事件近期，大秦铁路披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入746.27亿，同比减-7.89%；归母净利90.39亿，同比减-24.23%；扣非归母净利90.36亿，同比减-24.44%；基本每股收益0.51元，加权ROE为6.1%，经营活动产生的现金流量净额为93.17亿元。 分红政策，公司24年拟派发现金股息约51.8亿人民币，全年分红2次，约占当年度净利比例的57.3%；每股分红2次累计0.269元（含税）;若以年报披露日A股收盘价计算，2次分红累计股息率约为4.2%。 2025年Q1业绩，营收178.01亿，同比减-2.56%，扣非归母净利润增25.63亿，同比减-15.76%。 点评公司是以货物运输为主的综合性铁路运输企业。24年货运营收534亿，营收贡献占比为71.6%；另有客运营收占比13.4%；公司全年货物发送量7.1亿吨，占全国铁路货运总发送量51.7亿吨的13.7%。其中煤炭为5.9亿吨，占全国铁路煤炭发送量的20.9%；故，煤炭市场供需状况与公司业务经营相关度较高。 24年公司完成货物发送量，同比下降-2.7%；其中，核心经营资产大秦线完成货运量，同比下降-7.1%，此举对年度业绩造成影响。煤炭发送量下降的主要原因：一是上游货源受限，二是进口煤炭冲击，三是国内能源结构变化。公司为长远布局，已先后参股朔黄公司和浩吉铁路。 投资评级近几年因煤炭需求的周期性波动，导致铁路运输需求不可避免的跟随波动。例如今年7月底的迎峰度夏，公司日均运煤超100万吨。故，我们对未来运输需求的波动性，持谨慎态度，维持公司“增持”评级。 风险提示宏观经济波动风险；对主要客户依赖的风险；业务经营风险；

事件： 圆通速递发布 2025年 6月主要经营数据， 2025年 6月圆通快递产品收入 55.3亿元， 同比+11.35%； 完成业务量 26.27亿票， 同比增长 19.34%； 单票快递产品收入 2.10元， 同比-6.7%。 6月行业业务量同比增长 15.8%， 圆通业务量增速持续领先。 2025年 6月我国快递业务量完成 168.7亿件， 同比增长 15.8%。 从需求端来看， 2025年 6月， 实物商品网上零售额同比增长 4.7%， 快递业务量增速持续高于电商零售额增速， 在包裹价值下行、 退货件高增长等趋势带动下， 快递需求保持结构性景气。 6月圆通/韵达/申通完成业务量 26.27/ 21.73/21.84亿件， 同比增长 19.34%/ 7.41%/ 11.14%， 市场份额分别为 15.6%/12.9%/12.9%， 同比+0.46/-1.00/-0.54pcts。 圆通业务量增速在“通达系” 中表现较为突出， 份额提升， 或主要源于公司采取积极的竞争策略， 资本投入逆势扩张， 服务能力持续提升。 6月行业价格竞争仍持续， 7月“反内卷” 有望开启价格回升。 2025年 6月我国快递市场单票收入 7.49元/票， 同比下降 5.9%， 延续下降趋势。 6月圆通/韵达/申通单票 收 入 2.10/1.91/1.99元 ， 同 比 下 降 6.7%/4.5%/1.0% ， 环 比 5月 分 别-0.02/-0.01/+0.04元。 2025年 7月国家邮政局党组会议召开， 旗帜鲜明反对“内卷式” 竞争， 依法依规整治末端服务质量问题。 本次“反内卷” 大背景有望再次引导快递行业向高质量方向发展， 带动价格回升。 重视当前“反内卷” 大背景， 快递企业盈利弹性大。 2024年圆通速递单票净利润 0.15元， 价格提升有望带来较大的盈利弹性。 当前快递价格处于历史底部区间， 若后续有持续的监管政策推出， 配合相关快递企业的竞争策略变化， 或能有效改善低价竞争的现状， 行业或保持良性竞争， 从价格战向价值战转变， 带动头部快递公司业绩长期改善。 对比 2021年快递行业“反内卷”， 我们建议重视行业自上而下的推动力。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2025-2027年归母净利润 40.74/50.81/60.47亿元，同比增速+1.54%/+24.72%/+19.01%， 当前股价对应的 PE 分别为 12.59/10.10/8.48倍， 参考可比公司中通快递、 韵达股份、 申通快递 2025年-2027年 Wind 一致预期平均估值 13.3/11.3/9.9倍， 首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示。 行业需求降速风险， 行业提价不及预期风险， 反内卷政策未达预期风险

事件描述申通快递全资子公司申通有限拟以现金方式收购浙江菜鸟供应链、阿里创投、阿里网络所持有丹鸟物流的100%股权，本次交易对价为人民币3.62亿元。 事件评论丹鸟物流：菜鸟旗下品质直营快递网络。申通快递拟以现金方式收购丹鸟物流100%股权，交易对价为3.62亿元。丹鸟物流原控股股东为浙江菜鸟供应链（持股96.15%），专注于国内品质快递及逆向物流服务的直营快递公司，2025年1-4月，丹鸟物流单票价格大于6元/票，经济型快递公司申通快递单票均价为2.02元/票。丹鸟物流通过全国自营网络为天猫、天猫超市、淘宝等电商平台及消费者提供上门揽收、中转配送、逆向退货等一站式快速、可靠的快递等相关服务，并实现送货上门，目前已在全国构建起包括59个分拨中心及2,600余家网点在内的品质快递网络，日均业务量均在400万单以上。 竞争加剧致丹鸟盈利承压，PB维度折价收购。从财务指标看，2024年、2025年1-4月丹鸟物流营业收入分别为123.5、29.6亿元，对应净利润分别为0.2、-2.3亿元。截至2025年4月，公司总资产/净资产分别为22.1、2.2亿元，对应收购PB为1.6X，小于申通快递PB（2.4X）。标的公司起网时间较短，业务量尚在爬坡增长阶段，前期投入及相关成本、费用未能显著摊薄，导致规模效应未能充分发挥，盈利能力相对较弱。2025年初以来，受行业传统淡季业务量较少及行业价格下行等因素影响，导致标的公司出现亏损。不过，根据交易协议约定，评估基准日至交割日期间如出现亏损，交易对方将予以补足，不会对申通快递利润造成影响。随着快递行业及标的公司业务量上升，以及标的公司持续优化成本及费用管控，其盈利能力有望逐渐好转。 整合优化申通产品结构，驱动行业供给侧改革。申通快递收购丹鸟物流，有望提升件量及收入规模，推动公司份额晋升行业第三，并有望充分发挥协同效应，打造差异化竞争优势：1）丹鸟作为直营品质物流网络，高附加值环节（揽收、派送）运营体系完善，有望提升公司末端服务能力，提升市场品牌影响力；2）依托申通件量规模，有望优化丹鸟成本，提升直营体系盈利能力；3）公司有望借助丹鸟切入高端市场，开拓区域配送、即时零售等新兴场景，丰富产品布局。同时，国家邮政局近年来持续鼓励快递企业开展兼并重组，此次收并购是快递行业供给侧改革的优秀典范，从行业实现高质量发展的重要举措。 投资建议：把握“反内卷”弹性机遇，看好公司管理变革与协同整合。短期看，国家邮政局旗帜鲜明提出“反内卷”，义乌、广州等局部地区逐步开启联合提价，后续政策催化有望推动板块估值、业绩修复，申通盈利弹性更高。中长期看，公司得益于2021年的职业经理人改革，持续提升产能，经营能力、网点质量均有大幅改善，进入管理变革的收获期，收购丹鸟物流有望进一步提升产品服务能力，构建差异化竞争优势。预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.1/16.1/18.3亿元，对应PE为16.5/14.4/12.7X，维持“买入”评级。 风险提示1、电商快递需求不及预期；2、快递市场竞争加剧；3、油价及人力成本大幅上升。

聚焦收费公路主业， 多元布局拓展盈利空间。 公司主营业务为江苏省境内收费路桥的投资、 建设、 经营及管理， 并开发高速公路沿线的服务区配套经营业务。 此外， 公司还积极探索并发展交通+、 新能源业务、 以融促产的金融业， 以进一步拓展盈利空间并实现公司的可持续发展。 不考虑建造期收入/成本， 2024年， 收费公路、 配套服务、地产销售、 电力销售、 其他业务分别贡献公司 77.3%、 14.1%、 1.1%、 5.8%、 1.7%的营收， 以及 92.0%、 0.2%、 1.1%、 6.0%、 0.7%的毛利。 此外， 2024年， 公司实现投资收益 17.8亿元， 主要来自扬子大桥公司、 苏州高速公司、 沿江公司及紫金信托公司等联营企业权益法下确认的投资损益以及公司持有江苏银行和江苏金租股票确认的股利收入。 2015-2024年， 公司归母净利润 CAGR 约 7.85%， 盈利能力较为稳健； 2024年加权平均净资产收益率为 13.63%， 处于高速公路行业上市公司前列。n 路产区位优势显著， 占据苏南路网主导地位。 1） 长三角优质路产带来稳健经营现金流。 公司经营区域位于中国经济最具活力的长江三角洲地区， 控制或参股路桥项目是连接江苏省东西及南北陆路交通大走廊， 区域经济活跃， 交通繁忙， 2024年公司控股路网加权平均车流量约 7.10万辆/日， 同比增长 4.24%； 核心资产沪宁高速公路江苏段连接上海、 苏州、 无锡、 常州、 镇江、 南京 6个大中城市， 是国内最繁忙的高速公路之一， 2024年公司沪宁高速车流量约 11.45万辆/日， 同比增长 4.47%。 2） 路桥投资打开主业中长期成长空间。 新建项目方面， 宁扬长江大桥北接线项目（ 全长约 12.37公里， 双向 6车道） 预计将于 2025年底前实现全线开通， 锡太项目（ 全长约 50.04公里， 双向 6车道） 预计将于 2028年建成通车， 丹金项目（ 全长约 41.35公里， 双向 6车道） 预计将于 2028年底建成通车。 改扩建项目方面， 锡宜高速公路南段扩建项目（ 全长约 35.74公里， 双向 4车道扩建为双向 8车道） 预计将于 2026年 6月底建成通车， 广靖北段扩建项目（ 全长约 10.54公里， 双向 6车道扩建为双向 10车道）预计将于 2028年建成通车。 此外， 公司前瞻研究沪宁高速江苏段改扩建规划方案。截至 2024年末公司拥有控股路产 11条， 收费里程合计 643.35公里； 新建及改扩建项目完工后， 将进一步提升公司控股路产规模及通行能力， 增强长期盈利能力。n 重视股东回报， 高分红有望持续。 2004-2024年， 公司每股股利保持稳中有升态势；2024年， 公司每股派发现金红利 0.49元（ 含税）， 现金分红比例为 49.90%。 根据公司发布的《关于推动公司“提质增效重回报” 及持续股东回报的公告》， 未来， 公司将在正常经营的前提下， 结合公司经营现状和业务发展规划， 继续坚持为投资者提供持续、 稳定的现金分红。 假设公司 2025年维持每股派发现金红利 0.49元（ 含税），并以 2025年 7月 25日收盘价 15.19元为基础， 测算股息率约为 3.2%。n 盈利预测、 估值及投资评级： 预计公司 2025-2027年实现营业收入分别为 198.67、224.28、 242.16亿元， 实现归母净利润分别为 51.53、 52.85、 55.79亿元， 每股收益分别为 1.02、 1.05、 1.11元， 对应 7月 25日收盘价的 PE 分别为 14.9X/14.5/13.7X。公司聚焦收费公路主业， 持续完善和整合苏南路网内优质路桥项目， 区位优势有望持续赋能路产车流增长， 良好的经营现金流以及预期稳定的分红政策使其具备较高的防御属性及配置价值， 当前估值仍有提升空间， 首次覆盖给予“增持” 评级。n 风险提示： 宏观经济下行风险、 收费政策调整风险、 新建及改扩建项目不及预期风险、路网变化超预期风险、 模型假设和测算误差风险、 使用信息数据更新不及时风险。

申通快递：拟以现金收购丹鸟100%股权，交易对价3.62亿元。 7月25日公司发布公告，申通快递计划以现金3.62亿元收购丹鸟物流100%股权，标的公司为菜鸟集团旗下菜鸟速递业务主要运营主体，股东包括浙江菜鸟供应链（持股96.15%）、杭州阿里创投及阿里巴巴（中国）网络技术有限公司。丹鸟物流主营国内品质快递及逆向物流服务，通过直营网络为天猫、天猫超市等平台提供上门揽收、中转配送等服务，覆盖全国近300个城市，提供半日达、次晨达等高确定性履约服务。 本次交易协同价值明确，申通将形成“经济型快递+品质快递”双业务矩阵。 丹鸟主要从事国内品质快递及逆向物流服务，主要通过全国自营网络为天猫、天猫超市、淘宝等电商平台及消费者提供上门揽收、中转配送、逆向退货等一站式快递等相关服务，并实现送货上门。截至2025年4月末，丹鸟已在全国构建起包括59个分拨中心及2,600余家网点在内的品质快递网络。目前，丹鸟已在全国约300个城市提供业内领先的半日达/次晨达、送货上门、晚到必赔等高确定性履约服务，建立了良好的市场口碑和品牌形象。2024年度及2025年1-4月，丹鸟日均业务量均在400万单以上，以业务量计算，丹鸟在天猫、天猫超市配送、淘宝等电商平台逆向物流场景的渗透率均排名靠前，并已与众多非关联电商平台以及线下零售、头部品牌商家等客户建立了良好合作关系。 2024年丹鸟实现收入120多亿元，单票价格显著高于申通，2025年1-4月申通单票收入为2.02元，而丹鸟依托直营网络具备更高单票水平，双方业务定位存在显著互补性。申通通过收购丹鸟物流战略性切入高端市场，弥补在品质快递领域的短板。丹鸟物流在末端派送上门率、时效性方面优势显著，其直营网络稀缺性较高。整合后申通将形成“经济型快递+品质快递”双业务矩阵，抓住区域配送、即时零售等新兴场景机会，优化产品结构以构建差异化优势。同时这也符合菜鸟当前的战略重心，菜鸟近年来也在将资源向国际物流倾斜。 响应反内卷，申通加快“价值深耕”的步伐。国家邮政局近期重申反对内卷式竞争，要求整治末端服务质量问题，申通此次并购是响应行业供给侧改革的重要举措，推动行业从价格竞争转向价值竞争。2024年邮政局反内卷政策落地后，义乌、潮汕等产粮区价格理性回升，此次反内卷政策背景下，部分产粮区在当地邮管局的政策指导下，快递价格或有望修复，具体还需看落地进展。同时申通提出2025年将重点打造“无人车送驿站、送校园、送乡村、送景区”等六大核心配送场景,并计划年内投运2000台无人车,以进一步强化末端智能化配送能力，在此背景下，申通有望加快“价值深耕”的步伐。 盈利预测考虑2024年行业件量增速持续超预期，申通快递受益于产能提升，公司业务量快速增长，市占率有望逐步提升，叠加规模效应释放，盈利能力有望提升，但由于2025年价格竞争比较激烈，公司盈利或受到影响，我们预计申通快递20252027年归母净利润预测12.9、16.0、20.1亿元，对应PE分别为17.9倍、14.5倍、11.6倍，维持“买入”评级。 风险提示经济下行风险，行业增速低于预期，快递价格战恶化。

事件近期，京沪高铁宣布6月完成回购股份注销，总股本从491亿变为489亿。在7月份按照此股本为基数，完成24年度股息权益分派。 公司在2024年报告期内，实现营业总收入421.57亿，同比增+3.62%；归母净利127.68亿，同比增+10.59%；扣非归母净利127.63亿，同比增+10.51%；基本每股收益0.26元，加权ROE为6.42%，经营活动产生的现金流量净额为200.65亿元。 公司24年派发现金股息约57.83亿人民币，全年分红1次，约占当年度净利润比例的45.3%；每股分红0.118元（含税）;若仅以年报披露日A股的收盘股价计算，1次分红对应股息率约为2.1%，已在25年7月派息完毕。 2025年Q1，营收102.23亿，同比增+1.16%，扣非归母净利润增29.64亿，同比增+0.02%。 点评24全年,京沪高铁,本线列车运送旅客5201.6万人次；跨线列车运行里程完成10250.7万列公里，较去年同期增长11.4%；京福安徽公司管辖线路列车运行里程完成3763万列公里，同比增长5.7%。 近期，公司与北京局、济南局和上海局，签订协议，就25-27年的委托运输费用标准，规定结算单价以24年度单价为基数，自25年度起每年在上一年度结算单价（不含税）的基础上按照5.355%增长执行。 公司除了投资、建设、运营的京沪高铁之外，还有控股65.08%的子公司京福安徽公司，此为合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、郑阜铁路安徽段的投资、建设、运营主体，是中长期的潜力方向。 投资评级公司下一步，拟继续优化运力供给，完善票价浮动策略，开展客运品质提升行动，还研究高铁与文旅融合方案等。综述，我们看好公司提升竞争力的经营策略，维持“增持”评级。 风险提示宏观经济波动风险；其他运输方式的竞争风险；运输安全风险；

7月开始车辆运输车治超7月 23日，交通部、公安部、工信部印发《车辆运输车专项治理行动方案》， 自 2025年 7月起至 2025年 12月底，联合开展车辆运输车专项治理行动， 严格新增车辆市场准入管理、强化源头装载监管、加强路面执法检查、加大联合惩戒力度，坚决禁止超标装载运输违法车辆上路通行。 对1年内违法超限运输超过 3次的车辆运输车，吊销其道路运输证；对 1年内违法超限运输超过 3次的车辆运输车驾驶人，责令其停止从事营业性运输；整车物流企业 1年内违法超限运输的车辆运输车超过本单位货运车辆总数 10%的，责令整车物流企业停业整顿。有望运价上涨、行驶里程增加2016-18年车辆运输车治超，运价大幅上涨，长久物流盈利增长。 2016年交通部、发改委等印发《车辆运输车治理工作方案》，要求分步禁止不合规车辆运输车通行。 治超导致单辆运输车的装载量下降，运力紧缺导致运价上涨。 2015-18年，长久物流的整车运输业务平均运价上涨 23%、毛利润增长 32%，公司归母净利润增长 32%、 2018年到达 4亿元。 2025年下半年治超，有望导致运力紧缺、运价上涨，合规车的行驶里程增加。自有运输车的盈利弹性较大2017-18年，长久物流采购了 2456辆中置轴车辆运输车。 由于部分地区车辆运输车违法超标装载运输乱象反弹， 2024年长久物流整车运输毛利率处于历史低谷，并拖累整体毛利率。 如果治超推动运价反弹、运输车行驶里程回升，那么自有运输车的盈利弹性较大。此外， 2017年交付的运输车， 2025年折旧陆续到期、折旧成本下降， 2026年折旧降幅有望更大。下调盈利预测，维持“买入”评级由于商品车运价下跌， 2024年净利润大幅低于预期； 2025年上半年运价仍在下跌，因此下调 2025-26年的预测归母净利润分别至 0.74、 3.20亿元（原预测 3.57、 4.46亿元）；引入 2027年的预测归母净利润为 4.17亿元。 车辆运输车治超，有望带动运价和净利润回升， 维持“买入”评级。风险提示： 汽车销量下滑风险， 治超执行力度不及预期风险，汽车海运运价下跌风险，燃油价格大幅上涨风险， 国际经营风险， 新业务开拓风险。

铁龙物流主营铁路特种集装箱、铁路货运及临港物流、供应链管理业务，24年业务毛利占比为 67/23/9%。顺应铁路设备升级趋势，我们认为铁路特种集装箱业务发展前景广阔，既有集装箱对传统敞车的替代，也有适箱货物范围扩大、拓展全程物流的增量。铁路货运及临港物流、供应链管理业务上半年或仍受到区域经济影响，不过随着“反内卷”政策升温，大宗商品价格或有所修复，业务存在改善空间。维持“增持”。 铁路特种箱：受益于“散改集”，周期低谷仍展现突出成长性公司特种箱保有量构成中，干散货箱/液体罐箱/卷钢箱/其他箱的占比为69/21/4/6%（24年）。干散货箱的主要货物为煤炭/硫磷/粮食/氧化铝/铁矿石等。因大宗商品需求偏弱，24年/1Q25干散货箱发送量同比下滑2%、17%。 不过，液体罐箱的稳健增长与卷钢箱的快速上量弥补了干散货箱的下滑，使24年/1Q25特种箱总发送量同比变化+5%、-3%，该业务毛利则同比增长18%、13%。集装箱运输的高效便捷优势凸出，随着“散改集”红利释放，全国铁路集装箱占铁路总货运量的渗透率已由 19年 7.6%快速提高到 24年17.2%，并且较发达国家的 30-40%渗透率水平有进一步提升空间。 铁路货运及临港物流：沙鲅线受区域经济影响，冷链仍待减亏铁路货运及临港物流板块包括沙鲅铁路货运业务、铁龙营口实业公司和铁龙冷链发展公司等临港物流业务。受东北腹地经济偏弱影响，24年沙鲅线到发运量同比减少 5.0%。不过 1Q25已有边际改善，到发运量同比增长 1.6%。 临港物流方面，营口实业 24年净利润同比下降 11%至 0.52亿元；铁龙冷链 24年仍录得亏损 0.79亿元（23年亏损 0.86亿元），自大连冷链物流基地 21年投入运营以来，仍面临业务单一、货源不足的难题。沙鲅铁路的主要货物包括铁矿石、钢材、煤炭、粮食等。我们认为，若“反内卷”政策驱动上游钢铁厂效益改善，则对沙鲅线运量与相关物流业务利润均有利好。 供应链管理业务：控制规模类业务，盈利占比逐步下降公司的供应链管理业务主要为下游炼钢厂采购铁矿、煤、焦炭等原材料，通过供销差价获利。24年公司销售铁矿、煤、焦炭等大宗商品 889万吨（23年为 933万吨）。业务经营主体子公司中铁铁龙（营口）国贸 24年净利润同比下降 4.7%至 0.30亿元，受到大宗商品需求偏弱的影响。公司供应链业务的客户较为单一，采取控制业务规模策略，业务毛利占比已由 21年的12%逐步下降至 24年的 9%。在“反内卷”政策驱动下，如果大宗商品价格有所修复，我们认为供应链管理业务也存在盈利改善弹性。 盈利预测与估值考虑 1H25大宗商品需求偏弱对铁路干散箱、沙鲅线、供应链均有拖累，以及落后产能出清初期或引起物流货量下降，我们下修 2025年归母净利预测10%至 5.3亿元；考虑“反内卷”政策提升上游企业盈利，对 2026年公司大宗商品相关物流业务产生利好，我们上修 2026年归母净利预测 4.5%至6.8亿元；引入 2027年预测 7.4亿元。我们基于 Wind 一致预期行业加权均值 17.3x 2025PE（前值 16x 2024PE），上调目标价 22%至 7.09元（前值：5.80元），维持“增持”。 风险提示：特箱增长放缓，冷链物流园出租率低，沙鲅线需求弱，资产减值。

海峡股份：琼州海峡客滚运输龙头，海南"封关"显著受益者。根据公司年报及业务布局，公司是以客货滚装运输为核心的综合性港航企业，以琼州海峡客滚运输为主要业务，深耕海峡运输市场20余年，通过严格的行政许可管制和运力数量限制，构建天然垄断壁垒，在琼州海峡市场份额约8成。 盈利能力突出，海安航线是优质现金牛业务。（1）核心业务：海安航线毛利率稳定在45%-50%区间，远超同行业水平，体现出极强的盈利能力和垄断优势。同时具有极强的刚性需求特征，年运输量持续增长且定价体系高度稳定，呈现典型的公用事业属性；（2）业务扩张：收购中远海运客运后新增渤海湾业务，虽然该航线竞争相对充分、盈利水平不及海安线，但为公司提供了新的业务增长点和运力，有助于形成"南北联动+资源互补"的全国性客滚运输网络。 政策红利释放，经营杠杆效应助力业绩快速增长。（1）政策催化：2025年海南自贸港"封关"在即，"一线放开、二线管住、岛内自由"的政策框架将显著推动跨海运输需求增长。（2）经营杠杆：公司固定成本占比较高，在产能利用率爬坡过程中，收入增长将带来更大幅度的利润增长。港口设计吞吐能力充足，实际运量远未达到上限，新增需求几乎完全转化为边际贡献，有望实现业绩快速增长。 盈利预测与投资建议。预计公司25-26年归母净利润分别为3.2、3.9和4.3亿元。对标可比公司渤海轮渡，我们给予海峡股份2025年9倍企业倍数，同时预测2025年EBITDA19.1亿元，对应合理价值为8.2元/股，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。跨海通道建设风险、燃油价格波动风险、政策监管风险、收购整合风险、运力瓶颈风险。

我国最早上市的铁路特种箱运输龙头铁龙物流成立于1993年，于1998年登陆上交所上市，2005年起经股权划转控股股东变更为中铁集装箱运输有限责任公司，实控人为国铁集团。公司主要业务领域包括铁路特种集装箱业务、铁路货运及临港物流业务和供应链管理等业务，具备较高的资产壁垒及运营壁垒，2024年公司前两项业务毛利占比分别为67.38%及23.20%，贡献主要的业绩来源。 铁路优化运输结构，铁路集装箱运输大势所趋当前我国铁路货运行业正稳步革新发展，主要呈现三大趋势，一是大宗商品“公转铁”推动运输承载方式变革，二是多式联运“散改集”推动运输接驳方式变革，三是推广物流总包推动运输组织形式变革。上述三大趋势合力，有望推动铁路集装箱运输业务迎来发展。 公司进入新一轮造箱周期，箱量有望持续增长铁路特种集装箱业务为公司核心业务板块。2006年1月公司收购集装箱公司全部铁路特种集装箱资产及业务后，多年来根据市场需求不断优化特种箱资产结构、增大资产规模、拓展全程物流业务，铁路特种集装箱业务利润占比不断提高。目前公司运营的铁路特种集装箱主要包括各类干散货集装箱、各类罐式集装箱、冷藏箱等。公司过去产能投放节奏与需求变化匹配度相对较高，伴随公司进入新一轮造箱周期（拟购置3.49万只铁路特种集装箱，包括5900只罐式集装箱、12000只卷钢集装箱、17000只各类干散货集装箱等），业务规模有望迎来进一步扩张。 多业务协同发展，货运及供应链稳健除了铁路特种集装箱业务核心主业之外，公司还运营铁路货运及临港物流业务、供应链管理业务和房地产业务等。我们分析，铁路货运及临港物流业务伴随沙鲅铁路增量货源开拓及新投产大连冷链物流基地经营改善有望保持稳健，此外公司主动积极管控供应链管理业务及房地产业务的规模、把握运营情况，有望保持风险可控。 盈利预测及投资评级考虑公司新一轮造箱周期的节奏，以及有望稳健提升的特箱周转水平，此外我们分析铁路货运及临港物流业务有望实现经营改善，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.85亿元、6.90亿元、8.05亿元，同比分别+53.2%、+17.9%、+16.7%。我们认为公司的业绩成长性及经营稳健性或逐步提升，近五年平均PE约19倍，当前估值处于较低水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：铁路货运收费政策调整；供应链业务信用违约；房地产业务存货跌价；经济波动导致货物运输需求下滑风险等。

事件近日，中远海特披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入167.8亿，同比增+37.57%；归母净利15.31亿，同比增+43.8%；扣非归母净利12.98亿，同比增+73.5%；基本每股收益0.71元，加权ROE为12.74%，经营活动产生的现金流量净额为36.16亿元。 分红政策，公司24年拟派发现金股息约7.65亿人民币，全年分红1次，约占当年度净利润比例的50%；每股分红0.279元（含税）;若仅以年报披露日A股的收盘股价计算，1次分红对应股息率约为4.16%。 2025年H1业绩快报，营收108亿，同比增44%，扣非归母净利润增8.35亿，同比增+52.8%。 点评中远海特主营特种船海上运输业务，聚焦新能源产业、中国先进制造、大宗商品三大核心业务主线。匹配船型包括多用途船、重吊船、纸浆船、半潜船、汽车船、沥青船等。截止24年末，拥有和管理船舶达到151艘，合计614.6万载重吨，特种船队综合实力稳居全球第一。其中自有船102艘316万载重吨，经营性租赁船49艘298万载重吨。 24年公司利润增长的主要原因：接收27艘船舶带来运力大增的同时，船队期租水平24年同比23年增加14.6%。船舶主要运输货品种类，按照计费吨比重排序前三名占比，分别是纸浆24.4%、乘用车商用车15.3%、风电设备13.9%。如果按照船型毛利金额贡献度排序前三名占比，分别是纸浆船26.3%、多用途船21.5%、半潜船15.7%。 25H1公司利润增长的主要原因，是报告期内，投资收益和资产处置收益，均同比减少，此举导致扣费归母净利大增52.8%。 投资评级公司特种船业务已辐射到深海远海，符合国家大力推广的海洋经济高质量发展战略方向。近期，光租6艘多用途重吊船来增厚未来几年的运力，利润增长可期，分红预期稳健，我们维持“增持”评级。 风险提示地缘政治冲突风险；航运市场波动风险；运输安全风险；

投资并购驱动增长2018-2024年，招商港口的营业收入、归母净利润及扣非净利润高增长，CAGR达9%、27%及41%，主要是投资并购驱动。2010年前，招商港口重点建设国内港口网络，区位优势及政策红利驱动归母净利润增长；2010-2018年聚焦全球化扩张，净资产增长；2018年后进一步完善全球港口网络，归母净利润增长、ROE上升。我们认为招商港口未来在国内有望推进区域港口整合，并关注核心枢纽港的投资机会；在海外有望增加新兴市场控股码头，推进“一带一路”布局，并作为战略投资者参与关联项目。 深西港区有望高增长招商港口国内集装箱业务稳健增长，2024年深西母港集装箱吞吐量增速18%，大陆控股码头集装箱吞吐量增速15%，珠三角港口业务净利润增速24%，主要受益于外贸回暖。2024年深西港区集装箱吞吐量占大陆控股码头集装箱吞吐量的81%，深西港区航线重点连接东南亚地区。未来东南亚经济高增长及集装箱码头升级改造，有望驱动深西港区集装箱吞吐量增长。 港口费率市场化定价及出口增长有望带动港口费率上行。深西港区量价向好，有望带动国内业务营业收入和利润增长。 新兴市场量价向好2018-2024年招商港口海外营业收入及利润CAGR达10%、12%，主要来自新兴市场增长。未来新兴市场增长及新增项目产能释放，有望带动海外业务量价齐升：印度经济高增长、石油需求及炼油产能上升有望推动斯里兰卡母港业务增长；巴西农产品出口向好、中巴贸易深化及码头设施升级有望驱动TCP量价上行；巴西原油产量及出口向好有望推动VAST业务增长。 盈利预测与目标价国内集装箱业务有望增长，参股公司盈利有望上行，海外业务量价向好。 预计2025-2027年招商港口归母净利润分别为46.9、51.3、55.7亿元。 可比公司2025年Wind一致预期平均PE为12.1倍，给予目标PE为12.5倍，对应目标价为23.44元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：全球经济增速下行风险，全球贸易政策变化风险，地缘冲突升级风险，大宗商品行业下行风险，港口收费政策调整风险，海外港口业务扩张带来的运营管理风险，专业人才引进和流失的风险。

公司披露2025年中期业绩快报，根据公司初步核算，2025年H1，公司营业收入实现107.75亿元，同比大增44.05%，归母净利实现8.25亿元，同比增长13.08%，扣非归母净利实现8.35亿元，同比大增52.77%。公司2025年H1业绩实现增长，一方面公司强化基础货源营销；另一方面公司加强行业头部客户合作及高附加值货源揽取力度，风电设备、储能柜、工程机械及商品车等货量占比同比上升，驱动货源结构持续改善，我们看好后续纸浆船和远海汽车船产能扩张带来的业绩增量，维持公司买入评级。支撑评级的要点营收与扣非净利润同比大幅增长，资产规模稳步扩张。根据公司初步核算，2025年H1，公司营业收入达107.75亿元，同比大增44.05%；归母净利润8.25亿元，同比增长13.08%。其中，扣非归母净利润同比增幅达52.77%至8.35亿元，扣非归母净利润同比大增主因去年同期存在1.2亿元股权处置收益及0.58亿元船舶处置收益等非经常性损益，凸显主业盈利能力的实质性提升。每股指标方面，公司扣非基本每股收益0.342元，同比增长34.11%，公司股本扩张后仍保持较强盈利韧性。资产规模稳步扩张，总资产同比增长19.69%，归属于母公司所有者权益同比大幅提升28.55%。 船队规模扩张运力结构优化，高附加值货品占比同比上升。面对航运市场波动及地缘冲突挑战，公司通过船队规模扩张与运力结构优化积极应对，一方面公司强化基础货源营销；另一方面公司加强行业头部客户合作及高附加值货源揽取力度，风电设备、储能柜、工程机械及商品车等货量占比同比上升，驱动货源结构持续改善。这一策略使公司展现出较强经营韧性，尤其在核心业务领域实现高质量增长。非经常性损益的减少虽影响表观利润增速，但扣非净利润的高增长验证了主营航运业务仍具较强增长动能。 短期看，地缘政治风险与关税政策仍为外部不确定因素，公司凭借复合特种船队优势及高附加值货源布局有望保持经营韧性。目前，关税和地缘政治风险仍然是短期影响整个航运市场的核心因素，公司经营多用途船、重吊船、纸浆船、汽车船等多种船型，降低了单一船型运价波动对公司业绩带来的风险，公司经营有望保持韧性。根据公司公告，2025年公司预计将交付53艘新船，合计达到317.2万载重吨，公司船队规模有望继续扩大，同时，全球能源转型背景下风电、储能设备等特种运输需求有望保持增长，公司有望进一步巩固细分市场竞争力。估值我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为19.37/23.61/26.70亿元，同比+26.6%/+21.9%/+13.1%，EPS为0.71/0.86/0.97元/股，对应PE分别9.3/7.7/6.8倍，我们看好后续纸浆船和远海汽车船产能扩张带来的业绩增量，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险设备出口需求不及预期、汽车船运价下降、纸浆船改运汽车效益不及预期。