告期内公司出售AssetMark实现投资收益63亿元，推动业绩改善；2）扣除AssetMark收益后公司归母净利润为90.2亿元，同比-29.3%，测算ROE为4.70%，同比-3.42pct，Q4单季归母净利润为28.3亿元，同比-10.6%，业绩仍有压力；3）分业务条线来看，扣除AssetMark收益后经纪、投行、资管、利息、自营收入分别为64.5、21.0、41.5、27.0、73.1亿元，同比分别+8.2%、-31.0%、-2.6%、+184.0%、-48.7%，有息负债利息支出下降致利息净收入高增，自营、投行业务明显承压。 证券经纪业务表现稳健、平台活跃度显著改善。1）2024年市场日均成交额1.06万亿，同比+21.2%，公司代买+席位租赁净收入同比+15.5%至54.8亿元，公司证券经纪业务表现稳健，收入增速接近于市场；2）根据易观千帆数据，2024年末公司旗下证券类APP涨乐财富通月活数为1150万人，同比+22.6%，稳居券商APP首位；3）年末公司两融余额为1301亿元，同比+6.2%，测算市场份额为7.0%，同比-0.46pct，略有回落。 大资管布局领先，公募子公司规模及利润均快速增长。1）2024年末，华泰证券保有权益型、债券型基金规模分别为1202、1666亿元，同比分别-10.6%、+4.3%，均排名证券行业第二；2）截至24年末，公司旗下南方基金、华泰柏瑞基金非货管理规模分别为6485、5657亿元，同比分别+32.7%、+98.7%，维持快速扩容。2024年南方基金、华泰柏瑞基金分别实现净利润23.5、7.3亿元，同比分别+16.9%、+45.5%。 股权IPO市场份额显著提升，资管规模实现企稳回升。1）股权融资整体收紧环境下，公司股权IPO、再融资、债券承销规模分别为85.4、463.6、12896亿元，同比分别-50.8%、-37.3%、+4.6%，对应市场份额分别为12.9%、20.8%、9.1%，同比分别+8.0pct、+10.8pct、+0.002pct，华泰股权IPO市场份额显著提升，债券承销市场份额维持平稳。2）截至2024年末，公司资管规模5563亿元，同比+17.0%，其中公募占比24.9%，同比+4.75pct，公司资管规模实现企稳回升，结构上公募占比持续提升。 压降金融资产规模，测算投资收益同比回落。截至2024年末，公司金融资产规模3598亿元，同比-25.0%，公司显著压降了金融资产规模。扣除AssetMark收益后，测算静态自营投资收益率为2.9%，同比-0.79pct，自营投资收益率同比有所回落。 华泰证券作为券商科技赋能的先锋，成功打造了“涨乐财富通”、“行知”等领先科技平台，公司在财富管理及金融科技领域的领先布局有望持续带来正向效应。预计公司2025-2026年归母净利润分别为118.1和134.0亿元，对应PB分别为0.91和0.84倍。 风险提示1、权益市场大幅回调；2、监管政策收紧。

华泰证券发布 2024年年报。 2024年公司实现营业收入 414.66亿元， 同比提升 13.37%； 实现归母净利润 153.51亿元,同比提升 20.4%； 扣除非经常性损益后的净利润为 90.34亿元， 同比下滑 29.9%， 对应 EPS1.62元， 同比提升21.8%； ROE 为 9.24%， 同比增加 1.12pct， 业绩上涨主要因政策落地提振市场回暖、 交投活跃度提升及有息负债利息支出下降影响， 投资收益与利息收入大幅度增加所致。 公司围绕国际化和智能化两条主线， 持续探索“AI 智能提升” 、 “科技赋能平台” 等业务赋能机会， 释放“业务+科技” 机会。 自营、 利息业绩成主要驱动力。 2024年， 公司实现投资业务收入（含公允价值变动） 145.01亿元， 同比提升 24.25%， 主要因权益、 衍生品、 股权市场回暖， 公司积极推进 FICC 量化交易战略转型， 投资收益增加。 2024年， 利息净收入 27.05亿元， 同比大幅提升 184.09%， 主要系有息负债利息支出下降所致。 市场活跃度提升经纪业务业绩回暖。2024年， 公司经纪业务收入 64.47亿元，同比提升 8.19%。 公司期末货币资金 1776.39亿元， 同比增长 18.17%， 主因客户资金增加。 截至 12月末， 公司权益基金、 非货币市场基金和股票型指数基金保有规模分别为 1202亿元、 1666亿元和 1087亿元， 均排名证券行业第二； 买方基金投顾业务稳健发展， 业务规模达 180.79亿元。 公司持续深化财富管理和机构服务“双轮驱动” 战略， 优化财富管理业务架构， 构建完善全业务链联动的客户服务体系， 提升客户粘性。 资管、 投行业绩持续承压。 2024年公司资管业务实现净收入 41.46亿元， 同比下滑 2.58%。 截至 12月末， 华泰柏瑞 AUM 达 6882亿元（同比+73%） ， 其旗下宽基指数基金沪深 300ETF 规模近 3600亿元， 位居沪深两市非货币 ETF规模市场第一； 南方基金 AUM 达 2.47万亿元（同比+30%） 。 2024年， 市场股票融资总规模持续下降， 公司实现投行业务收入 20.97亿元， 同比下滑30.96%。 2024年公司股权承销金额 548.97亿元， 同比下滑 40%， 行业排名第二； 债券承销金额 1.3万亿元， 同比提升 3%， 行业排名第三。 风险提示： 盈利预测偏差较大的风险； 市场大幅波动风险； 境外监管风险等。投资建议： 基于资本市场回暖与市场政策的持续支持对证券业务的影响， 我们对公司 2025年和 2026年的盈利预测分别上调 3.92%和 6.2%， 预测2025-2027年公司归母净利润分别为 160.19元、 175.59亿元、 189.37亿元，同比增长 4.3%/9.6%/7.8%， 当前股价对应的 PE 为 10/9.1/8.4x， PB 为0.79/0.74/0.7x。 作为行业转型范例， 对公司维持“优于大市” 评级。

事件：华泰证券发布2024年业绩。公司2024年实现营业收入414.7亿元，同比+13.4%；归母净利润153.5亿元，同比+20.4%；对应EPS1.62元，ROE9.2%，同比+1.1pct。第四季度实现营业收入100.4亿元，同比+7.4%，环比-28.2%；归母净利润28.30亿元，同比-10.6%，环比-60.8%。 经纪业务保持领先优势，科技赋能持续深化：2024年华泰证券经纪业务收入64.5亿元，同比+8.2%，占营业收入比重19.3%。全市场日均股基交易额11853亿元，同比+23.1%。公司充分发挥金融专业能力和金融科技优势，不断优化平台化运营策略与服务体系。“涨乐财富通”持续深化AI技术应用，不断丰富客户服务核心场景，着力完善ETF专项、资产配置、“领投官”等特色服务。公司两融余额1325亿元，较年初+18%，市场份额7.1%，较年初+0.3pct，全市场两融余额18646亿元，较年初+12.9%。 投行业务收入同比下滑，承销规模排名仍居前列：2024年公司投行业务收入21.0亿元，同比-31.0%。公司2024年股权主承销规模549亿元，同比-40.4%，排名第2；其中IPO9家，募资规模85亿元；再融资14家，承销规模464亿元。债券主承销规模12535亿元，同比+4.3%，排名第3；其中地方政府债、金融债、公司债承销规模分别为6650亿元、2175亿元、2026亿元。IPO储备项目8家，排名第8，其中两市主板7家，北交所1家。 资管业务收入同比微降，资产管理规模强势增长：2024年公司资管业务收入41.5亿元，同比-2.6%。资产管理规模5563亿元，同比+17.0%。截至2024年末，南方基金合计管理规模24705亿元，较上年末+31%，其中公募业务管理资产规模13194亿元，较上年末+24%。华泰柏瑞前瞻性布局被动投资领域，不断优化产品设计和投资策略，年末旗下宽基指数基金沪深300ETF规模为3596.27亿元，位居沪深两市非货币ETF规模市场第一。 三季度出售AssetMark股权大幅增厚投资收益：2024年公司投资收益（含公允价值）145.0亿元，同比+24.3%；第四季度投资收益（含公允价值）24.6亿元，同比-38.4%。24Q3公司出售所持AssetMark全部股权完成交割，计入当期损益62.29亿元，大幅增厚全年投资收益。 盈利预测与投资评级：结合公司2024年经营情况，我们上调此前盈利预测，预计2025-2026年公司归母净利润分别为140.16/151.26亿元（前值分别为134.88/144.00亿元），对应增速分别为-8.70%/+7.92%；预计2027年公司归母净利润为160.75亿元，同比+6.28%。当前市值对应2025-2027年PB估值分别为0.62/0.59/0.56倍。看好交投情绪恢复后公司不断巩固头部券商竞争壁垒，同时依托科技核心竞争力延续增长趋势，维持“买入”评级。 风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）股市波动冲击自营投资收益。

事件： 3/28晚间华泰证券发布 24年年报。 2024年全年， 公司营业收入 415亿元，同比+13.4%， 较前三季度-2.04pct；归母净利润 154亿元，同比+20.4%，较前三季度-10.23pct。 年度营收及归母净利润均创历史新高。 单季方面， 24Q4营业收入 100亿元，环比-28.2%，同比+7.4%，同比较 24Q3-50.40pct；归母净利润 28亿元，环比-60.8%，同比-10.6%，同比较 24Q3-148.57pct。 信用净收入同比增速明显提升，经纪全年同比转为增长，投行与资管业务收入降幅收窄，自营收入增速有所放缓。 2024年全年公司自营/经纪/资管/信用/投行业务收入分别为 145/ 64/ 41/ 27/ 21亿元，同比+24%/ +8%/ -3%/ +184%/-31%，占比 35%/ 16%/ 10%/ 7%/ 5%。 从同比增速变化情况来看， 2024年信用净收入增速大幅提升， 全年较 2024年前三季度+131.95pct； 经纪收入全年累计同比也转为增长，较 24Q1-Q3提升 22.46pct； 投行与资管业务收入同比降幅分别收窄 9.80pct/ 1.09pct；而自营业务收入同比增幅下降 32.60pct。 分各业务来看： （1） 24Q4单季自营收入同比负增， 主因自营投资收益率同比转负， 且金融投资规模同比降幅扩大。 24Q4公司自营投资收入（不含 OCI 变动） 25亿元， 环比-68.5%， 同比-38.4%， 同比增速连续两个季度大幅增长后，本季转为负增。 从金融投资规模来看， 24Q4末公司金融投资 3598亿元，同比-25.0%， 降幅较 24Q3末扩大 14.24pct。 24Q4末公司净资产规模 1917亿元，同比+7.0%，增速也较 24Q3末有所放缓； 自营杠杆率 1.88倍，同比-30.0%，同比降幅有所扩大。 持仓结构方面， 环比增配债权 OCI， 但减配交易性金融资产、权益 OCI 和债权 AC， 24年 6月/12月末股票仓位保持低位，保持稳健风格。 交易性金融资产/ 债权 OCI/ 债权 AC 占比分别为 83.9%/ 2.8%/ 13.3%，较 24Q3分别-1.60pct/ +0.41pct/ 2.37pct。 交易性金融资产规模 3017亿元，环比 24Q3大幅下降 11.9%，规模为 21Q2以来最低值。 从投资收益率来看， 2024Q4华泰证券年化自营投资收益率 2.7%， 保持在 24年仅次于 Q3的次高水平，但同比转负； 考虑 OCI 变动后的收益率 3.5%。 我们认为随着公司资产负债结构优化，自营投资收入有望实现稳步增长。 （2） 单季经纪业务收入转为大幅增长， 其中半年度代买证券与席位租赁收入同比转增， 代销产品收入同比降幅收窄。 24Q4公司经纪业务手续费净收入 25亿元，环比+99.7%，同比+86.1%，较 24Q3大幅提升 101.76pct，单季经纪收入同比自 22Q2以来首次转为增长。 从净收入结构来看， 24年下半年公司代买证券/席位租赁/代销产品/期货经纪净收入占比 78%/ 9%/ 7%/ 7%，较 24H1分别变动+7.3pct/ -4.6pct/ -2.6pct/ -0.2pct。 个人投资者积极入市对公司经纪收入贡献显著。 24年下半年代买证券收入同比大增 49.7%。 24年末代理买卖证券款中，个人/机构资金占比 68%/ 32%， 资金同比+43.8%/ -1.5%。 其他经纪业务中， 24年上/下半年席位租赁净收入分别同比-10.0%/ +3.2%，代销金融产品净收入分别同比-28.0%/ -19.0%， 同比增速均有所回升。 24H2末华泰证券非货公募基金销售保有规模 1666亿元， 位列行业第二，规模同比+4.3%，增速较24H1末也明显回升。 （3） 单季资管收入环比回升， 全年资管规模同比提速但资管费率回落。 24Q4资管业务净收入 11亿元，环比+36.9%，同比+0.5%， 24Q3市场热度低点资管收入短暂回落， 24Q4环比回升。 24年资管规模转增后持续提速， 24年末华泰证券资产管理规模 5563亿元，同比+17.0%，增速较 24H1的 10.7%继续提速 6.27pct。 其中集合/单一/专项资产管理计划规模同比+18.4%/ +19.5%/+1.4%， 公募基金规模同比增长 44.5%。费率方面， 24全年资管费率 0.75%，较 23年全年的 0.90%有所回落。 南方基金与华泰柏瑞基金规模大幅提升， 24年末， 南方基金管理资产规模 2.47万亿元，同比+30.5%； 华泰柏瑞基金管理资产规模 6882亿元，同比+72.8%； 华泰柏瑞旗下沪深 300ETF 规模达 3596亿元，同比+174%，规模位居沪深两市非货币 ETF 规模市场第一。 （4） 信用业务方面， 全年利息支出分项同比回落， 融资融券规模创 2021年后新高。 24Q4公司利息净收入 14亿元，为 21Q3以来单季最高值，同比增长 13.55倍。 利息支出分项同比显著回落， 24Q4末公司卖出回购/拆入资金余额分别为 1210亿/ 301亿元，同比-16.0%/ -23.8%， 对应的全年利息支出分别同比-13.7%/ -59.8%。其他利息支出分项中，应付债券/代买证券/应付短期融资款/短期借款利息支出也同比减少。 融资融券规模提升但股票质押回落， 24Q4末融资融券业务余额 1301亿元，为 2021至今最高年末值，同比+6.2%，增速较24H1末增长 14.86pct。 24Q4末股票质押式回购待购回余额 162亿元，同比-37.8%，降幅较 24H1末扩大 16.26pct。 23-24年融出资金收益率从 7.0%下行至 5.1%，同期买入返售收益率从 4.2%下行至 2.8%。 24年全年融出资金和买入返售利息收入分别同比-13.6%/ -19.2%。 （5） 投行业务方面， 全年债券承销金额保持增长， IPO 承销保持韧性。 24Q4公司投行业务收入 7亿元，环比+73.5%，同比-0.8%，较 24Q3提升 36.57pct。 股权承销方面， 2024年全年新股发行/增发新股承销金额分别为 85亿/77亿元，同比-50.8%/ -79.7%。 IPO 同比降幅具备韧性，其中科创板、创业板 IPO 主承销金额 27.84亿/30.22亿元，行业排名均为第一。 债券承销方面， 2024年全年债券主金额 6803亿元， 地方政府债券实际中标金额 345.58亿元、实际中标地区数 33个，均排名行业第一。 国际业务方面， 华泰金控(香港)完成 7单港股 IPO保荐项目，保荐数量位居全市场第三。 净资产收益率回升至 9.2%， 归母净利率升至 2017年以来新高。 2024年末公司总资产 8143亿元， 同比-10.1%。归母净资产 1917亿元，同比+7.0%。 年化加权平均 ROE 9.2%， 23-24年连续两年回升， 同比+1.12pct。 24年归母净利率 37.0%， 创 2017年（43.9%）以来新高，同比+2.16pct。其中业务及管理费率（剔除其他业务） 52.1%， 同比-2.19pct； 其他业务成本率 100.3%，同比+2.12pct，其中大宗商品销售收入/成本分别达到 78.6亿/79.5亿，规模升至 21年以来新高，同比分别+60.7%/ +61.0%。 投资建议： 我们预计公司 2025-2027年营收 450/ 481/ 514亿元，归母净利润 166/ 179/ 193亿元，对应 3月 31日收盘价的 PE 为 9/ 8/ 8倍。 公司 APP“涨乐财富通”月度活跃用户数保持证券行业首位，非货基金销售保有规模稳居行业前列，华泰柏瑞与南方基金 AUM 高增。 随着资本市场交投热度稳步回升，我们认为公司经纪、资管等业务头部优势有望持续强化。 维持“推荐”评级。 风险提示： 经纪佣金率下滑、 APP 月活用户增长放缓、基金保有规模增长放缓等。

资产出售加码业绩回暖，国际化优势突出。华泰证券公布 2024年报。 营业收入 414.66亿元，同比+13.37%；归母净利润 153.5亿元，同比+20%。24Q4归母净利润 28.3亿元，同比下降 10.6%；2024年加权平均 ROE 升至 9.24%，调整后杠杆降至近年来低点 3.28。 国际业务竞争力进一步增强，多元化布局持续深化。2024年国际业务收入同比+81%至 143亿元，占比总营收 35%。 泛财富管理业务高质量发展，联营公募业绩高增。2024年 （1）经纪业务净收入 64亿元，同比+8%。代销收入 4.9亿元，同比-24%。进一步强化基于先进平台的交易服务优势，客户账户总资产规模 5.3万亿元，同比+6%。 （2）资产管理业务收入 31亿元，同比下滑 27%，主因出售海外资产。华泰资管管理规模同比+17%；联营南方基金、华泰柏瑞基金净利润分别同比+17%、+46%。 机构业务凸显韧性。投行业务收入 21亿元，同比-31%。2024年公司A 股 IPO 主承销规模约 85亿元，排名行业第二，科创板、创业板 IPO主承销规模均跻身行业第一。场外衍生品业务，收益互换业务存续规模同比-15%；场外期权存续规模同比-10%。主因权益投资，泛自营拖累业绩。若剔除处置长期股权投资贡献的投资收益，调整后自营投资收益 52亿元，同比-36%。 盈利预测与投资建议：华泰在国际化、泛零售、大投行等维度具备较大看点，业绩修复动能强劲。预计公司 2025-2026年归母净利润分别为 173亿元、193亿元，结合近五年历史估值在 0.8x-1.4xPB，给予公司 A 股 2025年 1.2xPB 估值，对应合理价值 27.05元/股，给予“买入”评级；考虑 A 股/港股溢价，对应 H 股合理价值 20.41港元/股，给予“买入”评级。（HKD/CNY=0.93） 风险提示：市场大幅波动，投行竞争加剧，监管政策变动等

2024年公司扣非净利润 90亿，同比-30%；扣非后 ROE 为 5.25%，同比-3.0pct。经营杠杆 3.35倍，下滑幅度略大。结构上，并购业务优势显著，“大财管”顺应被动化趋势、公募子业绩表现亮眼，机构业务强势支撑席位租赁收入。 总体概览： 总量略不及预期，结构性亮点突出。 2024年公司实现营收 415亿，同比+13%； Q4单季度营收 100亿，同比+7%，环比-28%。归母净利润 154亿，同比+20%； Q4单季度归母净利润 28亿，同比-11%，环比-61%。扣除公司三季度出售 AssetMark 的影响，公司扣非净利润 90亿，同比-30%； Q4单季度扣非净利润 27亿，同比-13%，环比+156%。 2024年末，公司总资产8143亿，较年初-10%；归母净资产 1917亿，较年初+7%。 ROE 为 9.24%，同比+1.12pct；扣非后 ROE 为 5.25%，同比-3.0pct。经营杠杆 3.35倍，下滑幅度略大。自营/经纪/资管/信用/其他/投行业务占主营业务收入比重分别为45%/20%/13%/8%/8%/6%，同比分别为+5.5/-0.2/-1.5/+5.1/-5.2/-3.7pct。 收费类业务： 总量表现稍弱，结构性亮点较多。（ 1） 机构业务强势支撑席位租赁，财富管理顺应被动化趋势。 2024年经纪收入 64亿，同比+8%； Q4单季度收入 25亿，同比+86%，环比+100%。传统经纪方面，代理买卖证券收入 73亿，同比+14%、略低于日均股基成交额同比增速，市占率或有所下滑；机构业务实力提升，头部战略客户服务排名逆势提升，席位租赁收入 6.8亿，同比-4%，降幅明显好于头部同业。财富管理方面，代销金融产品收入 4.9亿，同比-24%，而金融产品销售规模达 5040亿，同比+14%。公司适应被动投资和债牛行情趋势、着力固收+和指数类等低费率产品销售， 致使业务收入和规模变动分化。（ 2） 股融总量控制拖累投行收入，并购业务优势显著。 2024年投行收入 21亿，同比-31%； Q4单季度收入 7.4亿，同比-1%，环比+74%。 2024年公司完成 A 股主承销金额 549亿，同比-40%，行业排名上升至第二；债券主承销金额 1.30万亿，同比+3%，行业排名维持在第三。股权总量控制、政策鼓励并购重组的背景下，公司充分发挥并购业务优势，年内担任独立顾问的审核类重组项目首次披露数量 4单，行业排名第一，其中包含 “国联+民生”、以定向可转债为支付工具的思瑞浦重组项目等“范例性”项目。（ 3） 顺应被动投资趋势， 公募子表现亮眼。 2024年资管业务收入 41亿，同比-3%； Q4单季度收入 11亿，同比+1%，环比+37%。 公司公募资管规模1387亿，同比+45%。旗下公募子表现亮眼， 2024年末南方基金、华泰柏瑞基金非货规模达 6485亿、 5658亿，分别较年初增长 33%、 99%；财务表现上，南方基金、华泰柏瑞净利润分别为 24亿、 7.3亿，同比分别为+17%、+46%。华泰柏瑞基金旗下沪深 300ETF 规模达 3596亿、位居沪深两市非货ETF 规模市场第一。 资金类业务： 自营承压、净利息收入高增。 （ 1） 投资规模收缩，自营业务承压。 2024年自营收入 145亿，同比+24%； Q4单季度收入 25亿，同比-38%，环比-69%。剔除三季度出售 AssetMark产生的 56亿投资收益后， 2024年自营收入同比-24%； Q4单季度环比转增+11%。 Q4公允价值变动损失达 49亿，拖累自营收入，预计为公司交易策略有所偏差所故。 2024年末，交易性金融资产 3017亿，较年初-27%；衍生金融资产 100亿，较年初-39%。（ 2） 转融通业务暂停、投资规模压降、利率下行，多因素下公司利息净收入高增。 2024年利息净收入 27亿，同比+184%； Q4单季度利息净收入 14亿，同环比均高增。 主要是由于转融通业务暂停，年内转融通利息支出仅 2.7亿、同比-77%；此外，利率快速下滑、自营规模缩减，亦降低了公司利息费用。2024年末，两融规模 1301亿，较年初+6%， 市占率 6.98%，同比-0.4pct；买入返售金融资产 152亿，同比+22%。 投资建议：维持“强烈推荐”评级。 公司具备前瞻战略布局，依托长期的科技高水位投入、 优质的高净值客群、 以及指数产品领先布局优势，看好公司数字化财富管理服务水平和客需驱动的投资盈利能力进一步提升。 股融总量控制政策边际放松， 政策鼓励并购重组、 提供业务新增量， 投行业务高弹性可期。 考虑到监管呵护资本市场态度鲜明、 市场风偏向好、情绪明显恢复，利好券商多数板块。公司作为头部券商有望优先受益、业绩持续向好。 我们预计公司 25/26/27年归母净利润至 141亿元/162亿元/180亿元，同比-8%/+15%/+11%。 风险提示： 政策力度不及预期、市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。